商贸零售行业跨境电商深度报告3：Shein招股书梳理，LATR铸壁垒，平台拓疆

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 商贸零售行业 ⚫ 十余载发展铸就全球最大线上时尚零售商，从自营到自营+平台双引擎。1)Shein 前身可追溯至 2008 年南京成立的跨境婚纱网店 ZZKKO，2012 年转向快时尚，现已进入自营+平台双引擎发展阶段，2025 年覆盖约 160 个市场、服务 2.73 亿活跃用户。2)2025 年按业务结构，1P 收入占比 85.7%；按品类结构，服饰收入占比 61.4%；按区域结构，欧洲/美国收入占比分别为 32.1/22.5%。3)2023-25 年营收自 321 亿美元增至 418 亿美元，CAGR 为 14.2%，2026Q1 为 91 亿美元/+1.1%；2023-25 年经调整净利分别为 16.4/11.2/18.2 亿美元，2026Q1 为 2.71 亿美元/-38.4%。4)毛利率自 2023 年的 60.2%提至 2026Q1 的 70.4%，但履约费用率自 42.1%提至 47.7%、营销费用率自 10.8%提至 15.8%，因此经调整净利率有所波动、Q1 降至 2.99%。 ⚫ 全球快时尚及跨境电商市场规模持续扩容。1)据灼识咨询，2025 年全球时尚零售市场规模(按销售额)约 1.74 万亿美元，预计 2030 年增至 2.05 万亿美元，CAGR 约3.4%；其中线上预计自 6064 亿美元增至 7921 亿美元，CAGR 为 5.5%。2)全球时尚零售市场竞争格局高度分散，2025 年 CR5 仅 10.4%，Shein 市场份额 1.9%仅次于耐克的 3%及 Zara 的 2.5%。3)据 ECDB，全球跨境电商收入 2024 年突破 1 万亿美元，预计 2026 年超 1.2 万亿美元，2024-26 年 CAGR 约 10%；中国跨境出口电商市场规模同样稳健增长，其中服饰鞋包及珠宝配饰为第一大品类。4)中国头部跨境电商平台 Temu、Shein、AliExpress 合计占全球跨境订单约 41%的份额，流量入口正加速向中国平台迁移，Shein 作为行业第一梯队企业有望充分受益。 ⚫ LATR、数据驱动、自营+平台双引擎驱动、全域营销，构筑核心壁垒。1)Shein 首创 LATR 模式，新品首单仅 100-200 件投入市场测试，实时追踪顾客反馈，畅销款最短 5 天即可补货，产品丰富度(Q1 平均每天上新 4700 件)、运营效率均领先同行；LATR 核心支柱为端到端智能供应链(超 7500 家供应商)、敏捷的全球履约网络。2)十数年积累的海量真实交易数据(超 200 万款服装的历史销售及用户数据)形成网络效应，全流程数字化整合，形成数据优势。3)自营矩阵覆盖女装、美妆等核心品类，第三方平台模式(全托管/半托管/POP)快速扩充品类矩阵并已有多个优秀案例，双引擎协同打开成长天花板。4)构建头部明星+中腰部网红+联盟营销矩阵，叠加用户裂变机制及线下体系，实现高效获客与品牌认知的双重提升。 从 2013 年中国跨境卖家征战亚马逊，到如今 Shein、Temu 等中国电商平台扬帆出海，十年弹指一挥间，跨境电商的竞争格局正经历新一轮重塑。平台博弈的表象之下，是商业模式的深层较量。我们认为，品牌资产雄厚且能敏锐捕捉新区域、新平台、新品类增 长红利的跨境电商企业方能在变局中占得先机。 相关标的： 跨境电商 B2C 方向：安克创新(300866，未评级)、致欧科技(301376，未评级)、绿联科技(301606，买入)、吉宏股份(002803，未评级)、华凯易佰(300592，未评级)、赛维时代(301381，未评级)、华宝新能(301327，未评级) 跨境电商 B2B 方向：小商品城(600415，未评级)、焦点科技(002315，买入) 其他方向：康耐特光学(02276，买入)、乐舒适(02698，买入)、苏美达(600710，未评 级) 风险提示：关税风险，汇率风险，海运及物流风险，行业竞争风险。 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 商贸零售行业 报告发布日期 2026 年 08 月 01 日 陈笑 执业证书编号：S0860525100005 chenxiao2@orientsec.com.cn 021-63326320 刘彦菁 执业证书编号：S0860526070001 liuyanjing@orientsec.com.cn 021-63326320 郑紫舟 执业证书编号：S0860526050001 zhengzizhou@orientsec.com.cn 021-63326320 李耀 执业证书编号：S0860525100001 香港证监会牌照：BXH218 liyao@orientsec.com.cn 021-63326320 Shein：出海景气，唯快不破：跨境电商深度报告 2 2026-07-23 持仓降低，等待拐点：零售美护 2026Q2持仓点评 2026-07-23 6 月进出口增速新高，跨境电商势能强劲：零售出海链更新 8 2026-07-17 Shein 招股书梳理:LATR 铸壁垒，平台拓疆 跨境电商深度报告 3 看好（维持） 商贸零售行业深度报告 —— Shein招股书梳理:LATR铸壁垒，平台拓疆 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 Shein：全球最大线上时尚目的地，营收持续增长 .......................................... 5 创始团队稳定掌舵，从自营快时尚到自营+平台双轮驱动 ................................................... 5 美欧地区仍是营收主力，服装业务仍是基本盘 ................................................................... 8 近三年营收稳健增长，净利有所波动................................................................................ 10 全球快时尚、跨境电商市场规模保持稳健增长 ............................................. 14 时尚零售：预计全球市场规模 2030 年将超 2 万亿美元，竞争格局高度分散 .................... 14 跨境电商：全球市场规模迈入万亿美元阶段 ..................................................................... 17 LATR、数据驱动、自营+三方双引擎驱动、全域营销，构筑核心壁垒 .......... 20 LATR 模式：依托端到端智能供