交通运输行业深度报告：航空货运，需求潮起潮落，寻找乱纪元中的确定性

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 交通运输行业深度报告 航空货运：需求潮起潮落，寻找乱纪元中的确定性 glmszqdatemark 需求端：贸易流重构强化空运需求，看好电商空运需求韧性和 AI 基建投资需求增量。根据 IATA 数据，2025 年“对等关税”落地后，全球贸易流发生重构，总量并未下降，美国新增 2130 亿美元进口贸易额中有 82%由航空货运运输，下降的进口贸易额中仅有 30%，2025 年美国空运进口贸易额增长 28%。结构上强调两类边际变化：1）电商需求具有韧性，CBP 显示 2025 年美国接收空运包裹量从 11亿件降至 7.95 亿件，但美国高通胀持续强化性价比消费需求，2026Q1 美国电商渗透率攀升至 16.9%。从中国电商 Shein 数据看，26Q1 美国收入同比仍增长1.1%，美国电商需求具有韧性；2）AI 基建投资贡献增量，根据 IATA 统计，AI 相关货品仅占全球空运重量 7%但贡献贸易额 54%，2025 年 72%的 AI 硬件贸易通过空运履约，根据海关总署数据，2026H1 中国对美半导体制造设备出口同比+179%、IC 存储器+319%，AI 相关硬件出口有望提供运价支撑。 供给端：宽体货机新机型交付不足、旧机型进入退役期，2029 年前净增有限。Planespotters 数据显示，全球在役 747F 平均机龄 21.7 年，57%机龄超 21 年，进入密集退役周期。777F 受 ICAO 碳排放标准约束将于 2027 年底停产，新机型777-8F 最早 2027 年底交付，初期交付量或较为有限，A350F 于 2027 年投产亦有产量爬坡期。我们预测 2026-2029 年宽体货机净增量年均仅约 30-50 架，2029年前供给净增量有限。 全货机已成为中美航线运力主导，客机腹舱运力增加也难以释放运力。根据民航局数据，25 夏秋航季中美客运航班仅恢复至 2019 年约 20%，中国大陆货运航班已达 2019 年的 172%。即便中美客运恢复至满班水平，新增腹舱运力对中美航线货运运力拉动仅 10%。在全货机已主导洲际长航线的运力格局下，腹舱运力回流对运价或冲击有限。 投资建议：紧供需推动运价中枢上行，高油价下货运价格弹性突显，推荐机队增速快于行业的东航物流。26Q2 新加坡航油均价 160 美元/桶，同比上涨约 100%，26Q2 上海浦东和中国香港空运出口运价指数均值 5880 点、4556 点，同比涨幅均约 31%，即期运价对燃油增量具备传导条件。 风险提示：全球经济衰退导致空运需求下滑；油价持续大幅上涨；跨境电商政策进一步收紧；新机型交付超预期。 重点公司盈利预测、估值与评级 代码 简称 股价（元） EPS（元） PE（X） 评级 2026E 2027E 2028E 2026E 2027E 2028E 601156.SH 东航物流 18.93 1.71 2.16 2.52 11 9 8 推荐 00293.HK 国泰航空 14.78 1.22 1.47 1.51 12 10 10 / 资料来源：iFind，国联民生证券研究所预测; （注：股价为 2026 年 8 月 17 日收盘价；未覆盖公司数据采用 iFind 一致预期） 推荐 维持评级 [Table_Author] 分析师 黄文鹤 执业证书： S0590525110056 邮箱： huangwenhe@glms.com.cn 分析师 张骁瀚 执业证书： S0590525110057 邮箱： zhangxiaohan@glms.com.cn 分析师 李蔚 执业证书： S0590522120002 邮箱： liwyj@glms.com.cn 研究助理 陈佳裕 执业证书： S0590125110079 邮箱： chenjiayu@glms.com.cn 相对走势 相关研究 1． 交通运输行业油运事件点评：咽喉点风险常态化，油运定价中枢上移-2026/07/28 2． 交通运输行业 2026 年 6 月快递数据点评：6 月单价继续回升，单量增速分化-2026/07/21 3． 交通运输行业 2026 年中期投资策略：确定性溢价的扩散——从“只买利率确定性”到“加码盈利确定性”-2026/07/17 4． 交通运输行业 2026 年 4 月快递数据点评：4 月单价普遍回升，申通增速领跑-2026/05/26 5． 交通运输物流行业 2026 年 3 月航空数据点评：春运错期效应供需增速双升，国际航线客座率大幅提升-2026/04/22 -20%-3%13%30%2025/82026/22026/7交通运输沪深3002026 年 08 月 19 日本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 行业深度研究/交通运输 投资聚焦 研究背景 2025 年以来欧美电商包裹税收政策调整引发市场对空运需求的担忧——美国取消 de minimis 免税后空运包裹量从 2024 年 11 亿件降至 7.95 亿件，市场担心跨境电商空运需求下滑。但与此同时，AI 基建投资拉动亚太国家电子设备原材料出口高增长（2026H1 中国对美 IC 存储器出口+319%、半导体制造设备+179%）。此外，全球贸易流重构下美国进口扩张型通道空运贡献占比达 82%，全球空运市场出现需求的结构性切换而非总量收缩。 区别于市场的观点/方法 我们在本篇报告中系统拆分了空运需求结构及行业边际变化，并梳理了全球宽体货机交付与退役数据。区别于市场对“关税终结跨境电商空运”的悲观认知，我们提出三个判断：一是全球贸易流重构拉动空运需求增长，空运进口全年仍增28%；二是电商空运需求具有韧性，取消免税后低货值商品退出但高客单价商品仍需空运直发；三是 AI 基建投资拉动的半导体产业链高货值出口，货值密度远超电商，对运价承受能力更强，为中国货运航司提供确定性需求增量。 近期催化 Q4 旺季运价或超预期。2026 年 7 月欧盟取消 150 欧元小包裹免税政策，Q3电商直发包裹量受到冲击，运价短期承压。但进入 Q4，黑色星期五、感恩节、圣诞节等传统消费旺季驱动电商需求集中释放，消费者对性价比商品的采购刚需仍在，电商货量有望回升。叠加 AI 硬件和半导体设备出口增量需求持续放量，四季度空运供需有望再度收紧，运价表现或超预期。 结论与建议 紧供需推动运价中枢上行，高油价下货运价格弹性突显。我们认为航空货运具备提价确定性和提价弹性两重特征，Q2 新加坡航油均价同比上涨约 100%，上海浦东和中国香港空运出口运价指数同比涨幅均约 31%，即期运价对燃油增量具备传导条件。关注受益运价提升，且运力增速最高的东航物流。 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 行业深度研究/交通运输 目录 1 贸易流重构提升空运需求，电商韧性和科技增长 ..................................................