三抗创新出海，管线储备丰富

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年06月25日优于大市泽璟制药-U（688266.SH）三抗创新出海，管线储备丰富核心观点公司研究·深度报告医药生物·化学制药证券分析师：陈曦炳证券分析师：彭思宇0755-819829390755-81982723chenxibing@guosen.com.cnpengsiyu@guosen.com.cnS0980521120001S0980521060003证券分析师：肖婧舒0755-81982826xiaojingshu@guosen.com.cnS0980525070001基础数据投资评级优于大市(首次)合理估值111.40 - 130.74 元收盘价99.58 元总市值/流通市值26360/0 百万元52 周最高价/最低价134.17/75.10 元近 3 个月日均成交额383.84 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告泽璟制药具备较强的创新研发能力。公司是一家集合创新药研发、生产和商业化能力于一体的生物医药企业，拥有小分子药物、重组蛋白生物新药、抗体新药研发平台，基于平台的研发优势，共有 4 款产品获批上市，十余款产品在研。在研产品主要布局在肿瘤、出血及血液疾病、免疫炎症性疾病和肝胆疾病等领域。ZG006 是具备全球 BIC 潜力的 DLL3 TCE。ZG006（CD3/DLL3/DLL3）为全球首款靶向 DLL3 双表位的 T Cell Engager（TCE），与 FIC 分子 tarlatamab 相比，ZG006 在早期的临床数据中展现出更优的有效性，具备全球 BIC 潜力。2026 年初，公司与艾伯维就 ZG006 达成超 10 亿美元的全球合作协议，合作伙伴艾伯维将负责 ZG006 的海外开发。ZG006 在中国已经开展后线 SCLC 的注册性临床，有望成为首个获批上市的国产 DLL3 TCE。在研管线具有创新性，未来有望产出重磅产品。ZG005（PD-1/TIGIT）在多种实体瘤有良好的有效性，宫颈癌中展示出 BIC 的潜力，有希望成为 PD-1免疫疗法的新突破，除了 ZG005 单药治疗，公司还在积极推进 ZG005 联合化疗药或生物药的临床研究。凭借创新的研发平台，ZGGS18（VEGF/TGFβ）、ZGGS15（LAG-3/TIGIT）、ZG2001（泛 KRAS 突变）等多款产品处于早研阶段，未来有望持续产出创新产品。多款产品商业化销售，公司迎来收获期。多纳非尼现已获批用于晚期肝细胞癌的一线治疗和甲状腺癌适应症，获得多项权威诊疗指南和专家共识的推荐。重组人凝血酶为国内同类产品中首个获批上市并被纳入国家医保目录的产品，因凝血活性更高、生物安全性更好，大规模生产后成本可控，有希望迭代传统的止血药物。吉卡昔替尼为中国首个获批用于治疗骨髓纤维化的JAK 抑制剂新药，同时拓展其在重症斑秃、中重度特应性皮炎、强直性脊柱炎等适应症中的应用。注射用人促甲状腺素β获批用于甲状腺癌术后诊断，默克负责产品国内的商业化销售，协议包括总额为 2.5 亿元的授权款及销售分成，借助默克在国内的销售网络和研发实力，加速产品商业化销售进程。投资建议：未来 2~3 年，公司主要靠销售收入、首付款、里程碑付款贡献营业收入，随着公司创新管线的研发、商业化的推进，预计 2026-2028 年公司营收分别为 18.43/19.59/23.82 亿元，同比增长 127.4%/6.3%/21.6%，归母净利润 3.51/2.41/2.90 亿元。综合绝对估值和相对估值，得出公司合理价格区间为 111.40~130.74 元，较目前股价有 11.87%~31.29%上涨空间，首次覆盖，给与“优于大市”评级。风险提示：研发进度不及预期；商业化合作不及预期；行业竞争风险；汇率波动风险；地缘政治风险。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)5338101,8431,9592,382(+/-%)37.9%52.1%127.4%6.3%21.6%归母净利润(百万元)-138-163351241290(+/-%)-50.5%18.2%---31.3%20.4%每股收益（元）-0.52-0.621.330.911.10EBITMargin-41.9%-30.2%20.5%12.5%13.0%净资产收益率（ROE）-11.0%-15.1%24.5%14.4%14.8%市盈率（PE）-191.2-161.875.1109.490.8EV/EBITDA-156.3-139.370.6100.481.1市净率（PB）21.0224.4018.4215.7613.43资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录泽璟制药：创新药研发能力强，核心管线步入收获期 ................................ 5布局肿瘤和自免领域，核心管线稳步推进 .......................................... 7ZG006：具备 BIC 潜力的 CD3/DLL3/DLL3 三特异性抗体 ............................... 9多纳非尼：较为成熟的商业化产品，重点布局一线肝癌适应症 ....................... 17重组人凝血酶：国内首款获批上市，市场空间较大 ................................. 23吉卡昔替尼：差异化布局肿瘤和自免适应症 ....................................... 25ZG005：PD-1/TIGIT 双抗早期数据优异 ............................................29财务分析 ..................................................................... 34盈利预测 ..................................................................... 36假设前提 .............................................................................36绝对估值：113.97~130.74 元 ........................................................... 38绝对估值敏的敏感性分析 ...............................................................38相对估值：111.40~139.25 元 ........................................................... 38风险提示 ...................................