雅砻江量减利增，资产整合与水文改善

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 2026 年 8 月 14 日晚，公司披露 2026 年中报，报告期内实现营收6.80 亿元，同比下降 4.53%；实现归母净利润 23.30 亿元，同比下降 5.34%。26 年 Q2 实现营收 3.50 亿元，同比增长 0.73%；实现归母净利润 8.77 亿元，同比下降 10.72%，雅砻江电量下滑并未过度影响业绩。 经营分析 雅砻江量减利增，大渡河盈利改善。2026H1 雅砻江公司水电发电量 343.94 亿千瓦时，同比下滑 20.0%；实现营业收入 108.68 亿元，同比下降 10.7%，净利润 45.57 亿元，同比仅下降 7.3%，测算雅砻江度电收入及度电利润均双位数上涨。公司上半年实现投资收益 24.0 亿元，同比下降 5.9%，其中雅砻江贡献 21.8 亿元，同比下降 7.5%，占比总投资收益的 91%；国能大渡河贡献 2.2 亿元，同比增长 53.2%。大渡河上半年水电发电量 192.85 亿千瓦时，同比上涨 6.0%，测算大渡河度电利润亦双位数上涨。 控股水电量价稳定，财务成本下降。2026H1 公司控股水电发电量22.74 亿千瓦时，同比增长 2.1%；平均上网电价 0.265 元/千瓦时，同比下降 1.5%，财务费用同比下降 6.7%。公司权益装机容量1972.5 万千瓦，同比增长 11.7%，权益装机规模继续扩张。 资本运作加快，现金回流增强。公司拟承接集团旗下能投电力正在开展前期工作的南江抽蓄项目，装机容量 140 万千瓦、总投资约 83.41 亿元，除此之外集团仍有控股未证券化水电及抽蓄项目272 万千瓦，资产整合加速推进。控股股东另计划增持 2-3 亿元。上半年收到雅砻江分红 24 亿元，雅砻江宣告 26 年分红 35.52 亿元，同比增长 10.4%，带动公司现金流进一步向上。 低基数叠加汛期改善，下半年电量弹性可期。2025 年，雅砻江流域来水仅为多年均值的 80%，大渡河流域来水为多年均值 90%，水文基数均极低。2026 年 7 月雅砻江锦屏一级电站平均入库流量同比增长 41%，汛期来水已显著改善，雅砻江及大渡河发电量有望实现高增长。 盈利预测、估值与评级 我们预测，2026-2028 年公司归母净利润 53.06/56.72/60.11 亿元，同比+11.6%/+6.9%/+6.0%，对应 PE 为 14.2/13.3/12.5 倍。公司估值低于同业公司，考虑公司未来装机投产叠加分红提升，未来股息与成长空间兼备，维持“买入”评级。 风险提示 来水不及预期；电价波动风险；新项目建设进度不及预期。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 1,609 1,668 1,904 1,941 1,968 营业收入增长率 8.54% 3.65% 14.19% 1.95% 1.35% 归母净利润(百万元) 4,508 4,754 5,306 5,672 6,011 归母净利润增长率 2.45% 5.47% N/A 6.91% 5.98% 摊薄每股收益(元) 0.925 0.975 1.088 1.164 1.233 每股经营性现金流净额 0.18 0.16 0.22 0.20 0.20 ROE(归属母公司)(摊薄) 10.70% 10.59% 11.15% 11.24% 11.23% P/E 18.65 14.25 14.19 13.27 12.52 P/B 2.00 1.51 1.58 1.49 1.41 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,4001,60013.0014.0015.0016.0017.0018.0019.00250814251114260214260514260814人民币(元)成交金额(百万元)成交金额川投能源沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 图表1：2026H1 公司营收同比下降 4.5% 图表2：2026H1 公司归母净利润同比下降 5.3% 来源：iFind，国金证券研究所 来源：iFind，国金证券研究所 图表3：2026H1 公司财务费用同比-6.7% 图表4：2026Q2 公司期归母净利润8.8 亿元 来源：iFind，国金证券研究所 来源：iFind，国金证券研究所 图表5：2026H1 公司控股装机平均上网电价下滑 2.5% 图表6：2026H1 公司权益装机容量同比增长 11.7% 来源：iFind，国金证券研究所 来源：iFind，国金证券研究所 12.63 14.20 14.82 16.09 16.68 7.12 6.80 22.5%12.4%4.4%8.5%3.6%17.9%-4.5%-10%0%10%20%30%40%048121620营业收入（亿元-左轴）增长率（%-右轴）30.9 35.2 44.0 45.1 47.5 24.6 23.3 -2.3%13.9%25.2%2.4% 5.5%6.9%-5.3%-10%0%10%20%30%40%01020304050归母净利润（亿元-左轴）增长率（%-右轴）4.0 5.2 6.1 4.6 4.7 2.5 2.3 2.1 2.0 2.2 2.0 2.1 0.9 0.9 0.02.04.06.08.010.0财务费用/亿元销售费用/亿元管理费用/亿元研发费用/亿元12.7 10.3 21.2 0.9 14.8 9.8 17.6 5.3 14.5 8.8 0510152025归母净利润/亿元0.20 0.21 0.22 0.22 0.21 0.28 0.27 -0.5%5.5%2.4% 2.0%-6.5%8.2%-2.5%-8%-4%0%4%8%12%0.000.080.160.240.320.40平均上网电价（元/千瓦时-左轴）增速（%-右轴）1252.001374.001614.001715.001898.241765.191972.4828.0%9.7%17.5%6.3%10.7%7.8%11.7%0%6%12%18%24%30%04008001200160020002021202320252025H1权益装机（万千瓦，左轴）增速（%，右轴） 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表7：2026H1 雅砻江公司投资收益同比下滑 7.5% 图表8：国能大渡河及中核汇能投资收益 来源：iFind，国金证券研究所 来源：iFind，国金证券研究所 图表9：2026H1 雅砻江公司水电发电量同比下降 20% 图表10：2026H1 国能大渡河水电发电量同比增长 6.0% 来源：iFind，国金证券研究所 来源：iFind，国金证券研究所 风险提示 来水不及预期；电价波动风险；新项目建设进度不及预期。 30.3035.5241.54 39.6644.2523.60 21.8217.2% 17.0%-4.5%11.6%11.7%-7.5