医药行业周报：肿瘤免疫疗法持续迭代，双抗+ADC有望弯道超车

证券研究报告：医药生物|行业周报 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 行业投资评级 强于大市|维持 行业基本情况 收盘点位 7582.94 52 周最高 9323.49 52 周最低 6943.82 行业相对指数表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 研究所 分析师:盛丽华 SAC 登记编号:S1340525060001 Email:shenglihua@cnpsec.com 分析师:陈灿 SAC 登记编号:S1340525070001 Email:chencan@cnpsec.com 近期研究报告 《康诺亚-B（2162.HK）：国内商业化表现亮眼，海外 BD 资产推进顺利收获在 即》 - 2026.07.31 医药生物行业报告 （2026.7.27-2026.7.31） 肿瘤免疫疗法持续迭代，双抗+ADC 有望弯道超车 ⚫ 投资要点 本周我们探讨 PD-(L)1/VEGF 双抗+ADC 的 IO 升级疗法现状。 海外方面，目前大部分拥有 PD-(L)1/VEGF 双抗资产的中大型药企如默沙东、BMS/BioNTech、辉瑞和艾伯维其管线中也具备有联用潜力的 ADC 资产，并在管线规划中已对后续联用表示明确态度，其中辉瑞已规划 PD-1/VEGF 双抗+Pacev 用于 1L UC 于 26 年进入全球 III 期试验，而 BMS 和 BioNTech 已有早期临床探索，如 BMS 的 I/II 期CA244-0001 组合试验的 D&E 组为 PD-L1/VEGF 双抗 Pumitamig +EGFR/Her3 ADC 药物 Iza-bren；BioNTech 则在多种肿瘤上均已开展Pumitamig+ADC 的联合方案 I/II 期试验，并在 26 年迎来较多 PoC 数据读出；默沙东也有望于近期正式公布双抗 MK-2010+Sac-TMT 的 II期试验安排。康方生物海外合作伙伴则已与 GSK 合作，将于 26 年中启动依沃西单抗+B7H3 ADC 药物的联合疗法临床试验。 国内方面则得益于在双抗和 ADC 两条赛道上均具备的研发优势，其 联 合 疗 法 的 布 局 热 度 高 于 海 外 ， 尤 其 是 国 内 进 度 较 快 的PD-(L)1/VEGF 双抗以及 ADC 资产相关公司，已针对重点适应症如NSCLC 等纷纷开展多个联合用药临床试验，相关信息如下： 康方生物：25 年 8 月依沃西单抗联合宜联生物 B7H3 ADC 药物YL201 用于实体瘤的早期临床试验获批；26 年 7 月依沃西单抗联合自研 Her3 ADC 药物 AK138D1 以及联合 Trop2/Nectin4 双抗 ADC 药物AK146D1 用于 NSCLC 的 II 期试验均已完成 FPI、联合安领科生物FGFR2b ADC 药物 ALK201 用于 1L sq-NSCLC 的 II 期试验也于 26 年 7月末开展。 百利天恒：26 年 7 月登记 Iza-bren+依沃西单抗用于 1L sq 和 nsq NSCLC 的两项 II/III 期试验（PANKU-Lung05 和 06 试验）。 科伦博泰生物：26 年 7 月登记引进自 Crescent 的 PD-1/VEGF 双抗 SKB118+Sac-TMT 用于 NSCLC 的 II 期试验。 映恩生物：主要为与 BioNTech 合作的相关临床布局，将于ESMO2026 读出联合用药的 II 期 PoC 数据。 除以上企业外，君实生物、恒瑞医药以及荣昌生物等亦有相关早期 IO 双抗+ADC 联合疗法的临床探索布局，整体来看 26 年有望成为联合疗法 PoC 元年，展望后续，27 年海外相关联合疗法临床探索和 PoC数据预计将进一步丰富，国内也有望读出较多 II 期试验数据，建议积极关注：康方生物、百利天恒、科伦博泰、映恩生物、君实生物等。 ⚫ 本周行情回顾 本周（2026 年 7 月 27 日-7 月 31 日），A 股申万医药生物上涨 2.6%，板块整体跑赢沪深 300 指数 3.91pct，跑赢创业板指 6.54pct。在申-22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%18%23%2025-082025-102025-122026-032026-052026-07医药生物沪深300发布时间：2026-08-03 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 万 31 个一级子行业中，医药板块周涨跌幅排名为第 20 位。本周申万医药子板块中，医院板块涨跌幅排名第一，上涨 7.32%；化学制剂板块表现相对较差，本周上涨 0.16%。 ⚫ 行业观点 1、创新药：创新药的海外进展将逐步进入实质性的兑现阶段 中期角度来看，我们认为创新药的海外进展将逐步进入实质性的兑现阶段。如，科伦博泰与默沙东的 sac-TMT 在全球的子宫内膜癌三期，康诺亚/乐普生物与 AZ 的 CMG901 2L+ 胃癌全球临床三期均获得成功，预计在今年年递交 NDA，意味着在 27/28 年国内公司开始迎来来自 MNC 的海外销售分成。一方面意味着国内药企会形成稳定向上的现金流流入，进一步完成 PE 估值的切换；另一层面，完成创新药的出海叙事从 BD 到商业化落地的实质性闭环，提振板块情绪。 同时值得关注的是国内早期完成 BD 的资产正逐步展现成为 MNC管线中 backbone 的潜力。如 sac-TMT 在默沙东的 ADC 管线具备坚实地位。从 K 药的 I.O 1.0+ADC，到 I.O 2.0+ADC 的联用方案中，sac-TMT均为默沙东当下的首选 ADC 之一，backbone 地位展现无疑；此外，随着国内领先的研发效率，翰森 B7H3 ADC 国内 2L ES-SCLS 和 2L+的难治骨肉瘤三期均获得阳性结果，坚定海外合作方 GSK 的开发决心，已同步启动全球多中心三期；同时计划新增 B7H4 ADC（亦来自翰森）的多项三期临床的启动。国内资产已逐步成为 MNC 的重要基石，分享全球药品市场正逐步落地。 建议关注确定性高，BD 进展顺利的标的：科伦博泰、翰森制药、信达生物、三生制药、映恩生物、康诺亚、乐普生物。 2、创新药产业链：仍有估值性价比，二季度业绩维持乐观预期 创新药产业链仍有估值性价比，二季度业绩维持乐观预期。药明康德、凯莱英、康龙化成等龙头公司按动态经调整利润看估值仍在合理范围内，随着 Q2 业绩披露将再度彰显确定性。康龙 Q2 收入和经调利润分别同比增长 19.38%和 22.30%，昭衍 H1 归母同比增长 884.9%至 1,377.4%，均在预期区间上限。CXO 板块兼具业绩确定性与估值性价比，龙头指引乐观，安评环节订单快速恢复，同时具备量价双重逻辑，看好景气度持续。 建议关注龙头稳健标的：药明康德、凯莱英、康龙化成、药明生物，及安评弹性标的：昭衍新药、益诺思、美迪西 上游产业，经历了竞争扩产+供给出清的调整阶段后，随着医药行业的投融资转暖叠加出海的创新研发导向，前