Q2收入环比提速，净利率大幅改善

敬请参阅最后一页特别声明 1 业绩简评 8 月 4 日公司发布半年报，26H1 实现营收 16.58 亿元，同比 11.34%；归母净利润 4.79 亿元，同比 23.08%；扣非归母净利润 4.53 亿元，同比 27.29%。其中 26Q2 实现营收 8.58 亿元，同比 14.08%；归母净利润 2.62 亿元，同比 26.35%；扣非归母净利润 2.45 亿元，同比+37.13%。 经营分析 Q2 收入环比提速，预调酒动销持续修复。1）分产品：26H1 酒类/香精香料/其他业务收入分别为 14.30/1.95/0.32 亿元，同比10.23%/15.68%/42.86%。量价拆分来看，26H1 酒类业务量/价分别同比+7.82%/2.24%，均实现修复。单拆 Q2 来看，收入端进一步提速，其中预调酒库存管理得当，持续开发新渠道，动销持续提速。烈酒整体保持稳健，渠道改革持续推进，H2“百利得”小酒、“乐调”系列伏特加及金酒有望放量。2）分渠道：26H1 线上/线下渠道分别实现收入 1.85/14.40 亿元，同比 19%/10%。线上渠道高增系即时零售等新渠道扩张；线下大盘维持稳健增长，其中零食量贩渠道加速扩张。3）分地区：华南、华东大本营引领增长，华东/华南/华西/华北 26H1 收入分别 15%/16%/-2%/2%，截止 26H1 经销商2523 家，较年初净增加 132 家。 产品结构优化叠加税率调整，净利率大幅提升。26Q2 公司毛利率/净利率为 71.0%/30.6%，同比持平/+3.0pct。净利率大幅改善系1）产品结构优化，26H1 酒类产品/食用香精毛利率分别为70.54%/71.74%，同比+0.1pct/+1.0pct。2）26Q2 销售费率为 21.5%，同比+2.3pct，同期管理/研发/财务费率分别同比-1.7/-0.1/-0.1pct。费用端，集中 “两元乐享”等开盖赢奖活动，但渠道投放更加精细化。3）26Q2 税率为 16.9%，同比-11.4pct，主要系子公司税率调整导致。 预调酒持续优化产品矩阵，威士忌培育第二增长曲线。产品端，预调酒与威士忌持续推进产品迭代与包装升级，H2 收入仍有望提速。利润端，公司持续强化渠道管控、库存管控，叠加产品结构优化，低基数下利润弹性有望释放。 盈利预测、估值与评级 预计公司 26-28 年归母净利润分别为 7.8/9.1/10.6 亿元，同比+22%/+18%/+16%，对应 PE 分别为 26/22/19x，维持“买入”评级。 风险提示 食品安全风险；市场竞争加剧风险；新品表现不及预期风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 3,048 2,944 3,293 3,711 4,235 营业收入增长率 -6.61% -3.43% 11.88% 12.69% 14.10% 归母净利润(百万元) 719 637 775 911 1,058 归母净利润增长率 -11.15% -11.36% 21.61% 17.52% 16.10% 摊薄每股收益(元) 0.685 0.608 0.744 0.875 1.015 每股经营性现金流净额 0.64 0.84 1.35 1.21 1.35 ROE(归属母公司)(摊薄) 15.34% 12.85% 14.30% 15.41% 16.15% P/E 40.87 35.88 26.35 22.42 19.31 P/B 6.27 4.61 3.77 3.45 3.12 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,20014.0017.0020.0023.0026.0029.0032.00250804251104260204260504260804人民币(元)成交金额(百万元)成交金额百润股份沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 3,264 3,048 2,944 3,293 3,711 4,235 货币资金 1,879 1,931 2,050 2,243 2,252 2,284 增长率 -6.6% -3.4% 11.9% 12.7% 14.1% 应收款项 248 291 115 262 259 290 主营业务成本 -1,087 -924 -907 -1,024 -1,130 -1,263 存货 780 1,043 1,376 1,010 1,146 1,314 %销售收入 33.3% 30.3% 30.8% 31.1% 30.5% 29.8% 其他流动资产 142 198 162 191 204 218 毛利 2,177 2,124 2,036 2,269 2,581 2,972 流动资产 3,048 3,463 3,703 3,706 3,861 4,107 %销售收入 66.7% 69.7% 69.2% 68.9% 69.5% 70.2% %总资产 42.9% 42.7% 43.1% 41.0% 40.6% 40.8% 营业税金及附加 -177 -177 -187 -191 -215 -246 长期投资 30 29 28 28 28 28 %销售收入 5.4% 5.8% 6.3% 5.8% 5.8% 5.8% 固定资产 3,143 3,803 3,987 4,307 4,599 4,862 销售费用 -708 -750 -728 -790 -891 -1,016 %总资产 44.2% 46.8% 46.4% 47.7% 48.4% 48.4% %销售收入 21.7% 24.6% 24.7% 24.0% 24.0% 24.0% 无形资产 510 497 611 674 707 741 管理费用 -193 -204 -238 -217 -241 -275 非流动资产 4,063 4,656 4,889 5,325 5,650 5,947 %销售收入 5.9% 6.7% 8.1% 6.6% 6.5% 6.5% %总资产 57.1% 57.3% 56.9% 59.0% 59.4% 59.2% 研发费用 -106 -100 -98 -99 -108 -127 资产总计 7,111 8,119 8,592 9,031 9,511 10,054 %销售收入 3.3% 3.3% 3.3% 3.0% 2.9% 3.0% 短期借款 897 1,241 1,313 1,221 1,098 855 息税前利润（EBIT） 993 892 785 971 1,126 1,308 应付款项 587 620 633 703 776 868 %销售收入 30.4% 29.3% 26.7% 29.5% 30.3% 30.9%