必选消费行业：无糖茶，需求韧性，赛道扩容，格局强化

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 必选消费 无糖茶：需求韧性，赛道扩容，格局 强化 华泰研究 必选消费 增持 (维持) 王可欣 研究员 SAC No. S0570524020001 SFC No. BVO215 wangkexin019215@htsc.com +(86) 21 2897 2228 行业走势图 资料来源：Wind，华泰研究 重点推荐 股票名称 股票代码 目标价 (当地币种) 投资评级 农夫山泉 9633 HK 52.75 买入 资料来源：华泰研究预测 2026 年 8 月 01 日│中国内地 深度研究 在软饮健康化趋势下，无糖茶成为高景气赛道，在今年以来的“天气压力测试”中贡献结构性亮点。据马上赢，26H1 饮料行业线下市场销售额同比-7.9%，无糖茶品类同比+19.5%。无糖茶品类正从“尝新”向“习惯性复购”切换，高线城市已完成认知普及，消费习惯逐步向下沉市场渗透。通过复盘日本市场“从都市圈逐步下沉”的品类扩散经验，我们测得无糖茶市场 28年有望扩容至 500 亿（26-28 年 CAGR 为 16%）。格局上，日本以“茶种×多企业”横向割据、天然更分散；中国以“口味”纵向铺陈，东方树叶布局多种口味、横跨主流茶种，行业集中度较高。据马上赢，26H1 东方树叶 以超 80%的份额稳居无糖茶行业龙头，工艺/渠道/品牌三重壁垒稳固。 规模：需求韧性强、成长空间大，无糖茶接力引领即饮茶扩容 无糖茶是软饮中少有的“全时覆盖”品类，以居家囤货/佐餐解腻/办公常备等室内场景为主，受天气波动的影响显著小于碳酸/瓶装水/能量饮料等户外依赖型品类，在今年以来的“天气压力测试”中防御属性突出。成长空间上，我国无糖茶品类的渗透率呈现“一线城市约 55%→四线城市不足 10%”的层级梯度，下沉市场空间广阔；即时零售的“无边界覆盖”、内容电商的“跨层级种草”、现制茶饮的“口感预教育”三大加速条件使中国无糖茶品类的下沉渗透节奏或快于日本 1990 年代同期，我们预计量增仍为主要驱动。我们以量价拆分估算得 28 年国内即饮茶市场有望扩容至 1,786 亿（26-28 年CAGR 为 5%）；其中无糖茶市场 28 年有望达 500 亿（26-28 年 CAGR 为 16%），预计 25-28 年在即饮茶行业中的渗透率由 22%提至 28%。 格局：三重壁垒叠加，东方树叶“一超”的龙头地位预计稳固 据马上赢，26H1 东方树叶以超 80%的份额稳居无糖茶行业龙头，东方树叶的领先并非源于单一维度，而是工艺、渠道、品牌三重壁垒叠加的集中型优势。1）工艺上，Log6 无菌冷灌装+独家控氧+20 余项无菌专利构成时间沉淀的技术护城河；2）渠道上，截至 25 年末，农夫已有近 300 万的有效控制网点，具备较强的网络效应，冰冻化率处于行业领先地位，叠加 16 大水源地、20 余座自有工厂、137 条产线的重资产后端与大经销商专属制，均是其二十余年积累的体系性资产；3）品牌上，东方树叶十余年沉淀的“品类即品牌”心智难以通过广告在短期内快速复制。三重壁垒相互叠加，我们 预计后发者短期内难以对东方树叶构成实质性挑战。 区别于市场的观点 市场普遍存在两点担忧，一是无糖茶增速见顶，品类扩容空间有限；二是东方树叶 80%+的高份额不可持续，或将随赛道扩容、新进入者增多被摊薄，甚至复刻日本“三强鼎立”的分散格局。我们的判断不同：1）无糖茶品类在下沉市场的渗透率仍然较低，叠加即时零售与全渠道扩张的持续渗透，下沉市场的增量纵深足以支撑品类继续扩容，量增驱动远未结束；2）与日本“茶种×多企业割据”本质不同，中国无糖茶行业以“口味”区隔，实现单龙头通吃。我们认为市场低估了无糖茶品类在下沉市场扩容的持续性，以及 竞争区隔维度差异所决定的国内无糖茶“一超”格局的结构性稳固。 投资结论 无糖茶正接力引领即饮茶行业二次扩容，东方树叶是这一趋势的受益者，推荐农夫山泉（26H1 包装水业务维持韧性，无糖茶业务延续较快的成长速度， 原材料成本提前锁价/费用控制卓有成效之下 26H1 利润率有望保持稳健）。 风险提示：核心单品起量不及预期；食品安全问题；行业竞争加剧；雨水天气增多对于出行场景及饮料消费造成不利影响；假设及测算不及预期。 (22)(10)21325Aug-25Dec-25Mar-26Jul-26(%)必选消费沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 必选消费 正文目录 核心观点 ....................................................................................................................................................................... 3 2026 年的“场景压力测试”：天气因素冲击下的软饮料板块分化 .................................................................................. 5 各软饮品类的天气冲击传导路径 ........................................................................................................................... 5 无糖茶的韧性来源：场景的“全时覆盖”优势 .......................................................................................................... 6 中日对比：消费习惯扩散路径的启示 ........................................................................................................................... 9 日本无糖茶的扩散路径：从都市圈向外辐射 ......................................................................................................... 9 日本 vs 中国：无糖茶发展路径的异同分析 ......................................................................................................... 10 空间测算：28 年国内无糖茶市场有望达 500 亿，即饮茶有望扩至 1,786 亿 ..............................................