银行业：中国银行业理应迎来一轮显著的估值修复(一)——基于政策面、资金面和基本面的思考

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业及产业 行业研究/行业点评 证券研究报告 银行 2026 年 06 月 23 日 中国银行业理应迎来一轮显著的估值修复（一） 看好 ——基于政策面、资金面和基本面的思考 相关研究 《峰回路转见曙光-2026 中期银行业投资策略》 2026/06/09 《银行业 2026 年度投资策略：盈利新周期，估值新起点，迎银行长牛》 2025/11/18 《新变革、新驱动、新认知——再论银行业投资框架及配置价值》 2025/05/26 证券分析师 郑庆明 A0230519090001 zhengqm@swsresearch.com 林颖颖 A0230522070004 linyy@swsresearch.com 冯思远 A0230522090005 fengsy@swsresearch.com 李禹昊 A0230525070004 liyh2@swsresearch.com 联系人 冯思远 A0230522090005 fengsy@swsresearch.com 我们在 2025 年 5 月发布的《再论银行业投资框架及配置价值》中再度审视银行风险与盈利稳健性的预期差，并首次提出关注资金面对长期价值回归的重要影响。银行股的价值重估，其核心源于风险折价的系统性修复与盈利韧性的实质支撑。而板块行情启动的边际催化，离不开资金面的预期差修正。当前银行股估值与内在价值出现显著背离，叠加资金面有望迎来积极转机，我们坚定看好中国银行业开启新一轮估值修复行情。 ⚫ 政策面强化风险底线，我们认为当前银行的资产质量足以支撑板块重估。即使审慎考虑房地产、零售贷款等不良风险暴露，基于估值隐含不良率逻辑估算，A 股银行板块平均估值也应修复至 0.8-0.9 倍 PB，较当前估值水平可提升空间约 40%。 ◼ 回归底线思维：2023 年是彻底瓦解银行业系统性风险担忧的分水岭。针对压制银行估值的两座大山—房地产、地方政府平台，23 年以来监管推出实质性化解方案。一是“金融十六条”及配套融资支持政策落地后，将风险暴露遏制在已出险主体；二是推出“一揽子化债方案”组合拳，通过特殊再融资债券置换等方式有序解决地方平台压力。落脚当前，“坚决守住不发生系统性金融风险的底线”是监管首要目标，稳定房地产、支持融资平台退出转型都是看得见、实打实的系列落地举措，市场无需过度担忧金融安全对银行资产负债表的负面冲击。 ◼ 再看资产质量：2023 年以来，上市银行无论是不良处置、还是新增资产投放，都更加主动作为，当前银行账面资产质量是安全的、更是经得起周期检验的。一方面，上市银行 2023-2025 年累计核销超 2.6 万亿元，占前十年总额近五成；另一方面，拨备计提由过往超七成以对公为主，转为当下超六成覆盖零售领域，侧面印证对公新增不良已边际缓和（同期不良 ABS 亦集中于零售）。此外，银行收紧准入标准，信贷资源向新质生产力领域、国家重大战略及财政协同发力方向等低风险领域倾斜；零售端更主动放缓扩表节奏，2023-2025 年金融机构新增贷款中零售贷款占比分别为 19%、15%、3%，充分反映各银行的资产布局偏好从“高风险、高收益”向“低风险、中低收益”转变。 ◼ 以估值隐含不良率视角看银行内在价值：当前上市银行 PB（2026E）估值对应隐含不良率接近 10%，出于更审慎考虑，将房地产、经营贷、消费类、按揭等潜在风险暴露统筹考虑（假设与逻辑可详见测算），估算上市银行“不良率+关注率”约 6.4%。考虑税前利润和拨备安全垫后，即使存在净资产破净折价，合理 PB 也应修复至 0.8-0.9 倍，较当前（约 0.6 倍）提升空间约 40%。 ⚫ 年初以来，A 股银行板块β明显弱于预期，尤其对标 H 股银行走势后，两者呈现显著“剪刀差”，这其中，指数资金流出、中证金减持是核心原因。但我们判断这一压制因素即将告一段落，给予资本市场恰逢其时的底部配置窗口。1）指数资金流出大幅趋缓。截至6 月 22 日，今年沪深 300、上证 50 指数累计净流出约 1 万亿，按照各银行权重估算，对应银行板块资金净流出约 1236 亿，占对应自由流通市值约 5%。当前沪深 300、上证50 合计净值约 4100 亿，距离 4Q23 大幅上行前还有约 1000 亿。2）中证金集中减持步入尾声。今年一季度以来以中证金为代表的长线资金减持银行股，以股份行为主，其中估算招行、兴业等受影响规模或达百亿级别。3）主动公募显著欠配，重仓银行比例长期处在最底部。主动+偏股混合基金约 6 成以沪深 300 或中证 800 为基准，而 1Q26 主动公募基金重仓银行占比仅 1.98%，远低于在沪深 300、中证 800 中权重（分别约 10.8%、7.9%）。客观而言，在长期低利率环境中，价值型资金增配优质红利资产是必然趋势，银行股本就是更合适的选择（对标美日，低利率环境中红利策略更占优，高分红金融股也更受险资青睐；可详见 2026 年度策略中详细分析）。 行业点评 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共9页 简单金融 成就梦想 ⚫ 2026 年银行业所面临的政策环境（未再提及让利、未再持续降息）、监管环境（“反内卷”、强化利率自律机制）是更为友好的。从基本面角度来看，今年是上市银行营收改善之年，也是拨备夯实之年，这对修复银行资产负债表是明确利好。1Q26 上市银行营收同比增长提速至7.6%，“量增价稳”是营收回暖的最有力贡献，营收驱动盈利修复的路径演绎已经是进行时。伴随“降息-息差收窄-盈利承压”的负循环告一段落， 我们判断上市银行息差有望年内企稳、不排除 2027 年开始底部回升。不同银行息差改善有先后，短期看存款重定价节奏和存款成本改善空间，中长期则取决于资产端差异化服务客群的能力。更值得市场关注的一点是，今年开始，无论是有存量包袱需要进一步消化的银行，还是资产质量相对干净的高拨备银行，都将步入夯实拨备、提足拨备的又一轮周期，这对银行做实账面资产质量、确保“十五五”期间业绩稳定释放而不受风险过多扰动是十分必要的。因为拨备基础决定了盈利的稳定性，在营收回暖背景下，有能力维持较低“不良率+关注类”叠加“高拨贷比”的银行，更有望保障 ROE 稳定。 ⚫ 投资分析意见：峰回路转见曙光，从“板块止跌”到“绝对收益”再向“相对收益”过渡，政策面、资金面逻辑先行，基本面虽表现滞后但亦处在改善通道，看好银行。在当前银行估值与内在价值大幅偏离背景下，加之掣肘银行估值已久的资金面压制因素明显消退，预计 A 股银行将