名义经济增长修复的下半场——2026年下半年中国经济展望

名义经济增长修复的下半场——2026年下半年中国经济展望证券研究报告钟正生 投资咨询编号：S1060520090001张璐投资咨询编号：S1060522100001常艺馨 投资咨询编号：S1060522080003杨见一 投资咨询编号：S1060526020001证券分析师请务必阅读正文后免责条款2026年7月6日主要观点主要观点一、上半年中国经济运行。一季度实际GDP同比增长5.0%，预计二季度小幅回落至4.5%左右。实际增长保持韧性，出口、高技术制造和装备制造业仍是主要支撑；价格环境明显改善，PPI回升带动工业企业营收和利润修复。但内需接力仍不充分，投资在一季度后有所放缓，耐用品消费进入政策集中释放后的消化期，房地产虽有局部企稳迹象，但持续性仍待观察。二、下半年增长有望温和修复。重点观察外需增长能否向内需扩散。预计三四季度实际GDP增速回升至4.6%-4.8%。全球制造业景气、AI资本开支和能源安全投资带动下，出口仍是重要支撑。制造业投资有望在利润和现金流改善后滞后企稳，但弹性更多集中在高技术和强出口链条。房地产拖累斜率可能放缓，但难以贡献明显增量。消费预计温和回升，服务消费仍具韧性，耐用品消费受政策延续和低基数支撑。三、物价修复进入内生需求检验期。上半年价格回升受油价和输入性成本影响较大，尤其对PPI拉动更强。预计二季度GDP平减指数回升至1.5%-2.0%，结束过去三年低物价状态。下半年能源价格可能回落，物价能否继续改善，将更多取决于出口价格、工业品供需、产能约束、反内卷政策和企业定价能力。判断名义增长的修复成色，重点看中下游PPI、核心消费品、服务价格和房地产价格能否同步企稳，企业利润的扩散以及生产的回补情况。四、下半年宏观政策展望。财政政策仍是稳内需主抓手：二季度支出节奏放缓后，下半年具备加快落地条件。中央预算内投资、超长期特别国债、8000亿元新型政策性金融工具和专项债资金有望加快形成实物工作量，重点投向“两重”“六网”、城市更新、地下管网、能源电网、算力网和民生服务领域。货币政策有望维持适度宽松环境：上半年降息受物价回升、银行净息差和外部利率约束。下半年油价趋于回落，且人民币升值幅度已较大，对国内货币宽松约束较少；央行适时增加隔夜逆回购操作品种，也可起到引导市场资金利率中枢下移的效果。风险提示：全球滞胀风险爆发；全球衰退风险抬头；消费刺激政策效果不及预期；输入性通胀挤压中下游盈利空间；房地产拖累超预期；财政力度不及预期；美联储加息等。2中国宏观经济指标中国宏观经济指标预测预测上半年中国经济实际增长较稳，物价水平较快恢复。一季度中国经济录得5%的“开门红”，结合4-5月工业增加值和服务业生产指数看，预计二季度实际GDP增速小幅回落至4.5%。价格修复更值得关注，预计二季度GDP平减指数回升至1.5-2.0%，结束过去三年的低物价状态，对应名义GDP增速回升至6%以上。展望下半年，中国经济增长具备修复基础，预计实际GDP增速小幅回升至4.6-4.8%，名义增长有望维持高位。出口高位、生产回补、政策资金落地支撑增长；油价回落削弱物价外部推力，但价格修复有望向部分中下游行业扩散。全年看，实际GDP增速预计为4.8%，名义GDP增速预计为5.9%，中国经济的主线转向名义增长的改善与扩散。2026年GDP增速走势预测3资料来源：Wind,平安证券研究所；注：2026Q2起为预测值目录C O N T E N T S 上半年经济运行情况 下半年经济走势展望 下半年物价走势展望 下半年宏观政策展望1.1 上半年中国经济：半年中国经济：生产保持韧产保持韧性上半年中国经济呈现“实际增长较稳、名义增长修复、内需恢复有限”的特征。