轻工造纸行业研究海外新型烟草深度八：合规风暴利好龙头，关注国内新烟放开期权

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑： 国内新烟放开期权值得期待，必要性与可行性兼备，产业链有望受益：《加热卷烟》《尼古丁袋》强制国标已于 2026年 5 月 7 日结束公示，正式进入标准制定期。必要性来自于税收国家利益与人民健康利益：在卷烟增长放缓、控烟压力上升背景下，两类减害产品有望补充烟草利税，造福人民健康，且能补充无烟场景与各价格带需求。可行性来自监管框架可参照与产品技术完备：海外对 HNB 与尼古丁袋监管已有成熟参考，中烟子公司也具备技术与产品储备。预计国内放开 HNB 与口含烟市场化推行是大势所趋，受益环节主要覆盖尼古丁供应、香精香料、卷烟纸及口含烟材料等。 全球情况概览：根据欧睿统计，2025 年全球新型烟草产品市场规模达 905.1 亿美元，同比增长 12.0%，其中无烟烟草/ 雾 化 电 子 烟 / 加 热 烟 草 / 无 烟 口 服 尼 古 丁 全 球 市 场 规 模 138.4/243.6/431.1/91.9 亿 美 元 ， 分 别 同 比+0.9%/+7.0%/+13.4%/+45.7%，口服尼古丁产品高速增长，加热烟草产品维持 10%+增速，雾化电子烟增速回暖。预计2026年无烟烟草/雾化电子烟/加热烟草/无烟口服尼古丁产品全球市场规模预计分别同比+0.9%/+7.5%/+12.7%/+28.9%至 139.6/261.8/485.8/118.5 亿美元。 菲莫国际：新型烟草营收占比突破四成，IQOS 与 ZYN 延续领先。2025 年菲莫国际总营收约 406.0 亿美元，同比增长7.2%，新型烟草业务实现营收 168.5 亿美元，同比增长 15.0%，收入占比提升至约 41.5%。其中 HTU 出货量达 1551 亿支，同比增长 11.1%，IQOS 覆盖市场数提升至 79 个，总新型烟草消费者数约 4350 万人，替代率约 71%。口含烟方面，2025 年 PMI 口服产品总出货量达 12.4 亿罐，同比增长 21.4%，尼古丁袋出货量约 8.8 亿罐，同比增长 36.6%；ZYN 美国销量约 7.45 亿罐，同比增长 28.2%，巩固其在美国尼古丁袋市场的领先地位。 英美烟草：新型烟草业务继续增长，现代口含烟高增对冲雾化承压，HNB 新品是后续变量。2025 年英美烟草新型烟草业务收入达 36.7 亿英镑，同比增长 7.0%。分品类看，加热不燃烧/雾化电子烟/现代口含烟收入分别为 9.3/15.7/11.7亿英镑，分别同比+1.0%/-8.6%/+48.1%。销量方面，2025 年公司新型烟草总销量达 327 亿单位，同比增长 9.8%，其中 HNB 销量 200 亿支，同比下降 4.3%，现代口含烟销量 122 亿袋，同比增长 47.0%。BAT 新型烟草业务中现代口含烟维持超预期增速，HNB 短期仍需观察 glo Hilo 在日本、波兰等核心市场的放量效果，雾化烟未来有望受益于美国 FDA监管变化。 帝国烟草：NGP 连续增长，欧洲仍为新烟核心市场，美洲增速较快。2025 年帝国烟草烟草及 NGP 营业收入为 83.2 亿英镑，同比增长 1.9%，其中 NGP 新型烟草收入为 3.69 亿英镑，同比增长 12.2%，新型烟草收入占比提升至 4.4%。分地区看，2025 年欧洲/美洲/亚非及澳大利亚等地区 NGP 新烟收入分别为 2.80/0.70/0.18 亿英镑，分别同比+7.7%/+62.8%/-30.8%。帝国烟草新型烟草规模仍小于头部烟草巨头，但在西欧市场渠道推进下，NGP 业务延续扩张。 日本烟草：RRP 业务高速增长，Ploom 带动国内外销量提升。2025 年日本烟草总收入达 31844 亿日元，同比增长 14.6%，其中 RRP 业务收入达 1225 亿日元，同比增长 23.9%，保持高增长。销量方面，2025 年 RRP 总销量 140 亿支，同比增长 28.4%，其中国内销量约 114 亿支、海外销量 26 亿支，国内外均实现较快增长，Ploom 产品放量对公司新型烟草业务拉动明显。2025 年日本烟草在日本 RRP/HTS 市场份额分别达 16.4%/14.4%，较 2024 年末分别增长 2.5pt/1.8pt，Ploom 品牌竞争力持续增强。 投资建议与估值 海外市场来看，HNB 和口含烟仍是新型烟草增长较快的方向，PMI、BAT、JT 等龙头持续投入，带动相关产业链需求；国内方面，《加热卷烟》《尼古丁袋》国标已结束公示，后续若标准制定、试点安排、税收政策和渠道配套逐步落地，HNB 和口含烟产业链有望迎来阶段性催化。建议关注尼古丁供应、专卖设备等持证环节，以及香精香料、包装材料、HNB 烟具及加热组件等社会化供应链环节。 风险提示 国内外非法产品监管力度及效果不及预期；国内标准发布及试点落地节奏存在不确定性；汇率波动。 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1.中烟新型烟草开放提速：HNB 与口含烟进入政策推进窗口 ........................................... 7 1.1 国标公示：国内 HNB 与口含烟进入试点化推进阶段 .......................................... 7 1.1.1 事件概括：加热卷烟国标公示，口含烟同步进入政策视野 ................................... 7 1.1.2 推进节奏：22 个月不是硬约束，试点推进进度或远快于当年雾化电子烟 ................... 7 1.2 必要性：传统卷烟增长承压，新型烟草转型势在必行 ......................................... 8 1.2.1 维护国家利益：传统卷烟增长承压，新型烟草有助于稳定税利基础 ....................... 8 1.2.2 兼顾人民利益：减害属性有助于缓和控烟压力与地方医疗财政压力 ...................... 10 1.2.3 丰富产品矩阵：HNB 与口含烟同步推进，补足全价格带与全场景需求..................... 11 1.3 可行性：海外监管有样本，中烟体系有储备，口含烟具备弯道超车机会 ........................ 11 1.3.1 监管可行：海外 HNB 与口含烟监管框架逐步清晰，国内具备参考样本 .................... 11 1.3.2 产品可行：中烟已有 HNB 产品与技术储备，国内推广并非从零开始 ...................... 11 1.3.3 口含烟可行：专利壁垒相对较低，国内产品创新和供应链导入空间更大 .................. 13 1.4 受益方向与幅度：牌照环节先行，社会化供应链弹性更大，远期空间取决于渗透率 .............. 13 1.4.1 受益方向：专卖体系环节确定性更强，社会化环节弹性更高 ............................ 13 1.4