传媒互联网行业周观点：持续提示模型、算力租赁与云，Google上修CapEx强化AITrade

证券研究报告 | 行业周报 | 传媒 http://www.stocke.com.cn 1/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 传媒 报告日期：2026 年 07 月 27 日 持续提示模型、算力租赁与云，Google 上修 CapEx 强化 AI Trade ——传媒互联网周观点 投资要点 ❑ 本周（7 月 20 日至 7 月 24 日）申万传媒指数下跌 5.39%，连续第二周跌幅超过5%（上周下跌 5.67%），同期上证指数上涨 1.33%，恒生科技指数上涨0.14%。大盘阶段性企稳反弹，硬科技资金有所回流，传媒板块资金再次流出。 ❑ 我们继续重点提示国产大模型、算力租赁及云厂商的投资机会 （1）我们持续提示国产大模型（智谱）以及相关算力租赁（行云科技、利通电子等）、云（阿里云等）的赛道型机会。K3 的发布并非智谱的利空，反而是“成本效率（DeepSeek）-智能跃升（GLM）-新前沿与定价权（K3）”三段论向第三阶段切换的信号——K3 把中国模型的定价天花板拉升，为智谱后续模型向上定价打开了空间。 此外，由于国际环境变化，主权 AI 将更为流行，这意味着智谱等全球市场份额提升具备产业级 β 支撑，而非单纯国内竞争博弈。但国内大模型依然受限于算力，可获取算力规模决定大模型收入上限。智谱 7 月 21 日收购国产异构算力软件公司中科加禾，同时据彭博社 7 月 20 日消息，公司自建 1GW 级国产算力数据中心，加码算力补全收入的木桶短板。 在北美市场，展望下半年，英伟达 Rubin、谷歌 TPU v8，进入交付或部署窗口，目前算力租赁主要是以 B 卡为主，后续 Vera Rubin 量产有望驱使美国放开老款卡对外销售，提升算力租赁公司的交付能力。目前下游算力依然是收入的木桶短板，需求旺盛，只缺交付，整体逻辑演绎对算力租赁板块是利好催化，重点提示业绩加速兑现的核心龙头行云科技、利通电子、协创数据等，以及转型规划深入有进展的杰创智能、华策影视、平治信息等。 （2）我们继续看好恒生科技下半年行情。上周我们提示恒生科技超跌反弹，我们看好恒科的逻辑是：综合基本面边际改善+近 5 年历史低位的估值分位数。以内需为核心驱动的主业虽然仍承压，但环比边际改善，估值分位数低且股东回报高，以 AI 为核心驱动的新业务进展迅速，下半年超预期概率高。腾讯控股、网易回调幅度较大，一方面跟第三方数据平台披露的二季度游戏流水数据疲软有关；另外一方面也是恒科反弹过程中的阶段性回调。继续重点提示权重股阿里巴巴（阿里云，）、腾讯（QClaw 部分团队及业务并入 WorkBuddy 所在云六部，6月 PC 访问量超 2000 万断层第一），以及汇量科技、美图等。 ❑ 大模型：国产模型加码算力补全收入的木桶短板，模型性能决定天花板，算力供给决定木桶短板。 （1）海外大模型方面，TickerTrends 预测 Anthropic 年化 ARR 达 741 亿美元，增速相对 OpenAI 放缓，OpenAI 年化 ARR 达 413 亿美元。 （2）智谱：1）自建 1GW 级国产算力数据中心（据彭博社 7 月 20 日报道，该中心已建成并部分投运，全部采用国产 AI 芯片，运营多个万卡级集群，单集群芯片超 1 万颗）；2）7 月 21 日完成对中科加禾数亿元收购，补齐异构算力软件栈。中科加禾产品覆盖大模型推理优化工具、算子自动生成工具和异构算力软件平台，可面向多品类计算芯片提供统一软件工具链，其 SigInfer 推理引擎可显著降低推理时延、提升吞吐效率。 （3）Kimi：1）据公开媒体报道，月之暗面计划 8 月启动 Pre-IPO 谈判，目标投前估值 500 亿美元，若进展顺利，最快 6 个月内港股上市；2）Kimi 因算力不足，7 月 19 日起暂停 C 端新用户订阅，保障已订阅用户的全部权益不受影响。 ❑ 海外大厂 Google 率先上修 CapEx 预期，但 FCF 转负影响持续性观感，持续关注 7 月下旬 Meta、亚马逊、微软等业绩披露，谷歌 26Q2 业绩核心要点总结： 行业评级: 看好(维持) 分析师：冯翠婷 执业证书号：S1230525010001 fengcuiting@stocke.com.cn 相关报告 1 《云及应用等 AI 中下游关注度回升，海内外 CapEx 尚在上升通道》 2026.07.12 行业周报 http://www.stocke.com.cn 2/5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1）核心业绩数据： 26Q2 总营收同比+24%；搜索及其他广告+17%；谷歌云营收同比+82%，积压订单达 5140 亿美元，利润率升至 35.6%；YouTube 广告+13%；Gemini App 月活9.5 亿；第一方模型 API 每分钟处理 token 从 160 亿增至 220 亿。 现金流：自由现金流（FCF）转负，主因资本开支前置；运营现金流仍健康。 2）资本开支指引： 2026 年 Capex：从此前 1800-1900 亿美元上调至 1950-2050 亿美元，指引超预期。 2027 年 Capex：未给出具体数字，仅明确“显著增长”，符合市场预期。 管理层逻辑：当前仍处于算力供给约束阶段，需求持续高于产能，只要回报可观就会持续投入；优先保障 AGI 前沿研发、核心业务（搜索、YouTube）、云业务模型服务的算力分配，短期会用第三方产能作为过渡。 3）AI 业务进展： Gemini 4：正在训练中，管理层称内部进展积极，目标是下一代前沿水平，但未披露具体落地时间和技术细节。 现有模型：Gemini Flash 是主力商用模型，3.6 Flash 较 3.5 版本在 DeepSweep 编程基准测试中提升超 10 个百分点；后续将保持每月左右的迭代节奏。 4）谷歌云护城河： 谷歌云在多个层面提供完整解决方案，客户并不仅仅是来购买模型。以网络安全和数据分析为例，模型只是完整解决方案中的一部分。客户还需要数据、算力、工作流、智能体、安全、管理和资源调度等能力。客户还需要确保其数据和智能体运行轨迹保持完全保密，不会回流到模型中，并能够安全地配置和管理。 5）TPU 业务： 平衡内外需求方式：优先保障内部 AGI 研发，其次满足云业务模型服务需求，也会对外销售独立系统。 收入确认：相关订单已纳入 5140 亿云积压订单，本季度仅确认少量收入；不单独披露 TPU 利润率，更适合把 TPU 系统销售理解为扩大谷歌云的潜在市场。 ❑ 应用端更新： WorkBuddy 月访问量市场领先，腾讯智能体产品内部整合、AI短漫剧正常发行、继续看好恒生科技下半年行情。 （1）腾讯智能体产品整合进入新阶段，WorkBuddy AI 办公行业领先 7 月 20 日，腾讯发布内部组织调整通知，腾讯 QClaw 产品中心相关业务和部分团队，将调整至 Workbuddy 产品所属的云产品六部。易观分析同日发布的《2026 年 Q2 中国办公智能体平台市场洞察报告》显示：腾讯 WorkBuddy 在国内 PC 端 AI 原生办公智能体市场 6 月单月访问量破 2000 万，保持市场