液冷行业系列报告一：液冷行业已到产业拐点，千亿蓝海扬帆启航

证 券 研 究 报 告液冷系列报告一：液冷行业已到产业拐点，千亿蓝海扬帆启航证券分析师：马天一A0230525040004李冲A0230524070001王艺儒A0230523110003..www.swsresearch.com证券研究报告2投资要点◼液冷技术因芯片功率高增与PUE政策收紧，从“可选”迈入“必选”。随着AIDC芯片功耗不断攀升，传统风冷面临物理极限，驱动散热系统向液冷升级。同时，在PUE限制政策与经济效益双重作用下，降低温控能耗成为数据中心降本核心。在三大技术路径中，冷板式液冷凭借高成熟度与低维护门槛，率先从试点转向大规模集采落地，我们预计2026年下半年，产业链重点企业将进入规模化供货期。◼液冷技术正从系统散热向芯片直冷持续迭代。当前，冷板式液冷凭借高成熟度与易改造优势占据了主流市场份额，浸没式液冷虽然性能更优，但投入高、运维难，目前还在规模化验证阶段。前瞻技术上，微通道冷板与微软微流体蚀刻技术代表了当前两种前沿散热方向。在配套设施上，磁悬浮制冷也凭借无摩擦、高效节能，大幅提升了制冷系统的可靠性。此外，英伟达近期推崇的45°C高温液冷方案则从系统架构层面显著降低能耗。多路径技术创新正共同支撑算力中心向超高密度与高效节能的终极形态蜕变。◼行业规模高增，预计2028年市场突破3000亿，国产厂商迎来替代机遇。据测算，2026年液冷市场空间有望超千亿，2028年有望突破3000亿元，市场前景广阔。液冷产业链高壁垒环节毛利丰厚，技术重心正从单一组件向一体化集成方案演进。全球格局上，中国台湾和美国企业凭借先发优势把持高端市场，而中国大陆企业在冷板领域已具备全球竞争优势。未来，中国大陆厂商有望将通过冲击NV链、借道ASIC链和承接代工业务等方式切入液冷赛道。在市场从“试点”迈向“集采”的爆发期，具备生态卡位、核心技术及高效制造能力的厂商有望率先突围。◼投资分析意见：行业高速增长，我们认为相关公司从26年Q3开始将逐步兑现业绩，今年确定核心订单份额，进入核心供应链的企业将承接台资外溢订单以及下游客户高增的需求。我们推荐核心标的：英维克、申菱环境、思泉新材、高澜股份、奕东电子、同飞股份、康盛股份、科创新源、同星科技等。◼风险提示：1）行业需求不及预期；2）市场竞争持续加剧；3）海外地缘与贸易风险；4）技术迭代风险。主要内容1. 算力与政策双重驱动，液冷成为必选方案2. 冷板为当下主流，技术走向芯片级精准冷却3. 行业规模高增，国产厂商迎来三大替代机遇4. 核心标的5. 风险提示3www.swsresearch.com证券研究报告41.1 AI算力需求爆发驱动GPU功耗攀升，直接推高机柜功率资料来源：维谛，韦伯产业智库，智慧城市中国，申万宏源研究图1：AI GPU 迭代推动机架功率密度持续走高◼算力需求爆发驱动芯片功耗及机柜功率增长，对散热系统提出更高要求•以英伟达芯片为例，从H100的700W，到GB300的1400W，2026年发布Rubin芯片 TDP达1800-2300W，预计2027年Rubin Ultra芯片TDP进一步提升至4000W，对应超节点功率向MW级发展。•根据实验数据，当芯片功率超过 300W 时，传统风冷系统散热能力便已失效，芯片热失控风险急剧升高。风冷散热面临物理极限，催生其他散热技术的迫切需求。