算力投入持续加码，AI服务商业化空间逐步打开

敬请参阅最后一页特别声明 1 2026 年 8 月 18 日，公司发布 2026 年半年度报告，1H26 实现营业收入 2013.6 亿元，同比+0.6%；归母净利润 41.39 亿元，同比-34.8%，基本每股收益 0.133 元，盈利短期承压。 算力投入持续加码，结构转型核心增长引擎进一步强化。2026H1公司算力收入 419 亿元，同比增长 13%，其中智算中心收入同比增长 11%、智能计算收入同比增长 9%；智算规模超 45EFLOPS，全网标准机架超 115 万架，资源利用率超 74%。上半年资本开支 241 亿元，同比增长 19.3%，其中算力投资占比提升至 37%、投资额同比增长超 80%，资源持续向 AI 算力倾斜，算力业务有望成为公司未来收入增长的核心驱动力。 连接价值企稳向好，国际业务加速打开第二增长曲线。公司传统连接业务持续提质，新增用户 ARPU 高于存量用户，融合渗透率超过 78%，融合套餐 ARPU 保持百元以上，连接业务价值呈现回稳趋势。同时国际化进程明显提速，2026H1 国际业务收入 77 亿元，同比增长 14%，有望在传统通信业务之外贡献新的增长增量。 Token 运营体系加速成型，AI 服务商业化空间逐步打开。公司围绕 Token 构建覆盖创造、转运、清洗、存放及应用的全流程运营体系，升级联通元景 MaaS 平台，已汇聚 200 余款主流大模型、积累超 500TB 高质量数据集，并建设规模化“Token 超市”。同时推出TokenPlan 个人版和企业版，面向工业、政务、医疗、教育等重点行业推动智能体落地，未来有望由算力基础设施供给进一步向模型、Token 及行业 AI 服务延伸。 我 们 预 计2026/2027/2028年 公 司 营 业 收 入 分 别 为4,062.43/4,180.11/4,274.26亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为83.03/87.96/94.03 亿 元 ， 公 司 股 票 现 价 对 应 PE 估 值 为18.7/17.6/16.5 倍，维持“买入”评级。 算力及 AI 业务发展不及预期；传统通信业务竞争加剧；成本费用投入超预期；Token 商业化进度不及预期。 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,0004.006.008.00250818251118260218260518260818人民币(元)成交金额(百万元)成交金额中国联通沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 372,597 389,589 392,223 406,243 418,011 427,426 货币资金 58,816 54,713 46,857 111,251 136,851 150,675 增长率 4.6% 0.7% 3.6% 2.9% 2.3% 应收款项 44,675 63,319 70,307 38,998 38,392 36,793 主营业务成本 -281,231 -298,346 -299,906 -311,221 -319,220 -325,572 存货 2,217 2,463 2,431 2,387 2,536 2,676 %销售收入 75.5% 76.6% 76.5% 76.6% 76.4% 76.2% 其他流动资产 52,321 38,313 49,407 47,507 45,431 47,801 毛利 91,366 91,243 92,317 95,021 98,791 101,854 流动资产 158,028 158,808 169,001 200,144 223,210 237,945 %销售收入 24.5% 23.4% 23.5% 23.4% 23.6% 23.8% %总资产 23.8% 23.6% 25.2% 28.8% 30.8% 32.2% 营业税金及附加 -1,542 -1,707 -1,820 -1,625 -1,672 -1,710 长期投资 60,929 77,694 80,851 74,840 84,840 93,840 %销售收入 0.4% 0.4% 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 352,063 350,609 344,607 340,808 337,209 330,247 销售费用 -35,833 -36,975 -37,412 -38,749 -39,871 -40,769 %总资产 53.1% 52.1% 51.4% 49.1% 46.5% 44.7% %销售收入 9.6% 9.5% 9.5% 9.5% 9.5% 9.5% 无形资产 37,278 36,598 36,099 37,523 40,824 43,871 管理费用 -23,998 -23,404 -22,881 -23,699 -25,081 -25,646 非流动资产 504,816 514,029 502,056 494,291 501,940 501,312 %销售收入 6.4% 6.0% 5.8% 5.8% 6.0% 6.0% %总资产 76.2% 76.4% 74.8% 71.2% 69.2% 67.8% 研发费用 -8,099 -8,835 -8,984 -8,937 -9,196 -9,403 资产总计 662,845 672,837 671,056 694,435 725,150 739,257 %销售收入 2.2% 2.3% 2.3% 2.2% 2.2% 2.2% 短期借款 13,677 14,859 14,040 13,406 13,543 13,341 息税前利润（EBIT） 21,895 20,323 21,220 22,011 22,971 24,326 应付款项 182,764 190,462 189,040 190,621 196,779 192,087 %销售收入 5.9% 5.2% 5.4% 5.4% 5.5% 5.7% 其他流动负债 63,845 60,659 58,689 66,846 72,745 73,028 财务费用 259 278 584 360 1,396 1,820 流动负债 260,286 265,980 261,769 270,872 283,067 278,456 %销售收入 -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% -0.3% -0.4% 长期贷款 2,133 2,128 3,928 3,933 3,938 3,943 资产减值损失 -6,356 -7,319 -5,528 -5,493 -5,387 -3,917 其他长期负债 42,491 35,941 28,858 27,508 28,874 29,648 公