海运行业专题报告：海运“咽喉”知多少？

请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 行业研究丨专题报告丨海运 [Table_Title] 海运“咽喉”知多少？ 报告要点 [Table_Summary]全球约八成的货物贸易通过海运方式进行。我们一直强调，地缘政治波动的背景下，海运正从赚需求增长的钱转变为赚紊乱的钱，而连接各航线的运河、海峡或称为掣肘效率的关键“咽喉”。我们梳理了全球主要海运“咽喉”作为投资指南。当前，胡塞武装宣布对沙特阿拉伯实施“海上航行禁令”，厄尔尼诺气候将使巴拿马运河通行受限，集运绕行行情或再度演绎。重视效率脱钩下的非典型牛市，重申看好海运行业的投资机会：1）弹性方向推荐招商轮船、中远海能、海通发展、太平洋航运；2）绝对收益方向，推荐中远海特、海丰国际、中谷物流、唐山港和青岛港。 分析师及联系人 [Table_Author] 韩轶超 韦铖 魏爱晓 SAC：S0490512020001 SAC：S0490526050001 SFC：BQK468 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 海运 cjzqdt11111 [Table_Title2] 海运“咽喉”知多少？ 行业研究丨专题报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 海运效率脱钩下的非典型牛市，关键“咽喉”将掣肘效率 全球约八成以上的货物贸易通过海运方式进行。我们一直强调，地缘政治波动的背景下，贸易并未脱钩，脱钩的更多是效率，而海运无论从规模还是经济性角度看，都是全球贸易中绝对不可替代的方式，行业正从赚需求增长的钱转变为赚紊乱的钱。海运作为维系全球商流“毛细血管”般的存在，连接各航线的运河、海峡至关重要，或成为掣肘效率的关键“咽喉”。 海运“咽喉”知多少？ 全球资源禀赋的差异带来货物的流动，全球海运航线大抵可以分为：1）远洋干线，诸如集运的跨太平洋、亚欧航线，油轮的远东-中东航线，干散货的澳洲-中国航线等；2）区域内航线，诸如集运的亚洲区域内航线，油轮的太平洋航线等；3）此外还有北极航道等新兴航线。我们也基于货量占比梳理了运河、海峡的投资指南，其中：1）马六甲海峡是全球海运流量最大的节点，2025 年全球约 24%海运量途经马六甲海峡；2）霍尔木兹海峡是全球最重要的能源运输节点，2025 年全球约 31%油品、19%LNG 和 28%LPG 海运量途经该海峡；3）苏伊士运河是连接亚欧的核心节点，通行受阻后已致欧线集运运距大幅拉长三到四成；4）好望角通常是大船或返程的主要航线节点，已成为传统航线受限后的主要替代线路。当前，胡塞武装宣布对沙特阿拉伯实施“海上航行禁令”，厄尔尼诺气候将使巴拿马运河通行大幅受限，红海行情或再度演绎。 红海风云再起，巴拿马运河通行受限，“集运绕行行情”或再度演绎 当前，在霍尔木兹海峡通航受限情况下，延布港原油出口量由冲突前的 76.3 万桶/天跃升至 375万桶/天。若船东希望继续挂靠延布港，同时避开曼德海峡，将不得不经由苏伊士运河绕行好望角。我们假设当前延布港原油全部通过 VLCC 出口至远东，传统航线需要 101 艘 VLCC 完成每年的原油运输，约占全球 VLCC 船队 11%。绕行情形下，运距将拉长 128%，周转量大幅增加下 VLCC 需求将提升至 216 艘，约占全球 VLCC 船队 23%。此外，考虑到苏伊士运河的吃水要求，VLCC 必须在埃及苏伊士-地中海（SuMed）管道减载 8-10 万公吨原油才能完成运河通行，也将进一步降低航运效率。 巴拿马运河连接大西洋和太平洋，是亚洲至美东集装箱出口以及美洲 LPG 和粮食出口至亚洲的核心通道。当前，厄尔尼诺气候现象正式进入发展期，可能成为 1997 年以来最强一次气候事件。复盘历史，厄尔尼诺气候现象发生期间，BDI 往往有较好表现，其传导路径为：1）厄尔尼诺事件导致巴拿马运河水位下降，通航能力受限；2）通行能力下降往往伴随着通行费的增加；3）干散货货值偏低，因此干散货船受冲击明显，或影响其通航量七至八成，绕行致效率下降，从而推涨运价。绕行情形下，预期带动干散货海运需求 1.4%，看好下半年厄尔尼诺催化。 投资建议：重视海运“咽喉”通行受阻下油散共振行情 落地投资，推荐两个方向：1）弹性方向，推荐油轮和散运，油轮迎来海峡通行量和股价双低的至暗时刻，但基本面无虞，且具备原油补库看涨期权，核心标的中远海能、招商轮船；干散货催化临近，西芒杜项目的爬坡，叠加厄尔尼诺事件潜在对于效率的影响，推荐海通发展、太平洋航运；2）绝对收益方向，宏观 “K 型”分化，出口延续高景气，出海与高股息结合，推荐特种船运输、集装箱运输和港口，核心标的中远海特、海丰国际、中谷物流、唐山港和青岛港。 风险提示 1、“影子市场”需求合规化不及预期；2、新船订单加快；3、美伊冲突及霍尔木兹海峡封锁反复。 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《红海风云再起，重视海运效率脱钩下的非典型牛市》2026-07-23 •《海峡反复的窗口期，油运三问三答》2026-07-19 •《油运兼具弹性和强安全边际，散运进入配置区间》2026-07-05 -10%10%30%50%2025/72025/112026/32026/7海运沪深3002026-07-26%%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 8 行业研究 | 专题报告 图 1：海运主要航道及节点 资料来源：Port Economics Management，长江证券研究所 图 2：海运关键“咽喉”海运量占比 资料来源：Clarksons，长江证券研究所 表 1：海运关键“咽喉”海运量占比（2025，%） 马六甲海峡 霍尔木兹海峡 苏伊士运河/红海 丹麦海峡 土耳其海峡 巴拿马运河 全球海运货运量 24% 11% 4% (2023:9%) 4% 3% 3% 其中： 干散货 22% 4% 4% 4% 4% 2% 集装箱（TEU） 22% 3% 2% (2023:20%) 4% 2% 6% 油品 36% 31% 6% 7% 5% 2% LNG 20% 19% 2% 3% 0% 1% LPG 22% 28% 1% 3% 1% 21% 投资指南 若马六甲通行受限，全球海运效率受损而迎来投机机会 能源敞口较大，油运受益于效率损失 1) 集运敞口较大，受益于绕行；2) 若曼德海峡封锁，油运受益于绕行 偏区域内运输 偏区域内运输 干散货受冲击更明显，受益于绕行；LPG 运输或受影响 资料来源：Clarksons，长江证券研究所 24%11%4%4%3%3%5%0%5%10%15%20%25%30%马六甲海峡霍尔木兹海峡苏伊士运河丹麦海峡土耳其海峡巴拿马运河海运关键“咽喉”海运量占比（2025年）巴以冲突致集运绕行，通行量大幅下降%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 8 行业研究 | 专题报告 表 2