生产端表现相对平稳，出口、高技术制造和部分新动能仍是主要支撑力量，工业运行韧性较强。•5月高技术制造业增加值增长15.1%，出口交货值同比增长10.1% ，尤其装备制造业增加值同比增长9.5%，对工业增加值增长贡献率接近八成。•5月信息传输、软件和信息技术服务业，租赁和商务服务业，金融业，交通运输仓储邮政业生产指数同比分别增长11.3%、10.9%、7.0%、4.8%，快于总体。2026年以来中国经济生产稳、外需强新动能及出口是主要支撑资料来源：Wind，国家统计局，国务院新闻办公室，平安证券研究所51.1 上半年中国经济：价半年中国经济：价格环境改善格环境改善经济运行价格环境改善。随着PPI增速回升，工业企业营收、利润等名义指标较前期有所改善。2026年1-5月份，全国规模以上工业企业利润同比增长18.8%。内需接力基础仍然不够稳固。一季度“十五五”规划“开门红”过后，固定资产投资增速存在回落。“以旧换新”相关的汽车、家电、通讯器材等主要商品零售额回落。然而，面对美伊冲突带来的油价蹿升，中国经济展现出强大韧性。工业企业营业收入和利润改善以旧换新相关品种零售表现资料来源：Wind，平安证券研究所61.2 中国应对底气：能源国应对底气：能源自给率相对较自给率相对较高中国能源体系并非没有短板，原油是主要约束。按 EIA 口径，2024 年中国石油及其他液态燃料进口依赖度约 71.7%，低于日本、韩国、法国、德国等经济体的 98.5%-100%，但仍对国际油价和海运通道高度敏感。但中国与日韩、欧洲的关键差异在于，能源体系并不完全建立在进口油气之上。 按 EIA 口径统一比较，2024年中国能源生产占能源消费的比例达 76.7%，显著高于韩国（17.1%）、日本（12.5%），也高于印度（59.6%）、越南（56.1%）、巴基斯坦（55.5%）、泰国（37.1%）等亚洲主要经济体，以及法国（51.4%）、德国（28.9%）；官方口径下，“十四五”期间我国能源自给率保持在 80% 以上。2024年主要经济体能源自给率与原油进口依赖度7资料来源：IEA，中国经济网，国家统计局，平安证券研究所中国的脆弱点在原油进口，韧性点在整体能源底盘；因此本轮能源冲击表现为工业成本上行，而非能源供给失控。1.2 中国应对底气：煤化国应对底气：煤化工兜底，新能工兜底，新能源替代源替代煤化工兜底、新能源替代，使油气冲击难以演化为中国工业体系的全面能源约束。8资料来源：国家统计局《中国能源统计年鉴2023》，央视网，中国石化报，中国能源报，Wind，平安证券研究所煤及煤化工产业链煤炭和电力仍是中国工业能源体系的压舱石。2022年中国工业部门能源消费中，煤炭及相关制品、电力能源消费的占能源消费总量的比例分别达到40.5%和25.7%。在2024年中国全口径发电量中，火力发电的占比约63%。国际油气价格上行时，煤电体系可以稳定工业用电成本，使油气冲击更多体现为石化链条成本上行，而不是工业生产底线受损。煤化工缓释石油化工原料冲击。油价上行提高煤化工路线的相对经济性。2024年，现代煤化工产业煤制油、气、烯烃、乙二醇等四大类产品总产量约3173万吨，较2020年增长19.9%；煤（合成气）路线乙二醇产量占我国乙二醇总产量的33%；煤基聚烯烃产量约占我国总产量的20%。新能源产业链新能源降低终端石油依赖。能源价格上行提升光伏、风电、储能和新能源汽车的相对经济性，有助于加快传统化石