公司事件点评报告：i茅台超预期，改革效果逐步明显

2026 年 08 月 17 日 i 茅台超预期，改革效果逐步明显 —贵州茅台（600519.SH）公司事件点评报告 买入(维持) 事件 分析师：孙山山 S1050521110005 sunss@cfsc.com.cn 基本数据 2026-08-14 当前股价（元） 1341.99 总市值（亿元） 16776 总股本（百万股） 1250 流通股本（百万股） 1250 52 周价格范围（元） 1168.63-1555 日均成交额（百万元） 5838.75 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《贵州茅台（600519）：i 茅台持续发力，改革效果初显》2026-05-02 2、《贵州茅台（600519）：释放渠道压力，主动降速保障良性经营》2025-11-05 3、《贵州茅台（600519）：定海神 针稳，时间换空间》2025-08-13 2026 年 8 月 14 日，贵州茅台发布 2026 年半年报：2026H1 总营收 922.78 亿元（同增 1.3%），归母净利润 445.17 亿元（同减 1.95%），扣非净利润 444.64 亿元（同减 2%）。其中2026Q2 总营入 375.75 亿元（同减 5.2%），归母净利润172.74 亿元（同减 6.9%），扣非净利润 172.24 亿元（同减7.1%）。 投资要点 ▌产品结构持续调整，精简系列酒经销商 毛利率来看，2026H1/2026Q2 为 89.6%/89.3%，分别同比-1.7pct/-1.2pct，系产品结构持续调整所致；费用率方面，销 售 费 用 率 2026H1/2026Q2 为 3.5%/4.3% ， 分 别 同 比 -0.1pct/-0.2pct ；管 理 费 用 率2026H1/2026Q2为3.9%/4.7%，分别同比-0.1pct/+0.3pct。综合作用下，净利率 2026H1/2026Q2 为 50.8%/48.6% ， 分 别 同 比 -1.8pct/-0.9pct。2026H1 经营活动现金流净额 706.91 亿元（同增439%），系控股子公司集团财务有限公司吸收集团公司成员单位存款增加及不可随时支取的同业存款减少所致。2026H1末合同负债为 31.78 亿元，环比增加 1.5 亿元。2026H1 末公司国内经销商 2307 个，净减少 46 个；国外经销商 119 个，净减少 7 个，减少的经销商主要为系列酒经销商。 ▌i 茅台继续高增长，全面转 C 效果明显 产 品 端 来 看 ， 2026H1茅 台 酒 / 系 列 酒 营 收 分 别 为777.24/129.3 亿元，分别同比+2.8%/-6%。渠道端来看，2026H1 直销/经销营收分别为 519.62/386.97 亿元，分别同比+30%/-22%，系自营渠道增长所致。2026H1 末 i 茅台不含税营收 402.64 亿元，同增 274%。区域来看，2026H1 国内营收 896.22 亿元，同增 4%；国外营收 10.4 亿元，同减 64%。 ▌ 盈利预测 我们看好公司发力直营渠道特别是 i 茅台放量，稳步推进“全面向 C”战略，通过推动场景、客群、服务“三个转型”与产品端、渠道端、终端“三端变革”，茅台酒、系列酒及国际化三大板块协同发力。预计公司 2026-2028 年 EPS分别为 68.82/73.13/78.37 元，当前股价对应 PE 分别为-20-100102030(%)贵州茅台沪深300公司研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 20/18/17 倍，维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 宏观经济下行风险、产能扩张不及预期、直营增长不及预期、改革进程不及预期等。 预测指标 2025A 2026E 2027E 2028E 主营收入（百万元） 172,054 179,110 187,993 198,873 增长率（%） -1.2% 4.1% 5.0% 5.8% 归母净利润（百万元） 82,320 86,044 91,427 97,988 增长率（%） -4.5% 4.5% 6.3% 7.2% 摊薄每股收益（元） 65.74 68.82 73.13 78.37 ROE（%） 32.4% 32.4% 32.9% 33.7% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2025A 2026E 2027E 2028E 流动资产: 现金及现金等价物 51,691 65,286 80,729 96,899 应收款 39 49 77 109 存货 61,427 61,896 60,894 59,488 其他流动资产 139,362 138,705 138,161 138,151 流动资产合计 252,519 265,937 279,861 294,647 非流动资产: 金融类资产 125,967 126,167 126,317 126,417 固定资产 22,488 22,472 21,567 20,367 在建工程 2,472 989 396 158 无形资产 8,686 8,251 7,817 7,404 长期股权投资 147 147 147 147 其他非流动资产 17,523 17,523 17,523 17,523 非流动资产合计 51,316 49,383 47,450 45,600 资产总计 303,835 315,320 327,311 340,247 流动负债: 短期借款 0 0 0 0 应付账款、票据 4,007 3,922 3,679 3,569 其他流动负债 37,596 37,596 37,596 37,596 流动负债合计 49,610 49,370 49,001 48,794 非流动负债: 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 265 265 265 265 非流动负债合计 265 265 265 265 负债合计 49,876 49,635 49,266 49,059 所有者权益 股本 1,252 1,250 1,250 1,250 股东权益 253,959 265,684 278,045 291,188 负债和所有者权益 303,835 315,320 327,311 340,247 现金流量表 2025A 2026E 2027E 2028E 净利润 85310 89165 94645 101331 少数股东权益 2990 3121 3218 3344 折旧摊销 2183 1933 1911 1829 公允价值变动 76 70 60 50 营运资金变动 -29037 137 1300 1277 经营活动现金净流量 61522 94426 101134 107831 投资活动现金净流量 -31642 1299 1348 1338 筹资活动现金净流量 -16285 -77440 -82285 -88189 现金流量净额 13,596 18,286 20,19