中国汽车：年中盘点；出口缓冲国内疲软，比亚迪和小米车型更新

+852 2123 2606eunice.lee@bernsteinsg.com+852 2123 2634ethan.xu@bernsteinsg.com www.bernsteinresearch.com 亚洲汽车2026年8月11日超出预期的出口保持行业销量坚挺。 年初，在我们2026年展望报告中，我们同时指出了国内需求面临的阻力以及出口的良好前景。在盈利季开始前，我们评估行业表现时发现，国内需求比我们预期的要弱，而出口则显著超出了我们的预期。因此，行业批发销量好于预期。我们现在预测2026年中国乘用车批发销量约为2900-3000万辆，同比增长持平至-3%。我们预计国内零售需求将达到2000-2100万辆，同比下降11-13%，因为市场正在消化前几年被显著提前的需求，并且比较基数较高。出口仍然是关键的增长动力，我们预测海外出货量将达到850-900万辆，同比增长40-50%，这得益于新兴市场需求的强劲以及中国OEM在全球市场份额的持续增长。除了国内需求疲软，中国OEM还面临原材料成本上升的压力，我们预计这一阻力在第二季度盈利中会更加明显。同时，人民币升值可能为出口导向型OEM创造额外的盈利阻力，除非有效进行套期保值。我们基于我们的 SOTP 136. 00（旧值：RMB 124.00）估值，将比亚迪评级为“跑赢市场”，并将目标价定为1211.HK的港币130.00元（旧值：港币——）和002594.CH的人民币114.00元。该估值对应20倍（此前为18倍）的1年期前瞻市盈率。我们下调目标价，以反映销量和盈利预测的降低，这主要是由国内行业需求疲软所驱动。比亚迪是我们该行业的首选“跑赢市场”股票，得益于其国内市场份额的稳定、国际增长的加速，以及其外部电池业务的增长潜力。中国汽车：年中盘点；出口缓冲国内疲软，比亚迪和小米车型更新我们给予小米“跑赢市场”评级，目标价定为1810. HK的港币38.00元（原：港币43.00元），此目标价基于我们的可比公司估值法（SOTP），相当于25倍1年期前瞻市盈率。我们下调目标价主要原因是：受内存升级影响，智能手机出货量和毛利率预测下调；以及受YU7动力减弱影响，电动汽车预测下调。小米的基本面在短期内仍面临挑战，内存价格下行压力影响智能手机业务，补贴削减则冲击物联网和电动汽车板块。然而，该股票正以16倍2027年预期市盈率（彭博数据）进行交易，低于其约25倍1年期前瞻市盈率的历史平均水平，且处于-1个标准差水平的17倍。我们认为，当前估值在12个月时间范围内提供了有吸引力的风险回报比。纯电动汽车市场份额扩大，插电式混合动力汽车增长放缓。 电动汽车渗透率年初因补贴减少和购车税增加而开局疲软，但在美国与伊朗战争后从3月份开始反弹，并得益于新车型推出、价格竞争力和技术优势的支持。在电动汽车领域，我们观察到从插电式混合动力汽车向纯电动汽车的明显转变。2026年上半年整体电动汽车销量（纯电动汽车+插电式混合动力汽车）同比下降14.2%，主要受插电式混合动力汽车下降27.2%的拖累，而纯电动汽车仅下降6.1%，并在第二季度恢复增长（同比增长4.9%）。续航里程更长、充电速度更快的纯电动汽车正在缩小与插电式混合动力汽车的差距，同时政策支持也越来越多地倾向于纯电动汽车。我们预测2026年国内电动汽车销量同比增长1-3%，将电动汽车渗透率推至约62%。与此同时，电动汽车出口持续加速，预计同比增长65-75%，支持整体电动汽车批发出货量同比增长15-20%。请参阅本报告的披露附录，了解所需披露信息、分析师认证及其他重要信息。 或访问我们的全球研究披露网站。首次发布：2026年8月11日 14:00 UTC 完成日期：2026年8月11日 14:00 UTC徐 Ethan刘恩意，CFA持证人Eunice Lee, CFA    +852 2123 2606  eunice.lee@bernsteinsg.com2026TTMRel.2025A2026E2027E1211.HK (BYD)89.70130.00(50.7)%CNY3.584.155.5721.518.613.8OLD136.004.906.90002594.CH (BYD)90.12114.00(45.7)%CNY3.584.155.5725.221.716.2OLD124.004.906.901810.HK (Xiaomi)26.6638.00(68.9)%CNY1.620.931.4114.124.816.3OLD43.001.021.7718.2025.00(34.7)%CNY1.671.822.260.40.40.32333.HK (Great Wall-H)8.7713.00(68.9)%CNY1.161.211.400.40.40.42238.HK (GAC)2.243.00(61.8)%CNY(0.85)(0.13)(0.01)(2.3)(14.8)(302.6)12.8415.50(68.0)%CNY1.13(4.88)2.2776.6(17.7)38.22015.HK (Li Auto)49.0661.00(79.5)%CNY0.57(2.44)1.1374.6(17.3)37.29866.HK (NIO)36.3047.00(36.5)%CNY(6.85)(1.62)(0.49)(4.6)(19.3)(63.5)4.826.00(23.2)%CNY(6.85)(1.62)(0.49)(4.7)(20.1)(66.1)600104.CH (SAIC)10.3015.00(72.6)%CNY0.890.971.0511.610.69.89868.HK (XPeng)45.7478.00(76.4)%CNY(0.60)(1.02)0.23(65.7)(38.7)174.212.0020.00(65.2)%CNY(1.20)(2.03)0.45(67.6)(39.8)179.21,926.85SPX7,753.112 价格目标变更 / 粗体显示的预估变更2026年8月11日伯恩斯坦行情表亚洲汽车投资影响报告市盈率（x）8月11日每股收益（报告）关闭价格股票代码评分曲线目标价位完美曲线 2025A 2026E 2027E港元人民币 (Rénmínbì)港元175.HK（吉利）港元M 港元M 港元理想汽车M美元M 港元M 港元蔚来 (NIO)M美元M人民币M 港元XPEV（小鹏汽车）M美元亚细亚电动汽车的长期世俗增长前景依然稳固，尽管电动汽车转型在中国已进入大规模普及阶段，我们预测2026年国内电动汽车销量将同比增长约1-3%，推动电动汽车渗透率达到62%。电动汽车出口正稳步增长，预计2026年将同比增长约65-75%，使整体电动汽车批发出货量同比增长15-20%。我们相信国内市场竞争将保持激烈，海外市场作为战略增长机会日益重要。对于我们的电动汽车股，我们给予比亚迪和小米“跑赢市场”评级，给予小鹏汽车、理想汽车和蔚来“市场中性”评级。在我们覆盖的传统中国汽车制造商中，我们给予吉利“跑赢市场”评级，给予长城汽车、广汽汽车和上汽“市场中性”评级。我们对该行业持谨慎态度。 补贴减少以及电动汽车购置税上涨