2026年第二季度业绩前瞻：成本领先仍是主要独特优势

披露事项及免责声明 请务必阅读本报告披露附录中的重要披露和分析师声明以及免责声明 报告发布机构: 汇丰前海证券有限责任公司 请参阅汇丰前海证券研究网页 https://research.hsbcqh.com.cn 证券研究报告 本报告仅供在中国内地分发。 The 24th edition of the EM Sentiment SurveyClick to viewNo country for bears ◆ 2026 年第二季度业绩或将趋弱，而达产有望推动第三季度业绩回升；煤价上涨带来的纯碱价格上行空间有望成为股价催化剂 ◆ 管理层预计 2026 年下半年纯碱行业或持续触底，公司将继续降本 ◆ 维持买入评级和目标价 10.50 元不变 我们于 2026 年 6 月 26 日与公司举行电话会议，对纯碱行业前景和公司经营前景进行展望。以下是我们的会议纪要： 2026 年第二季度业绩或不及市场预期，但第三季度有望改善。我们预计公司 2026 年第二季度盈利同比和环比或均出现下滑并逊于市场预期，主要原因是该季度尿素检修导致尿素销售减少且纯碱价格持续疲软，同时煤炭成本上升进一步压缩了利润率。对于 2026 年第三季度，我们认为公司业绩有望随着阿拉善二期纯碱和小苏打项目的全面投产而出现回升，煤价持续高企亦有望强化公司的成本优势。因此，我们维持 2026 财年归母净利润预测 18 亿元不变。 纯碱行业周期触底，但复苏仍存在不确定性。纯碱行业已在底部徘徊近一年之久，然而，公司认为纯碱行业仍处于周期底部（见图表 2）。部分高成本生产商已开始减产或升级设施，但公司认为现在判定行业拐点已至为时尚早。据公司判断，2026 年下半年纯碱价格或将维持弱态，但当前价格已低于氨碱法和联碱法工艺下的行业成本（见图表 1），故其下行空间有限。管理层重申公司将优先考虑成本竞争力，而非通过激进的定价来争取市场份额。 成本有望进一步下降。公司重申削减成本仍是其主要的盈利驱动力。我们估计阿拉善一期项目的成本已为全球最低水平。公司认为，随着二期业务的成熟以及中源化学项目通过技术升级继续降本，公司整体成本有望进一步下降。随着阿拉善二期项目于2026 年全面投入运营，公司的资本支出周期已基本结束，其重心将转向去杠杆化、降低财务成本和提高股东的现金回报。 估值和风险。我们沿用 PB-ROE 法进行估值。基于 18%的 2027 年净资产收益率预测，我们得到 2.9 倍的目标市净率（均不变）。基于 2027 年预测每股净资产 3.63 元，我们得到目标价 10.50 元（均不变），隐含约 74%的上行空间。我们维持买入评级。我们认为纯碱价格上涨有望成为公司股价主要催化剂。主要下行风险详见第 3 页。 2026 年 6 月 30 日 维持买入 目标价 （人民币元） 前次目标价 （人民币元） 10.50 10.50 当前价格 （人民币元） 上涨/下跌空间 6.03 +74.1% (截至 2026 年 6 月 26 日) 市场数据 市值（人民币百万元） 22,412 自由流通比例 100% 市值（百万美元） 3,297 彭博代码 000683 CH 日均成交额（百万美元） 54 路透代码 000683.SZ 财务数据摘要和比率 （人民币元） 年度截至 12/2025a 12/2026e 12/2027e 12/2028e 汇丰前海每股收益 0.25 0.48 0.66 0.73 前次每股收益 0.25 0.48 0.66 0.73 变动(%) 0.0 0.0 0.0 0.0 市场共识每股收益 0.39 0.52 0.65 0.73 市盈率 (x) 24.1 12.5 9.2 8.3 股息收益率(%) 4.9 6.0 8.2 9.0 企业价值倍数(x) 7.9 6.7 4.5 3.6 ROE (%) 7.0 14.2 18.5 19.5 52 周股价表现 （人民币元） 资料来源：LSEG IBES、汇丰前海预测 茹艺*（登记编码：S1700520120001） 证券分析师，A 股石油石化和新材料行业研究主管 汇丰前海证券有限责任公司 yi.ru@hsbcqh.com.cn +86 21 5066 2008 *受雇于汇丰证券（美国）的非美国联属公司，未根据美国金融监管局（FINRA）的规定注册/获得资格 博源化工（000683 CH） 股票研究 化学制品 中国 4.008.0012.0006/2512/2506/26目标价： 10.50最高：9.96最低：4.77现价：6.032026 年第二季度业绩前瞻：成本领先仍是主要独特优势 股票研究 ● 化学制品 2026 年 6 月 30 日 2 财务报表 年度 12/2025a 12/2026e 12/2027e 12/2028e 损益表摘要 （人民币百万元） 营业收入 12,075 14,137 16,159 16,707 息税折旧及摊销前利润 3,899 4,891 6,405 6,741 折旧与摊销 -1,481 -1,571 -1,607 -1,568 经营利润/息税前利润 2,289 3,321 4,797 5,173 净利息 -282 -302 -243 -179 税前利润 1,890 2,902 4,438 4,878 汇丰前海口径：税前利润 1,890 2,902 4,438 4,878 所得税 -412 -435 -666 -732 归母净利润 942 1,815 2,473 2,740 汇丰前海口径：归母净利润 942 1,815 2,473 2,740 现金流量表摘要 （人民币百万元） 经营活动产生的现金流量 2,560 4,627 5,549 6,171 资本支出 -3,384 -1,069 -578 -581 投资活动产生的现金流量 -3,039 -2,106 -1,392 -1,394 股息 -1,115 -1,362 -1,855 -2,055 净债务变动 5,649 2,927 -3,059 -3,543 股权自由现金流 -824 3,558 4,970 5,590 资产负债表摘要 （人民币百万元） 无形资产 1,689 1,689 1,689 1,689 固定资产 20,712 22,416 22,936 22,372 流动资产 3,453 4,302 4,619 4,776 现金及现金等价物 1,278 1,870 2,181 2,327 资产合计 37,623 38,903 38,892 38,760 营业负债 8,620 9,061 8,881 9,055 带息负债 15,476 18,995 16,247 12,850 净负债 14,198 17,125 14,066 10,523 归属母公司股东的权益 12,561 13,067 13,685 14,370 投入资本 15,956 17,477 18,183 17,456 增长率、重要比率及每股指标 年度 12/2025a 12/2026e 12/2027e 12/2028e 同比增长(%) 营业收入 -9.0 17.1 14.3 3.4 息税折旧及