动储双轮驱动成长，大众赋能与全球化布局推动盈利修复

证券研究报告·公司深度研究·电池 东吴证券研究所 1 / 37 请务必阅读正文之后的免责声明部分 国轩高科（002074） 动储双轮驱动成长，大众赋能与全球化布局推动盈利修复 2026 年 06 月 18 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 阮巧燕 执业证书：S0600517120002 ruanqy@dwzq.com.cn 证券分析师 朱家佟 执业证书：S0600524080002 zhujt@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 30.12 一年最低/最高价 25.59/49.83 市净率(倍) 1.89 流通A股市值(百万元) 52,295.34 总市值(百万元) 54,644.34 基础数据 每股净资产(元,LF) 15.95 资产负债率(%,LF) 71.97 总股本(百万股) 1,814.22 流通 A 股(百万股) 1,736.23 相关研究 《国轩高科(002074)：产能初步放量+订单起步，业绩符合预期》 2019-09-02 《国轩高科(002074)：降价趋势下经营性利润承压，符合预期》 2018-09-05 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元） 35,392 45,070 66,775 95,280 121,360 同比（%） 11.98 27.35 48.16 42.69 27.37 归母净利润（百万元） 1,206.79 2,383.27 968.11 1,586.63 2,288.16 同比（%） 28.56 97.49 (59.38) 63.89 44.22 EPS-最新摊薄（元/股） 0.67 1.31 0.53 0.87 1.26 P/E（现价&最新摊薄） 45.28 22.93 56.44 34.44 23.88 [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ “动力+储能”双轮驱动，大众赋能下主业进入改善阶段。公司深耕 LFP技术路线二十余年，已形成从矿产资源、电池材料、电芯制造到系统集成及回收利用的产业链布局，动力电池和储能电池构成核心主业。2025年公司实现营收 450.70 亿元，同比+27.35%；实现归母净利润 23.83 亿元，同比+97.49%，其中非经常性损益贡献较多；扣非归母净利润 4.32亿元，同比实现较快增长，主业经营延续改善。2026Q1 公司实现营收117.08 亿元，同比+29.30%，扣非归母净利润 0.41 亿元，同比+179.51%，表观归母受金融资产公允价值波动扰动。大众为公司第一大股东，参与公司治理、制造和全球客户拓展，UC 标准电芯进入量产阶段，海外收入占比提升，全球化布局逐步兑现。 ◼ 动力电池：大众标准电芯量产推进，商用车与海外市场贡献增量。公司动力电池以 LFP 为核心路线，2025 年出货 72GWh，国内装机份额 5.3%，排名第四。乘用车领域，公司已切入大众、奇瑞、零跑等主流车企供应链，UC 标准电芯配套大众全球电动化平台，有望成为 2026-2027 年重要增量；商用车领域，公司与三一重工、一汽解放等客户合作深化；海外方面，越南、印尼、摩洛哥等基地推进，海外业务占比提升。我们预计 2026-2028 年公司动力电池出货 105/130/160GWh，收入 499/715/886亿元。考虑动力电池价格竞争、产能爬坡和顺价节奏影响，预计动力业务短期仍处低位修复阶段，亏损逐步收窄。 ◼ 储能电池：需求高增叠加高毛利属性，成为公司利润弹性来源。公司储能业务已构建电芯-PACK-系统-解决方案能力，覆盖大储、工商业、户储及移动储能等多场景。全球储能需求持续高增，海外大储项目放量带动认证、系统安全和交付能力重要性提升；公司 588Ah 绿曜系列大电芯预计 2026 年量产，海外客户和系统方案占比提升有望支撑盈利水平。我 们 预 计 2026-2028 年 公 司 储 能 电 池 出 货 45/60/80GWh ， 收 入149/216/304 亿元，毛利率维持 20.0%/20.5%/20.5%，利润 7.7/12.0/17.8亿元，储能业务为预测期主要利润弹性来源。 ◼ 盈利预测与投资评级：扣非主业低位修复，储能放量与动力亏损收窄驱动利润改善。我们预计 2026-2028 年公司归母净利润分别为 9.7/15.9/22.9亿元，同比-59.4%/+63.9%/+44.2%，对应 EPS 分别为 0.53/0.87/1.26 元/股，PE 为 56/34/24 倍。2026 年表观归母同比下降，主要因 2025 年非经常性损益基数较高；扣非主业口径下，公司受益于储能出货增长、动力业务亏损收窄及费用摊薄，盈利能力有望逐步修复。首次覆盖，给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。 -1%8%17%26%35%44%53%62%71%80%89%2025/6/182025/10/172026/2/152026/6/16国轩高科沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 东吴证券研究所 2 / 37 内容目录 1. 国轩高科：LFP 积累深厚，大众赋能下动储业务进入改善期 ...................................................... 5 1.1. 发展历程：磷酸铁锂起家，大众赋能全球化布局................................................................. 5 1.2. 公司治理：大众成为第一大股东，治理、制造与全球采购体系持续强化......................... 6 1.3. 财务情况：动储收入持续增长，储能高毛利与费用摊薄带动盈利改善............................. 7 2. 动力需求延续增长，盈利分化下优质厂商突围 ............................................................................ 11 2.1. 动力电池：需求延续增长，LFP 占比提升，盈利进入成本与结构竞争阶段 ................... 11 2.1.1. 需求：新能源车渗透率提升，动力电池装机需求持续增长..................................... 11 2.1.2. 需求结构：降本诉求强化，LFP 对三元形成持续替代 ............................................. 12 2.1.3. 格局：头部集中、二线分化，客户结构和细分场景成为突围关键......................... 14 2.1.4. 盈利：价格底部回升、原材料顺价和规模化