www.swsresearch.com证券研究报告51.2 风冷物理瓶颈凸显，液冷替代趋势明确资料来源：《相变浸没式液冷系统研究》，《绿色节能液冷数据中心白皮书》，申万宏源研究图2：高算力场景下，液冷将逐步成为主流散热解决方案表1：各类散热技术横向对比，液冷散热能力突出项目风冷（水冷冷水系统）冷板单相浸没相变浸没解热能力（供液温度40℃）★0~10W/cm² ★★★★0~100W/cm² ★★0~40W/cm² ★★★★★0~150W/cm² 易维护性★★★★★★★★★☆★★☆★★★节能效果★☆★★★★★★☆★★★★★建设成本★★★★★★★★★★★★产业链成熟度★★★★★★★★★★★★★◼散热节能优势突出，液冷从”可选”走向”必选”:•1）冷板：存量机房改造适配性强、运维门槛低，当前市场份额最高；但散热上限有限，超高功率机柜部署成本与施工难度会大幅抬升。•2）浸没：散热能力极强、PUE 表现最优，适配超大规模高算力新建机房；但设备与机房需专项改造，冷却液采购成本高昂。•3）喷淋：冷却液用量少、占用空间小，适合空间受限的小众定制场景；技术成熟度偏低，喷嘴易堵塞，暂无法大规模商用。www.swsresearch.com证券研究报告61.3 PUE政策与经济双驱动，液冷成数据中心降本核心资料来源：中兴通讯，中国政府网，兰洋科技，CDCC（中数智慧信息技术研究院），申万宏源研究图3：冷却方案能效分层，液冷具备低 PUE 优势◼政策红线+经济效益，推动液冷成为数据中心节能降耗核心•我国《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》规定：到2025年底，新建及改扩建大型和超大型数据中心电能利用效率降至1.25以内。•制冷设备占数据中心能耗的40%（仅次于IT设备的42%），据CDCC数据，当PUE为1.98/1.5/1.3时，温控系统能耗占比分别达38%/26%/17.5%，降低温控能耗是PUE优化的核心路径。www.swsresearch.com证券研究报告71.4 当前产业进展：集采落地，冷板率先规模化出货资料来源：森蔚热管理，迈泰技术股份，申万宏源研究表2：全球 AI 巨头液冷采购放量，冷板式液冷规模化先行◼液冷采购从试点走向集采，验证订单弹性。•阿里、字节、腾讯为国内前三，合计液冷采购规模超500亿，集中在下半年批量落地；Groq英伟达合作项目，首批400亿、总规模破千亿，为2026年全球最大AI液冷订单，由工业富联独家承接。◼AI 服务器推动冷板式液冷率先进入规模化阶段。•近期，NVIDIA Rubin系列出货量产节奏预期可能放缓，这或将为冷板式液冷赢得关键的延续窗口。由于国内冷板技术较成熟，我们预期26年H2，重点冷板式液冷企业将陆续进入规模化供货期。终端客户订单金额（人民币）核心规模参数液冷技术路线Groq（英伟达深度合作）首批约 400 亿元（总规模超 1000 亿）首批 6000 台液冷整机柜，后续扩容至 16000 台，单柜超高密算力部署高密度冷板式液冷（单柜功率＞50kW）英伟达（全球 GB300/GB200 集群）300-400 亿元全年交付超 5 万台 GB 系列 AI 液冷机柜，适配高端 AI 训练算力冷板 + 浸没式混合液冷（单柜 80-120kW）谷歌（TPU v7 集群）约 180 亿元4-6.5 万台液冷机柜，配套大批量 CDU、微通道冷板组件微通道冷板式液冷（单柜＞70kW）阿里巴巴（智算中心）250-300 亿元总算力负载 2GW，2026 年首批落地 700MW，下半年新增1GW 招标落地冷板式为主（占比＞80%）字节跳动（京津冀智算集群）150-200 亿元总算力负载 1.2GW，国内年度最大液冷算力采购项目冷板式为主（占比 90%），少量浸没式补充腾讯云（AI 训练集群）120-150 亿元总算力负载 1GW，全规模化 AI 液冷算力集群部署