【华创轻纺出海大时代】SHEIN招股书梳理：全球时尚零售龙头，1P+3P双轮驱动

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 纺织服装 2026 年 07 月 30 日 【华创轻纺|出海大时代】SHEIN 招股书梳理 推荐 （维持） 全球时尚零售龙头，1P+3P 双轮驱动 ❑ 市场持续扩容，格局高度分散。据灼识咨询，25 年全球时尚市场规模已达 1.7万亿美元，21-25 年 CAGR 约 2.7%；预计到 30 年将进一步增加至 2.0 万亿美元，26E-30E CAGR 约 3.5%。25 年全球时尚行业 CR20≈20.5%，CR5 仅 10.4%，格局高度分散，其中希音国际以 1.9%的市场份额位列第三。 ❑ 全球时尚零售龙头，小单快反筑牢壁垒。SHEIN 创立于 2012 年，凭借“小单快反”柔性供应链体系、“自营（1P）+平台（3P）”双引擎，成长为全球领先的时尚和生活方式零售商。截至 25 年末，公司业务覆盖全球约 160 个国家与地区，产品选择含超 200 万个服装款式，服务全球活跃顾客 2.73 亿；按 25 年服装鞋履零售额统计，SHEIN 为全球最大线上时尚零售平台。 ❑ 营收增速回落，净利波动较大。25A/26Q1 公司净收入分别为 418.5/90.5 亿美元，同比增长 8%/1%，随着业务体量快速扩张基数增大，叠加关税政策变动及宏观环境拖累，收入增速逐步放缓。25A/26Q1 净利润分别为 20.6/-1.0 亿美元，同比下滑 39%/125%，主因公司估值变动导致可转换可赎回优先股产生的公允价值变动所影响，24A/25A/26Q1 公允价值分别变动+24/+3/-3 亿美元；剔除非核心经营因素影响后，经调整利润分别为 18.2/2.7 亿美元，同比+62%/-38%。 ✓ 分模式来看：3P 业务快速扩张。25 年公司产品/服务收入分别为 371.1/47.4亿美元，同比增长 5.0%/39.5%；随着公司 3P 业务持续扩张，服务收入贡献持续提升，占比已从 2023 年的 3%提升至 26Q1 的 14%。 ✓ 分地区来看：新兴市场成增长引擎。25 年公司在美国/欧洲/其他地区收入分别为 101.0/148.0/169.4 亿美元，分别同比-3.5%/+8.8%/+15.4%，占比24%/35%/40%。美国市场因政策变动业绩略有承压，欧洲市场步入成熟期增速放缓，新兴市场仍保持较快增长，预计未来将是公司核心增长引擎。 ✓ 分品类来看：服装品类仍为核心。25 年公司服装/其他品类收入267.1/151.4 亿美元，同比+7%/+11%。服装类目作为公司核心聚焦品类，收入占比保持在 60%以上，近年随着公司积极拓展其他品类，占比从 23年的 69%逐步下降至 26Q1 的 61%。 ✓ 客户及订单：客群规模持续快速提升。25A/26Q1 公司活跃客户数达2.73/2.81 亿，同比+19%/17%；总订单量分别达 10.78/10.9 亿，同比+17%/+12%。23-25 年每单履约费用有所下降，主要系仓库自动化、流程标准化、配送路线优化及运营效率提升等共同驱动，26Q1 略有回升主要系关税及海关税务政策不断演变所致。 ✓ 费用及净利：市场扩张推升费投。23-26Q1 公司履约费用率持续增长主因系 3P 模式履约费用仅为售价的一部分，业务占比提升导致每单净收入下降；营销费用率增长主因系公司加大广告投放以提升客户参与度。剔除非核心经营因素影响，公司经调整净利率受费投加大影响稳中微降。 ❑ 风险提示：政策变动风险、行业竞争加剧、品类拓展不及预期等。 证券分析师：刘一怡 邮箱：liuyiyi@hcyjs.com 执业编号：S0360524070003 联系人：周星宇 邮箱：zhouxingyu1@hcyjs.com 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 99 0.01 总市值(亿元) 5,205.10 0.42 流通市值(亿元) 4,811.02 0.50 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -3.8% -13.1% -3.9% 相对表现 2.9% -9.8% -14.7% 相关研究报告 《轻工纺服行业周报（20260706-20260710）：2026世界杯专题系列（三）：黑马球队成高 ROI 资产，世界杯×618 情绪共振》 2026-07-13 《轻工纺服行业周报（20260615-20260619）：2026世界杯专题系列（二）：中国元素全链覆盖，轻量营销成为主流》 2026-06-22 《轻工纺服行业周报（20260601-20260605）：2026世界杯前瞻：空前盛事，诸神黄昏》 2026-06-09 -10%1%11%22%25/0725/1025/1226/0326/0526/072025-07-30~2026-07-29纺织服装沪深300华创证券研究所 【华创轻纺|出海大时代】SHEIN 招股书梳理 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 全球时尚市场持续扩容，竞争格局高度分散 ............................................................... 4 二、 最大线上时尚零售平台，1P+3P 双轮驱动 ................................................................... 6 （一） 公司概况：全球时尚零售龙头，小单快反筑牢壁垒 ....................................... 6 （二） 财务分析：业绩增速放缓，费用端投放较大 ................................................... 7 三、 风险提示 ......................................................................................................................... 10 【华创轻纺|出海大时代】SHEIN 招股书梳理 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 全球时尚市场规模（十亿美元） ............................................................................. 4 图表 2 服装零售占主导地位 ................................................................................................. 4 图表 3 全球时尚分渠道市场规模（十亿美元） ................................................................. 4 图表