一体化CXO平台持续深化 小分子CDMO商业化能力逐步验证

请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明1 / 352026 年 7 月 1 日证券研究报告/公司研究医疗研发外包/医疗服务/医药生物一体化 CXO 平台持续深化小分子 CDMO 商业化能力逐步验证主要观点：◆一体化 CXO 平台能力持续深化，实验室服务入口与小分子 CDMO转化共同构筑增长主线。公司是国内领先的全流程、多疗法、一体化的 CXO 服务商，在中国、英国、美国和新加坡布局 28 个研发中心和生产基地，可为全球客户提供全流程一体化的药物研究、开发及生产服务。依托“全流程、一体化、国际化、多疗法”战略，公司持续巩固小分子药物研发与生产服务优势，并将服务能力拓展至多肽、寡核苷酸、ADC、大分子及细胞与基因治疗等新分子和新疗法领域。随着前端药物发现项目向后端 CMC 和商业化生产环节推进，公司一体化平台的客户黏性、项目延展和跨环节协同价值有望进一步体现。◆收入规模持续扩张，扣非利润修复与订单加速验证增长延续性。2025年，公司实现营业收入 140.95 亿元，同比增长 14.82%，收入增速重回双位数；扣非归母净利润 15.38 亿元，同比增长 38.85%，反映主营业务盈利能力有所改善。进入 2026 年，公司订单端增长进一步加快，2026Q1 新签订单同比增长超过 30%，为后续收入增长提供较强支撑。从业务结构看，公司已形成以实验室服务为基本盘、小分子 CDMO 服务为核心增长引擎、临床研究服务为重要补充、大分子和 CGT 服务为前瞻布局的多元业务结构。◆行业需求修复与平台化趋势共振，一体化平台价值重新凸显。2022-2023 年全球 CXO 行业景气承压后，融资周期与高基数扰动逐步缓和，行业需求底部修复趋势渐明；同时，MNC 研发投入、中国创新药出海及新分子类型项目增长共同推动外包需求呈现结构性修复。随着客户供应商管理趋于精简、项目复杂度提升和全球合规要求强化，客户对 CXO 服务商的要求正从单一环节执行，转向跨阶段协同、质量体系、全球合规和项目交付确定性。一体化平台能够在相对统一的质基础数据：截至 2026 年 7 月 1 日当前股价29.97 元投资评级买入评级变动首次覆盖总股本18.37 亿股流通 A 股14.20 亿股总市值550.63 亿元流通 A 股市值425.58 亿元相对市场表现：分析师：分析师 胡晨曦huchenxi@gwgsc.com执业证书编号：S0200518090001联系电话：010-68085205分析师 魏钰琪weiyuqi@gwgsc.com执业证书编号：S0200525060001联系电话：010-68099389公司地址：北京市丰台区凤凰嘴街 2 号院 1 号楼中国长城资产大厦 16 层康龙化成300759.SZ公司研究请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明2 / 35量体系和项目管理框架下推进跨阶段服务，降低数据移交摩擦和重复验证成本，具备客户基础、一体化平台深度和全球交付能力的头部公司有望承接更多高质量项目。◆实验室服务稳居公司第一大业务板块，前端项目入口的导流价值持续凸显。实验室服务作为公司收入与客户拓展基本盘，覆盖药物发现、实验室化学、生物科学、DMPK/ADME、药理药效、安全性评价及生物分析等多个环节。2025 年，公司实验室服务实现收入81.59 亿元，同比增长 15.78%，毛利率 45.10%，对应毛利约 36.79亿元，占公司总毛利额的比例约 75.0%，仍为公司毛利贡献的核心基础。行业层面，实验室服务 CRO 的竞争重心正从单点服务报价、人员规模和交付效率，逐步转向多学科协同、全球质量体系和一体化项目承接能力；在供应商管理趋于精简、项目复杂度提升和全球合规要求强化的背景下，具备客户基础、平台深度和全球交付能力的头部公司有望承接更多高质量项目。公司实验室化学保持传统优势，生物科学与新分子类型打开增量空间，前端药物发现服务有望继续发挥客户入口与项目储备功能。◆小分子 CDMO 迈入项目兑现阶段，后期和商业化项目有望接力成长动能。小分子 CDMO 服务承接前端项目向后端开发及生产阶段转化的需求，伴随客户项目向临床后期和商业化阶段推进，有望成为公司收入结构优化和增长动能释放的核心方向。行业层面，小分子 CDMO 的核心壁垒已由单纯产能与成本优势，逐步转向项目管线、质量体系、复杂工艺开发、全球监管合规及商业化交付能力的综合比拼。2025 年，公司小分子 CDMO 服务收入 34.83 亿元，同比增长 16.50%；截至 2025 年末，公司小分子 CDMO 服务项目包括 34个工艺验证和商业化项目、47 个 III 期项目、271 个 I/II 期项目和 750个临床前项目，项目结构持续向后期推进。宁波和绍兴 API 生产车间通过 FDA 审计，首个供应美国市场的创新药 API 项目获批，并与礼来公司签订口服 GLP-1 制剂 Orforglipron 商业化生产协议，商业化项目与国际监管验证陆续落地，后续产能爬坡和项目放量有望支撑该板块持续成长。公司研究请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明3 / 35投资建议：我们预计公司 2026-2028 年的归母净利润分别为 20.15/25.00/30.33亿元，EPS 分别为 1.10/1.36/1.65 元/股，当前股价对应 PE 为 27/22/18倍。考虑公司一体化 CXO 平台能力持续深化，实验室服务基本盘稳固，小分子 CDMO 项目结构向后期及商业化阶段推进，商业化API、制剂合作及国际监管验证等里程碑逐步落地，有望支撑公司收入结构优化与盈利能力改善，我们首次给予其“买入”评级。风险提示：汇率波动风险；海外政策、监管合规及质量体系风险；全球医药研发投入及创新药投融资恢复不及预期风险；小分子 CDMO 后期及商业化项目兑现不及预期风险；新产能投放、资本开支及利用率爬坡不及预期风险；临床研究服务、大分子和 CGT 服务盈利修复不及预期风险；商誉减值风险。主要财务数据及预测：20252026E2027E2028E营业收入（百万元）14,095.0816,309.3418,784.9821,460.55增长率(%)14.8215.7115.1814.24归母净利润（百万元）1,663.902,015.122,500.363,032.84增长率(%)-7.2221.1124.0821.30EPS（元/股）0.911.101.361.65市盈率（P/E)33.0927.3222.0218.15市净率（P/B）3.663.052.752.46资料来源：Wind，长城国瑞证券研究所公司研究请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明4 / 35目录一、一体化 CXO 平台能力持续深化，实验室服务与小分子 CDMO 构筑增长主线............................................................................................................................................71. 从小分子药物发现服务起步，逐步拓展为全流程、多疗法、一体化的 CXO 平