淡季收入短期承压，提价有望带动下半年改善

证券研究报告：食品饮料| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |维持个股表现2025-082025-102026-012026-032026-062026-08-21%-18%-15%-12%-9%-6%-3%0%3%6%9%贵州茅台食品饮料资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）1,293.09总股本/流通股本（亿股）12.50 / 12.50总市值/流通市值（亿元）16,165 / 16,16552 周内最高/最低价1,555.00 / 1,168.63资产负债率(%)16.4%市盈率19.69第一大股东中国贵州茅台酒厂(集团)有限责任公司研究所分析师:蔡雪昱SAC 登记编号:S1340522070001Email:caixueyu@cnpsec.com分析师:张子健SAC 登记编号:S1340524050001Email:zhangzijian@cnpsec.com贵州茅台(600519)淡季收入短期承压，提价有望带动下半年改善l投资要点公司发布 2026 年中报,实现营业收入/归母净利润/扣非净利润907.03/445.17/444.64 亿元，同比+1.47%/-1.95%/-2.04%。26H1 公司毛利率/归母净利率为 89.56%/48.24%，分别同比-1.74/-1.6pct；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为 3.47%/3.94%/0.12%，分别同比-0.1/-0.12/+0.04pct。公司单 Q2 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润375.75/172.74/172.24亿元，同比-5.23%/-6.9%/-7.1%。26Q2 公司毛利率/归母净利率为 89.48%/45.97%，分别同比-1.15/-0.82pct ； 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 研 发 费 用 率 分 别 为4.26%/4.74%/0.15%，分别同比-0.19/0.27/0.03pct。26H1 公司实现销售收现 984.22 亿元，同比 3.51%；经现净额706.91 亿元，同比+575.72 亿元；26H1 末合同负债 31.78 亿元，同比-23.29 亿元，环比+1.50 亿元（去年同口径环比-32.81 亿元）。经营活动产生的现金流量净额增加主要是公司控股子公司贵州茅台集团财务有限公司吸收集团公司成员单位存款增加及不可随时支取的同业存款减少。合同负债同比下滑预计与公司今年渠道改革，加大直营占比、以及非标代售有关，经销商只需交保证金，整体来看导致经销商提前打款减少。分产品看，26Q2 茅台酒/系列酒收入分别为 317.20/50.53 亿元，同 比 -0.98%/-25.03% ； 分 渠 道 看 ， 直 销 / 经 销 收 入 分 别 为224.58/143.15 亿元，同比 33.77%/-34.88%；分地区看，国内/国外收入 358.88/8.85 亿元，同比-3.00%/-50.15%。i 茅台单 Q2 收入187.11 亿元，同比 283%，占整体收入比例 51%，同比提升 38pct。l盈利预测与投资建议公司飞天动销稳健、淡季批价稳中有增助力提价基础,市场化改革下,价格本身能很大程度反应出需求端韧性。下半年逐季进入低基数，叠加飞天等产品提价，我们预计下半年公司营收利润增速有望环比 改 善 。 我 们 预 计 2026-2028年公司营收1776.38/1855.91/1945.43 亿 元 ， 同 比 3.25%/4.48%/4.82%，归母净利润 831.71/862.19/912.85 亿元，同比 1.03%/3.66%/5.88%，对应当前股价 PE 为 19/19/18 倍，维持“买入”评级。2025 年公司分红+回购占利润比例为 86%，若按 2026 年 86%的分红率来计算，对应当前股价公司股息率在 4.4%。l风险提示：批价下行风险；库存风险；食品安全风险。发布时间：2026-08-18请务必阅读正文之后的免责条款部分2n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2025A2026E2027E2028E营业收入（亿元）1721177618561945增长率(%)-1.203.254.484.82EBITDA（亿元）1161.731174.661215.481279.12归属母公司净利润（亿元）823.20831.71862.19912.85增长率(%)-4.531.033.665.88EPS(元/股)65.8566.5368.9773.02市盈率（P/E）19.6419.4418.7517.71市净率（P/B）6.616.165.695.27EV/EBITDA14.4012.9612.3811.54资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(亿元)2025A2026E2027E2028E主要财务比率2025A2026E2027E2028E利润表成长能力营业收入1721177618561945营业收入-1.2%3.2%4.5%4.8%营业成本151185211216营业利润-4.1%0.8%3.7%5.9%税金及附加274282295310归属于母公司净利润-4.5%1.0%3.7%5.9%销售费用73757777获利能力管理费用83848688毛利率91.2%89.5%88.5%88.8%研发费用2222净利率48.8%47.7%47.3%47.7%财务费用-8-9-14-17ROE33.6%31.7%30.4%29.8%资产减值损失0000ROIC33.3%31.1%29.4%28.6%营业利润1148115712001270偿债能力营业外收入1111资产负债率16.4%16.8%16.5%15.7%营业外支出1111流动比率5.095.085.255.63利润总额1148115711991270营运能力所得税294295306324应收账款周转率15645.3046793.8636802.6836862.63净利润853862893946存货周转率0.260.280.270.26归母净利润823832862913总资产周转率0.570.560.540.52每股收益（元）65.8566.5368.9773.02每股指标（元）资产负债表每股收益65.8566.5368.9773.02货币资金51794911261406每股净资产195.70209.93227.18245.43交易性金融资产0000估值比率应收票据及应收账款0101011PE19.6419.4418.7517.71预付款项0000PB6.616.165.695.27存货614714813832流动资产合计2525279830753376现金流量表固定资产225232236210净利润853862893946在建工程25252525折旧和摊销23273026无形资产87899190营运资本变动-249-38-66-