定增收购江硬、华茂、九冶，迈向钨钽铌全产业链

证券研究报告：煤炭| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级买入 |首次覆盖个股表现2025-062025-092025-112026-012026-042026-06-2%30%62%94%126%158%190%222%254%286%江钨装备煤炭资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）25.68总股本/流通股本（亿股）9.90 / 9.90总市值/流通市值（亿元）254 / 25452 周内最高/最低价25.68 / 6.06资产负债率(%)53.3%市盈率-88.55第一大股东江西钨业控股集团有限公司研究所分析师:李帅华SAC 登记编号:S1340522060001Email:lishuaihua@cnpsec.com江钨装备(600397)定增收购江硬、华茂、九冶，迈向钨钽铌全产业链l投资要点事件：公司拟通过向特定对象发行 A 股股票的方式募集资金，募集资金总额预计不超过 19.07 亿元，扣除发行费用后用于收购江硬公司、华茂公司、九冶公司各 100%股权。（1）战略转型：2025 年公司控股股东由江能集团变更为江钨控股，实际控制人仍为江西省国资委；置出煤炭业务资产及负债，置入金环磁选 57%股份。同年，公司名称由“安源煤业”变更为“江钨装备”。（2）江硬公司：硬质合金深加工平台。专注高性能硬质合金研发、生产与销售，拥有数控刀片、型材、地矿工具等全系列产品。重要在建工程：2500 吨高端硬质合金及 2000 万片高性能数控涂层刀片项目，截至 2025 年末项目累计投入已达预算的 57.01%。（3）华茂公司：钨冶炼与钨粉末材料平台。专注钨材料的研发、生产与销售，主要产品包括氧化钨、偏钨酸铵、钨粉、碳化钨粉等，公司具备钨冶炼及粉末产品的规模化生产能力。（4）九冶公司：钽铌冶炼与制品平台。具备较大规模的钽铌冶炼及钽铌制品生产能力，是国内重要的钽、铌产品生产企业,拥有国内领先水平的钽铌氧化物和碳化物生产工艺技术。（5）控股股东江钨控股旗下钨资源存在注入预期。截至 2023 年6 月末，公司保有钨资源储量 49.66 万金属吨，且以黑钨精矿为主，2024 年 5 处在产钨矿山自产钨精矿 7805 吨。江钨装备是江钨控股旗下上市平台，钨矿资源存在注入预期。l风险提示：商品价格大幅波动，注入进度不及预期，装备业务产销及研发不及预期。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）2575432460490增长率(%)-56.26-83.226.486.52EBITDA（百万元）-64.1387.65109.94134.17归属母公司净利润（百万元）-291.3472.0586.89103.35增长率(%)-20.56124.7320.6018.93EPS(元/股)-0.290.070.090.10市盈率（P/E）-86.68350.49290.63244.36市净率（P/B）131.9195.8272.0655.65EV/EBITDA-117.84287.11229.22187.43资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]发布时间：2026-06-29请务必阅读正文之后的免责条款部分21 置入金环磁选，开启战略转型新篇章1.1 战略转型：从安源煤业到江钨装备公司前身为安源煤业集团股份有限公司（简称“安源煤业”）,原主营业务为煤炭采选、经营及物资流通。2025 年，公司发生控制权层面的重大变化：控股股东由江能集团变更为江钨控股。公司实际控制人未发生变更，仍为江西省国资委。重大资产置换：置出煤炭，置入金环磁选。2025 年，公司完成重大资产置换，公司将原煤炭业务资产及负债整合至江西煤业。之后以持有的江西煤业 100%股权与江钨发展持有的金环磁选 57%股份的等值部分进行置换。置出资产交易价格 36,977.10 万元，置入资产交易价格36,869.86 万元，差额 107.24 万元由江钨发展以现金方式支付给公司。2025 年 9 月，公司完成变更公司名称、变更经营范围的工商变更登记及《公司章程》备案，由“安源煤业集团股份有限公司”变更为“江西江钨稀贵装备股份有限公司”，简称“江钨装备”。2025 年公司业务质量有所改善，但煤炭业务在置出前仍产生约 2.78 亿元归母终止经营亏损，置入资产盈利不足以完全覆盖，因此全年归母净利润仍为亏损。图表1：公司营业收入（亿元）图表2：公司归母净利润（亿元）资料来源：iFinD，中邮证券研究所资料来源：iFinD，中邮证券研究所金环磁选 2023-2024 年收入从 4.51 亿元增至 4.83 亿元，净利润稳定在 5400 万元左右，综合毛利率维持在 27%-29%区间，磁选装备业务具备较稳定盈利能力。2025 年全年实现收入4.33 亿元、净利润 5091.60 万元，较 2024 年有所回落。根据江钨装备 2025 年年度报告，江钨发展作为交易对方承诺，金环磁选 2025–2027 年度扣非后归母净利润分别不低于 5469.03 万元、5546.53 万元、5625.60 万元，合计不低于 1.66亿元，为公司提供稳健的业绩基石。2025 年金环磁选实际实现 4541.48 万元，未完成业绩承诺，江钨发展需向上市公司支付业绩补偿款 2055.05 万元。请务必阅读正文之后的免责条款部分3图表3：金环磁选营业收入与净利润（万元）图表4：金环磁选磁选设备营业收入与毛利率（万元）资料来源：安源煤业重大资产置换暨关联交易报告书（草案）（修订稿），江钨装备 2025 年年度报告，中邮证券研究所资料来源：安源煤业重大资产置换暨关联交易报告书（草案）（修订稿），江钨装备 2025 年年度报告，中邮证券研究所2025 年，公司磁选装备整机销量 254 台（同比-27.84%），生产量 357 台（同比-22.05%），库存 93 台（同比+1.09%），公司生产量、销售量较上年同期有所减少，主要系产品结构向大型化、高端化方向调整，单台设备规格、处理能力和价值量提升，导致设备台套数量相应下降。请务必阅读正文之后的免责条款部分42 推进重大收购：钨钽铌资产即将注入公司正在推进 2026 年度向特定对象发行 A 股股票，募集资金总额不超过 19.07 亿元，募集资金拟全部用于收购江钨发展持有的三家稀有金属冶炼加工公司 100%股权：江西江钨硬质合金有限公司（江硬公司）、赣州华茂钨材料有限公司（华茂公司）、九江有色金属冶炼有限公司（九冶公司）。2.1 收购背景政策支持。2024 年以来，证监会陆续出台深化并购重组改革的系列政策并修订《重组管理办法》，简化审核、创新工具、提升包容度，为本次收购提供有力政策支撑。行业前景。标的所处的钨制品与钽铌制品行业均为国家重点扶持的战略性新兴产业。钨广泛应用于硬质合金、切削刀具、光伏钨丝等领域，受益于高端制造国产替代及新能源、半导体发展；钽铌则覆盖半导体靶材、超导铌材、高温合金等"卡脖子"领域，国产替代加速，需求强劲，发展空间广阔。业绩需改善。受经济放缓与煤炭