铟行业深度报告之二：铟价蓄势待发，揭秘光铟外的故事

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 行业及产业 行业研究/行业深度 证券研究报告 有色金属 2026 年 06 月 17 日 铟价蓄势待发：揭秘光铟外的故事 看好 ——铟行业深度报告之二 相关研究 - 证券分析师 郭中伟 A0230524120004 guozw@swsresearch.com 张寅帅 A0230526040001 zhangys@swsresearch.com 研究支持 张寅帅 A0230526040001 zhangys@swsresearch.com 联系人 张寅帅 A0230526040001 zhangys@swsresearch.com 本期投资提示： ⚫ 伴生矿属性导致原生铟产量难有弹性。原生铟的定义为：来源于锌矿加工过程中产生的残渣(硬锌/含锌浸出液)的铟金属；根据国家统计局，原生铟的定义为以金属矿为原料经冶炼回收的金属铟。铟矿作为伴生资源 , 在地壳中的含量极低，主要与锌矿伴生, 伴生比例高达 100%, 这就决定了原生铟的供给严重受约束于锌矿的生产；同理，当锌价出现较大幅度涨幅时，原生铟供应也会随着锌矿产量的增加而增加。 ⚫ 再生铟：ITO 领域存在可以预见的天花板。再生铟原料主要包括废旧 ITO 靶材以及尘灰尘泥等。从 ITO 废靶回收的铟理论上能够满足一定比例的新增需求，当前工业回收率约60%～75%，而通过优化回收体系和靶材设计，理论回收率有 10%～30%的提升空间。 ⚫ 再生铟：尘灰尘泥领域弹性较小。钢厂自处理尘泥尘灰不涉及到提取铟，随着钢厂自行处理尘灰尘泥的进程逐步深入，预计将有更多的铟没被回收提取，相应地，市场上能购买到的尘灰尘泥也将减少，以此作为原材料的再生铟增长同样受限，叠加危险废物经营许可证的壁垒，我们认为该领域的再生铟增长弹性较小。 ⚫ ITO 靶材领域为铟目前的最大需求，增长稳健。ITO（Indium Tin Oxide）即为氧化铟锡，其同时兼顾透明以及导电的特性使其在平板显示领域地位相当稳固。根据 GII 的市场预测，全球平板显示器市场预计在 2024 年达到 1,914 亿美元，预计到 2030 年将达到2,746 亿美元，2024-2030 年年复合增长率（CAGR）为 6.2%。 ⚫ 磷化铟将成为需求全新增长极。磷化铟衬底凭借其优秀的物理以及化学性能，将在后续光模块的使用中大展身手。而随着磷化铟衬底需求向上游传导，将进一步打开铟的需求空间。根据我们的测算磷化铟领域 2027 年占铟需求的 6.39%。 ⚫ HJT 光伏电池也将拉动铟的需求。2025 年 11 月以来，太空太阳能市场全面爆发：我国十五五规划建议对商业航天强烈导向，Starcloud 公司 AI 算力卫星成功上天并搭载英伟达的 GPU 芯片，马斯克 SpaceX 提出 100GW 轨道算力计划并选定 P 型 HJT 电池技术路线。若以 1GWHJT 电池带来 4 吨铟需求测算，光伏领域未来将拉动铟需求 15.69%。 ⚫ 投资分析意见：原生铟的供应由于铟资源主要为锌矿伴生的特点而不具备较强的弹性；再生铟方面，回收率已接近天花板；以钢灰为原材料的再生铟未来则将受限于钢铁行业钢灰自我回收不出厂的趋势。需求端，磷化铟以及光伏薄膜将使铟的需求将在未来保持较高景气度。结合我们建立的供需平衡表，建议关注拥有磷化铟产线的云南锗业，以及拥有铟生产能力的锡业股份、株冶集团、锌业股份、豫光金铅、ST 京蓝等。 风险提示：技术路线变化风险、宏观事件冲击导致流动性缩减风险、铟供应超预期变化风险等。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共30页 简单金融 成就梦想 投资案件 结论和投资分析意见 原生铟的供应由于铟资源主要为锌矿伴生的特点而不具备较强的弹性；再生铟方面，回收率已接近天花板；以钢灰为原材料的再生铟未来则将受限于钢铁行业钢灰自我回收不出厂的趋势。需求端，磷化铟以及光伏薄膜将使铟的需求将在未来保持较高景气度。结合我们建立的供需平衡表，建议关注拥有磷化铟产线的云南锗业，以及铟生产能力的锡业股份、株冶集团、锌业股份、豫光金铅、ST 京蓝等。 原因与逻辑 伴生矿属性导致原生铟产量难有弹性。铟矿作为伴生资源 , 在地壳中的含量极低，主要与锌矿伴生, 伴生比例高达 100%, 这就决定了原生铟的供给严重受约束于锌矿的生产； 再生铟：ITO 领域存在可以预见的天花板，尘灰尘泥领域弹性较小。从 ITO 废靶回收的铟理论上能够满足一定比例的新增需求，当前工业回收率约 60%～75%，而通过优化回收体系和靶材设计，理论回收率有 10%～30%的提升空间。钢厂自处理尘泥尘灰不涉及到提取铟，随着钢厂自行处理尘灰尘泥的进程逐步深入，预计将有更多的铟没被回收提取。 ITO 靶材领域为铟目前的最大需求，增长稳健。ITO（Indium Tin Oxide）即为氧化铟锡，其同时兼顾透明以及导电的特性使其在平板显示领域地位相当稳固。根据 GII的市场预测，全球平板显示器市场预计在 2024 年达到 1,914 亿美元，预计到 2030 年将达到 2,746 亿美元，2024-2030 年年复合增长率（CAGR）为 6.2%。磷化铟将成为需求全新增长极。磷化铟衬底凭借其优秀的物理以及化学性能，将在后续光模块的使用中大展身手。而随着磷化铟衬底需求向上游传导，将进一步打开铟的需求空间。根据我们的测算磷化铟领域 2027 年占铟需求的 6.39%。HJT 光伏电池也将拉动铟的需求。若以 1GW HJT 电池带来 4 吨铟需求测算，光伏领域未来将拉动铟需求 15.69%。 有别于大众的认识 市场在铟的供应端的研究与认识并不充分，原生铟的供应由于铟资源主要为锌矿伴生的特点而不具备较强的弹性；再生铟方面，回收率已接近天花板；以钢灰为原材料的再生铟未来则将受限于钢铁行业钢灰自我回收不出厂的趋势。。 市场在铟的需求端充分聚焦于磷化铟带来的需求拉动，而部分忽略了其他领域的可能需求。我们认为除了磷化铟带来的需求确定性增长之外，ITO 靶材领域、HJT 电池对于铟金属需求量的拉动也值得关注。 行业深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共30页 简单金融 成就梦想 1．铟供给：再生铟供给弹性 ............................................. 6 1.1 铟产业链介绍 .........................