Token工厂定位清晰，深度受益模型商业化

敬请参阅最后一页特别声明 1  软通动力积极转型 Token 工厂，签署智算服务协议。根据软通动力官方公众号，6 月 9 日，软通动力“词元（Token）工厂计划”的首个标杆示范项目——“北京壹号词元工厂”在京点亮，并同步向全球开源“词元工厂性能基准”（含评测框架LoadGen 2.0）。这是行业首次针对智能体长时运行特征建立统一的性能度量标准，标志着大模型算力供给从粗放式吞吐比拼，进入标准化、工业化的 Token 流水线时代。6 月 25 日软通动力发布公众号，软通动力与某头部大模型厂商在北京签署智算服务协议。根据协议，软通动力将为该模型厂商提供基于北京壹号词元工厂的 Token 推理服务，涵盖大模型推理加速、高性能算力集群适配及行业 AI 应用落地等场景，共同推动智能体时代从模型到 Token 服务的产业闭环。我们认为，本次软通动力与头部大模型厂商签署智算协议，公司Token 工厂属性越发明确，有望充分受益本轮大模型商业化浪潮。  公司推进“软硬一体，全栈智能”战略，打开成长天花板。根据公司 2025 年报，公司坚定推进“软硬一体全栈智能”战略，以 AI 基础设施、计算智能、场景智能、终端智能四大板块为核心支柱，融入数字 AI、物理 AI、科学 AI 前沿能力，打造一站式“企业 AI 工厂”。我们认为，公司凭借其软硬协同能力，有望在当前AI时代收获更多订单，打开公司长期成长天花板，我们判断公司 2026 年硬件收入有望超过软件收入，后续或实现 token 分润的新盈利模式，发展前景广阔。 盈利预测、估值与评级  Token 工厂定位清晰，深度受益模型商业化，有望提升公司利润率 ， 我 们 预 计 2026/2027/2028 年 公 司 实 现 营 业 收 入421.08/505.29/606.35 亿元，同比+20.0%/+20.0%/+20.0%；归母 净 利 润 分 别 为3.10/4.34/5.86亿 元 ， 同 比+50.57%/+39.87%/+34.91%，上调评级至“买入”。 风险提示  下游行业需求不及预期；并购整合与业务协同不及预期；技术迭代与 AI 竞争加剧；控股股东高比例股权质押；对外投资收益不及预期及资产减值；债务规模较高风险。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 31,316 35,090 42,108 50,529 60,635 营业收入增长率 78.13% 12.05% 20.00% 20.00% 20.00% 归母净利润(百万元) 180 206 310 434 586 归母净利润增长率 -66.21% 14.27% 50.57% 39.87% 34.91% 摊薄每股收益(元) 0.189 0.216 0.300 0.419 0.566 每股经营性现金流净额 0.78 -0.25 0.57 -0.70 -0.33 ROE(归属母公司)(摊薄) 1.71% 1.98% 2.94% 3.07% 4.04% P/E 310.17 219.29 209.80 150.00 111.19 P/B 5.29 4.35 6.16 4.60 4.49 来源：公司年报、国金证券研究所 01,0002,0003,0004,0005,0006,00033.0039.0045.0051.0057.0063.0069.0075.00250627250927251227260327人民币(元)成交金额(百万元)成交金额软通动力沪深300 公司点评 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E 主营业务收入 17,581 31,316 35,090 42,108 50,529 60,635 货币资金 6,247 7,190 6,445 8,236 9,886 11,849 增长率 78.1% 12.0% 20.0% 20.0% 20.0% 应收款项 5,517 6,822 7,329 8,957 10,748 12,898 主营业务成本 -14,194 -27,416 -31,159 -36,785 -44,142 -52,970 存货 715 4,051 7,710 3,830 4,596 5,515 %销售收入 80.7% 87.5% 88.8% 87.4% 87.4% 87.4% 其他流动资产 156 851 873 1,257 1,809 1,871 毛利 3,386 3,901 3,931 5,323 6,387 7,665 流动资产 12,635 18,913 22,357 22,280 27,039 32,132 %销售收入 19.3% 12.5% 11.2% 12.6% 12.6% 12.6% %总资产 80.9% 81.6% 81.6% 83.0% 85.2% 87.4% 营业税金及附加 -124 -148 -164 -211 -253 -303 长期投资 517 803 596 596 596 596 %销售收入 0.7% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 877 1,289 1,942 2,383 2,480 2,400 销售费用 -578 -1,007 -1,091 -1,347 -1,617 -1,940 %总资产 5.6% 5.6% 7.1% 8.9% 7.8% 6.5% %销售收入 3.3% 3.2% 3.1% 3.2% 3.2% 3.2% 无形资产 674 1,365 1,315 1,353 1,397 1,435 管理费用 -1,374 -1,529 -1,557 -1,979 -2,376 -2,729 非流动资产 2,982 4,268 5,057 4,558 4,687 4,635 %销售收入 7.8% 4.9% 4.4% 4.7% 4.7% 4.5% %总资产 19.1% 18.4% 18.4% 17.0% 14.8% 12.6% 研发费用 -957 -917 -906 -1,263 -1,516 -1,819 资产总计 15,618 23,181 27,414 26,838 31,726 36,767 %销售收入 5.4% 2.9% 2.6% 3.0% 3.0% 3.0% 短期借款 2,510 4,616 5,780 8,815 8,936 12,173 息税前利润（EBIT） 353 300 214 523 626 874 应付款项 440 3,112 4,741 3,057 3,669 4,401 %销售收入 2.0% 1.0% 0.6% 1.2% 1.2% 1.4% 其他流动负债 1,807 2,276 3,702 2,853 3,497 4,267 财务费用 -17 -12