铜行业深度报告：供需呈现双强格局，铜价有望延续强势

证券研究报告有色金属行业|深度报告供需呈现双强格局，铜价有望延续强势铜行业深度报告——2026/7/5证券分析师:梁必果分析师登记编号:S1190524010001证券分析师:刘强分析师登记编号:S1190522080001P2请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远报告摘要供应端：我们统计近三年全球主要铜矿增量项目，测算2026-2028年以上铜矿项目合计铜金属增量分别为18、53、64万吨，刚果（金）、赞比亚、中国为主要铜矿增量国，秘鲁铜矿增量较少，智利铜矿产量承压，印尼铜矿产量波动较大；根据Discovery Alert测算，成熟铜矿项目在其生命周期品位年平均下降2%-4%，考虑到在铜价较高时期，企业会通过增加矿石处理量、提高金属回收率等措施对冲品位下滑，我们假设存量项目年产量减少1%，再生铜年产量复合增长5%，经测算，2026-2028年全球铜供应量分别为2825、2888、2965万吨，同比分别增加28、64、76万吨。需求端：根据ICSG数据，近10年全球精铜需求从2016年的2348万吨上升至2025年的2816万吨，复合增长2.04%，近年来需求呈现加速增长趋势；汽车、光伏、风电及数据中心为铜在新兴领域的主要需求增量来源，我们测算该部分2026-2028年铜需求量分别为771、844、906万吨；我们对电网（含电子设备等）、建筑、其他交运设备、工程机械、其他板块铜需求复合增长假设分别为3%、-1%、1%、1%、0%，经测算，2026-2028年全球铜需求总量分别为2829、2923、3008万吨，同比分别增加13、94、85万吨，铜需求有望在2027年恢复高增长。供需平衡表：我们测算2026-2028年铜供需缺口分别为-5、-35、-43万吨，铜市场呈现供需双强态势，供应端的增长预计将落后于需求增长。受美国铜关税政策预期影响，美国市场持续囤积铜精矿；2025年Comex铜库存从年初的9.3万吨增长至年末的49.8万吨，净增加40.5万吨；到2026年6月底，Comex铜库存为66.6万吨，较年初净增加16.8万吨，美国铜关税政策预期加剧了铜市场供应缺口。投资建议：受益于全球经济电气化趋势发展，铜需求有望持续高增，供应端增长主要来自增量矿山项目和再生铜增长，供需呈现双强格局；然而受制于成熟在产矿山品位下滑和新项目建设投产进度，供应增长滞后于需求增长，铜价有望延续强势。重点标的：紫金矿业、洛阳钼业、藏格矿业等。风险提示：需求不及预期，美国铜关税政策影响，供应端超预期释放P3请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远1、铜供应：矿山增量项目汇总2、铜需求：车、风、光、数据中心多点开花3、投资建议与风险提示目录P4请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远图表1：卡库拉全新矿山规划平面图图表2：卡莫阿-卡库拉在产、在建、远期规划项目资料来源：艾芬豪公告，太平洋证券➢（1）卡莫阿-卡库拉：2025年5月，卡莫阿-卡库拉铜矿的卡库拉矿段接连发生多次矿震，艾芬豪宣布暂停卡库拉井下采矿，受此影响，2025年卡莫阿-卡库拉铜金属产量38.9万吨，同比-11.0%；由于复产进度不及预期，2026年3月艾芬豪下调卡莫阿-卡库拉产量指引，预计全年阳极铜产量为29-33万吨（2026年初时铜精矿产量指引为38-42万吨）；预计2027年阳极铜产量为38-42万吨；从2028年起，阳极铜年产量提升至50万吨以上。资料来源：艾芬豪公告，太平洋证券1.1 刚果（金）：全球主要的铜矿增量国家之一P5请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远图表3：KCC项目铜产量曲线指引资料来源：嘉能可公告，太平洋证券➢（2）KCC：嘉能可旗下KCC项目一直受到土地使用权等问题影响矿山生产运营效率，导致尾矿库等设施无法达到最优方案，2025年KCC项目铜金属产量18.9万吨，同比-1.0%；嘉能可预计KCC项目2026年产量小幅提升，未来随着土地审批协议落地后，铜年产量有望提升至30万吨。1.1 刚果（金）：全球主要的铜矿增量国家之一P6请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远图表4：Mutanda项目铜产量曲线指引资料来源：嘉能可公告，太平洋证券➢（3）Mutanda：嘉能可旗下Mutanda项目2025年铜金属产量5.9万吨，同比+74.3%；嘉能可预计该项目2026年产量将更加平稳，未来通过扩大硫化矿处理规模，存在进一步提升产量的空间，远期铜年产量有望超10万吨。1.1 刚果（金）：全球主要的铜矿增量国家之一P7请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远1.1 刚果（金）：全球主要的铜矿增量国家之一➢（4）TFM+KFM：2025年洛阳钼业旗下TFM+KFM铜金属产量74.4万吨，同比+14.0%；KFM二期预计于2027年投产，新增10万吨年产铜能力；此外，公司Tenke三期规划也在推进中，助力公司实现2028年产铜80-100万吨目标。➢（5）Kinsevere：2025年五矿资源旗下Kinsevere项目电解铜产量5.3万吨，同比+18.4%，主要得益于KEP项目产能爬升，但电力和运营挑战限制了爬坡进度；五矿资源计划部署电池储能系统，缓解频繁断电对生产运营的影响，预计2026年Kinsevere产铜6.5-7.5万吨。➢总结：得益于丰富的铜资源禀赋，刚果（金）是全球主要的铜矿增量国家之一，我们测算以上铜矿项目2026-2028年铜矿合计增量分别为2.9、19.5、23.0万吨。图表5：刚果（金）主要增（减）量铜矿项目资料来源：各公司公告，太平洋证券202420252026E2027E2028E20252026E2027E2028E卡莫阿-卡库拉1艾芬豪刚果（金）43.738.931.040.050.0-4.8-7.99.010.0KCC嘉能可刚果（金）19.118.922.025.028.0-0.23.13.03.0Mutanda嘉能可刚果（金）3.45.97.07.57.52.51.10.50.0TFM+KFM洛阳钼业刚果（金）65.074.179.085.095.09.14.96.010.0Kinsevere五矿资源刚果（金）4.55.37.08.08.00.81.71.00.0135.6143.1146.0165.5188.57.42.919.523.0备注1：卡莫阿-卡库拉2026-2028年铜产量指引口径为阳极铜。矿山新增铜产量（万吨）合计铜矿所属企业国家铜金属产量（万吨）P8请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远1.2 印尼：产量波动较大➢（1）Grasberg：自由港麦克莫兰旗下Grasberg项目2025年铜金属产量为10亿磅（约46万吨），同比-43.6%；2025年9月该项目遭遇了泥石流灾害，矿山随即临时停工；同年10月，印尼自由港恢复了未受灾害影响的深部开采层矿区与Big Grasberg地下矿的生产作业；2025年Q4，相关事故调查与整改修复方案全部编制完成，Grasberg Block Cave地下矿将采取分阶段复产、产能爬坡的方式逐步恢复生产，复产工作将于2026年Q2启动；2