公司首次覆盖报告：水电龙头资产稀缺，低利率环境配置价值凸显

公用事业/电力 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 26 长江电力（600900.SH） 2026 年 07 月 07 日 投资评级：买入（首次） 日期 2026/7/6 当前股价(元) 27.19 一年最高最低(元) 30.79/25.38 总市值(亿元) 6,652.91 流通市值(亿元) 6,652.91 总股本(亿股) 244.68 流通股本(亿股) 244.68 近 3 个月换手率(%) 27.04 股价走势图 数据来源：聚源 水电龙头资产稀缺，低利率环境配置价值凸显 ——公司首次覆盖报告 王高展（分析师） 黄懿轩（联系人） wanggaozhan@kysec.cn 证书编号：S0790525070003 huangyixuan1@kysec.cn 证书编号：S0790125070014  全球水电龙头资产稀缺，六库联调平台价值突出 长江电力隶属于三峡集团，拥有葛洲坝、三峡、向家坝、溪洛渡、乌东德、白鹤滩六座梯级电站，国内水电装机规模 7169.5 万千瓦。乌东德、白鹤滩资产注入后，公司收入和利润上升，盈利稳定性和现金流质量较高，低利率环境下具备配置价值。我们预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 345.3/348.7/362.6 亿元，当前股价对应 PE 分别为 19.2/19.0/18.3 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。  水电商业模式稳定，来水修复与联合调度驱动电量增长 水电利用天然水位落差进行发电，不需要消耗燃料，机组寿命较长，度电成本低于其他主流电源。水电成本结构以折旧和财务费用为主，盈利主要受上网电量、上网电价、折旧及财务费用影响。公司六座梯级电站覆盖长江干流关键水电资源，通过联合调度可减少弃水、提升水库平均运行水头，提高水能利用效率。2025年公司六库联调实现节水增发电量 140.1 亿千瓦时，后续随着来水及利用小时数逐步向历史平均水平回归，公司发电量和水电收入有望保持稳健增长。  折旧及财务费用有望下行，高分红凸显低利率环境配置价值 水电站实际使用年限或远高于折旧年限，随着存量机组折旧陆续到期，公司折旧成本有望逐步下降; 三峡电站左岸和右岸机组机器设备预计分别在十四五、十五五期间陆续折旧到期。同时，乌东德、白鹤滩资产注入后财务费用阶段性上升，2024-2025 年已呈回落趋势，后续债务结构优化有望推动盈利能力修复。公司经营性现金流长期高于净利润，盈利能力和分红比率稳定且高于行业可比公司。  风险提示：来水不及预期；电价波动风险。 财务摘要和估值指标 指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 84,492 86,242 87,009 86,825 87,680 YOY(%) 8.1 2.1 0.9 -0.2 1.0 归母净利润(百万元) 32,496 34,503 34,530 34,866 36,260 YOY(%) 19.3 6.2 0.1 1.0 4.0 毛利率(%) 59.1 61.7 59.9 60.1 61.1 净利率(%) 38.5 40.0 39.7 40.2 41.4 ROE(%) 14.8 15.0 13.1 11.7 10.8 EPS(摊薄/元) 1.33 1.41 1.41 1.42 1.48 P/E(倍) 20.4 19.2 19.2 19.0 18.3 P/B(倍) 3.1 3.0 2.6 2.3 2.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%2025-072025-112026-03长江电力沪深300公司研究 公司首次覆盖报告 开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 26 目 录 1、 三峡集团水电核心平台，优质资产持续注入夯实龙头地位 ................................................................................................. 4 1.1、 三峡集团水电核心上市平台，六座梯级电站资产完整 .............................................................................................. 4 1.2、 股权结构稳定，核心资产权属清晰.............................................................................................................................. 5 1.3、 乌白资产注入抬升收入利润，盈利能力逐步上升 ...................................................................................................... 5 1.4、 装机规模领先，六座巨型电站构筑稀缺壁垒 .............................................................................................................. 6 2、 大水电资产稀缺性强，调节价值有望强化............................................................................................................................. 7 2.1、 低成本与高灵活性奠定水电商业模式优势 .................................................................................................................. 7 2.2、 常规水电开发进程步入中后期，抽蓄、新能源成为新增量 ...................................................................................... 8 3、 长江电力资源禀赋优异，大水电优势凸显........................................................................................................................... 10 3.1、 六库联调提升水能利用率，调度优势持续兑现 ........................................................................................................ 10 3.2、 主营水电业务量价稳定，来水支撑发电增长 ...........