成长期加速布局，多业务开花结果

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑： 公司以清洁能源服务为核心主业，当前正处于项目密集兑现的成长期。公司起步于 LPG，成长于 LNG，凭借优质核心资产深耕华南市场，当前业务边界继续向天然气内陆气源、航天特气及同位素等方向延伸。依靠优秀的前瞻资产布局能力，公司 2025 年归母净利润 14.8 亿元（2019 年-2025 年复合增速 26.2%），高资产周转下实现同业高 ROE 水平，2025 年 ROE 为 14.7%。 LNG 业务的核心看点在于内陆自产气源的扩张。公司依托东莞接收站、海外采购体系和自有船舶，形成华南海气资源组织能力；2022年 11 月收购森泰能源后又补齐 70 万吨内陆 LNG 液化产能，构建“海气+陆气”双资源池，LNG 毛差长期稳定在 450-600 元/吨区间，2025 年销气量 220 万吨。2026 年 4 月公司投资焦炉尾气制LNG 项目，年产能 9.11 万吨，并加速扩张内陆 LNG 产能。计划于2028 年投产的年产 40 亿方新疆煤制气项目，公司持有 50%权益，对应权益产能约 145 万吨/年，是未来利润弹性的核心。 LPG 业务在于码头扩容带来的销量突破。公司长期深耕华南市场，历史上居民用气占比超过 80%，居民用气客户粘性强、顺价顺畅，支撑 LPG 吨毛差多年稳定在 250-300 元。过去东莞码头周转能力对销量形成约束，公司 LPG 销售量长期维持在 160-200 万吨，2025年 5 月收购华凯码头，公司 LPG 接收站周转能力提升至约 250 万吨/年。公司将在稳固华南居民用气基本盘的同时，进一步拓展山东等异地化工原料气市场，推动 LPG 业务进入量增阶段。 航天特气及同位素业务提供新的增量。氦气方面，2025 年公司氦气产能从 50 万方提升至 150 万方/年，2026 年受益于价格上涨。海南商发特燃特气一期项目 2025 年配套了发射场全部火箭发射（9发），公司高比例中标海南商发 2026-2028 年招采项目，并向酒泉、海阳等基地复制。2026 年 4 月公司投资同位素项目，面向医疗、OLED、光纤、半导体等高端领域，巩固特种原材料优势。 盈利预测、估值和评级 我们预测，2026-2028 年公司归母净利润 16.99/19.79/27.68 亿元，同比+14.8%/+16.5%/+39.9%，对应 PE 为 15.8/13.6/9.7 倍。考虑公司主业毛差稳定、煤制气项目弹性突出、特气及同位素业务具备高壁垒属性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 采购模式调整风险；项目投产不及预期；能源价格大幅波动；可转债转股价格为 19.88 元/股。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 22,047 20,269 28,010 28,120 29,072 营业收入增长率 -17.01% -8.06% 38.19% 0.39% 3.39% 归母净利润(百万元) 1,684 1,480 1,699 1,979 2,768 归母净利润增长率 28.93% -12.11% 14.81% 16.47% 39.87% 摊薄每股收益(元) 2.611 2.102 2.407 2.803 3.921 每股经营性现金流净额 3.17 2.32 2.63 3.51 3.82 ROE(归属母公司)(摊薄) 18.19% 13.14% 13.68% 14.44% 18.01% P/E 10.92 20.50 15.78 13.55 9.69 P/B 1.99 2.69 2.16 1.96 1.74 来源：公司年报、国金证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,0003,50025.0029.0033.0037.0041.0045.0049.0053.0057.00250714251014260114260414人民币(元)成交金额(百万元)成交金额九丰能源沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、项目兑现重塑成长曲线，多品种综合能源服务平台雏形渐清 ....................................... 5 二、LNG：海陆气源协同发力，内陆资源打开二次成长 ................................................ 9 2.1 过去：以东莞接收站和海气资源构建稳定顺价能力 ........................................... 9 2.2 当下：海气陆气双气源格局形成，内陆气源加速扩张 ........................................ 12 2.3 未来：煤制气补充长期权益气源，资源成本优势逐步兑现 .................................... 13 三、LPG：民用气稳毛差，码头扩容打开化工增量 ................................................... 15 四、从航天特气到同位素，高壁垒产品矩阵成型 .................................................... 17 4.1 氦气：BOG 提氦产能投产，稀缺资源品迎价格弹性 ........................................... 17 4.2 航天特气：海南商发率先卡位，多基地复制打开空间 ........................................ 18 4.3 同位素：布局战略性稳定同位素，巩固特种原材料优势 ...................................... 21 五、盈利预测与估值 ............................................................................ 21 5.1 盈利预测 .............................................................................. 21 5.2 投资建议与估值 ........................................................................ 23 风险提示 ...................................................................................... 23 图表目录 图表 1： 公司业务布局逻辑清晰 .................................................................. 5 图表 2： 公司近五年股价复盘 .......................................