创新药专题：PD-1耐药行业专题系列一：PD-（L）1经治后耐药困局不容忽视，2026年催化密集

PD-(L)1经治后耐药困局不容忽视，2026年催化密集 西南证券研究院 2026年6月 首席分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：雷瑞 执业证号：S1250525110001 电话：021-68416017 邮箱：leir@swsc.com.cn 创新药专题：PD-1耐药行业专题系列一 核心结论 PD-(L)1仍未触顶，正经历从“全面渗透”到“经治后迭代”的关键转型。2025年全球PD-(L)1市场销售额已达567亿美元，2015-2025年CAGR约44%，十年完成从新兴疗法到肿瘤一线治疗基石的跃迁。随着PD-(L)1单抗的临床应用日趋广泛，行业核心矛盾将逐渐从早期的“有效性验证”转向“解决原发/继发耐药性、突破冷肿瘤难题、延长后线患者生存获益”三大命题。PD-1经治后耐药有望成为高需求、最具性价比的“蓝海适应症”之一。1）存量患者基数庞大且持续增长：80%患者无法受益于PD-(L)1单药治疗，而接受一线IO治疗的患者最终都会出现疾病进展。2）耐药机制复杂，后线治疗方法尚不明确：免疫经治后再挑战治疗效率显著下降，ORR不到20%。 后PD-1时代药物新策略：新联合治疗、新技术、新靶点。当患者在化疗联合免疫治疗中出现疾病进展后，标准二线方案是回归化疗，如多西他赛联合或不联合抗血管生成药物。回归单独化疗虽然有效，但效果有限，且毒性不容忽视。全球范围内仍长期缺乏高级别、大样本、针对性的循证医学证据，PD-1经治耐药后市场痛点仍未解决。后PD-1时代，创新药厂商重点布局三大研发策略：新联合治疗、新技术、新靶点。其中，联合治疗PD-(L)1+化疗/CTLA-4/LAG3/TIGIT/VEGF等代表对肿瘤微环境的改善，双抗代表PD(L)1 2.0对PD-1单抗的升级，ADC代表对化疗的精准替代。目前康方生物AK104联合普络西单抗（VEGFR2单抗），取得了目前IO经治肺癌已披露研究数据中最长的OS，mOS=16.7mo。 2026年将是“从概念验证走向估值兑现”的关键年份，催化高度密集。2026年行业投资主线将围绕三类资产展开：具有FIC/BIC潜力的细胞因子融合蛋白和新检查点平台、已进入注册/商业化兑现阶段的PD(L)1双/多抗龙头，以及在IO经治后线显示明确疗效拐点的ADC。1）康方生物：依沃西单抗HARMONi mOS尚未成熟，基于III期HARMONi研究在二线EGFR突变非小细胞肺癌中的积极结果，Summit已于2026年1月12日宣布正式向FDA递交Ivonescimab联合化疗的生物制品许可申请，最晚在11月14日获得PDUFA回复。卡度尼利部分数据已在2026 ELCC公布，后续有望披露完整数据。2）基石药业：CS2009关于经治耐药后线治疗的I期临床数据已在2026 ASCO（5.29~6.2）披露部分内容，有望在2026 ESMO（10.23~10.27）继续读出。3）信达生物：IBI363和IBI343的IO经治I期数据均在2026ASCO大会读出。4）科伦博泰生物：Sac-TMT的III期TroFuse-005在2026年ASCO大会读出完整数据。另外普米斯PM8002联合HER3 ADC 2L治疗实体肿瘤I/II期数据，辉瑞ITG86 ADC III期数据等有望在2026年读出。 建议关注：康方生物、科伦博泰生物、三生制药、信达生物、基石药业等。 风险提示：研发进展不及预期风险，竞争格局恶化风险，市场推广不及预期风险，政策风险。 1 数据来源：GLOBOCAN，全国肿瘤登记中心，NCCR，NAACR，西南证券整理 根据GLOBOCAN数据，2022年全球癌症新增病例1996万例，前三大新发癌种分别为肺癌（12%）、乳腺癌（12%）和结直肠癌（10%）。 根据中国国家癌症中心数据，2022年中国癌症新增病例482万例，其中肺癌新增病例约106万（占比约22%）；中国癌症死亡病例257万例，肺癌死亡病例约73万例（占比约28%）。 2022年全球各癌种病例数分布 2022年中国各癌种病例数分布 全球及中国癌症疾病负担 肺癌 12% 乳腺癌 12% 结直肠癌 10% 前列腺癌 7% 胃癌 5% 肝癌 4% 甲状腺癌 4% 宫颈癌 3% 膀胱癌 3% 非霍奇金淋巴瘤 3% 其他 37% 肺癌 22% 结直肠癌 11% 甲状腺癌 10% 肝癌 8% 胃癌 7% 乳腺癌 7% 食道癌 5% 宫颈癌 3% 前列腺癌 3% 胰腺癌 2% 其他 22% 2 癌症治疗的五大支柱 原理：通过外科手术直接切除肿瘤和周围可能被侵犯的组织 适用场合：早期、局部性肿瘤的首选治疗方法，能快速减轻肿瘤负荷 局限性：广泛转移/弥散性肿瘤，有手术风险和并发症 数据来源：AACR，西南证券 手术 原理：利用电离辐射损伤肿瘤细胞DNA，诱导细胞凋亡。 适用场合：局部病灶控制需求强、术前/术后辅助。 局限性：广泛转移/弥散性肿瘤、部分对射线不敏感的肿瘤（黑色素瘤、肾透明细胞癌） 放疗 原理：通过服用或注射细胞毒性药物（如铂类、紫杉醇等），干扰肿瘤细胞增殖 适用场合：全身系统性治疗，癌种广泛、适用于没有明确靶点、不耐用免疫单药的患者等。 局限性：对快速增殖的正常组织也有抑制作用(骨髓抑制、胃肠道反应和脱发）、毒副作用较多、耐药性 化疗 原理：针对癌细胞特有的靶点（如基因突变、异常蛋白），用小分子药物或抗体精准抑制，如奥希替尼（EGFR+） 适用场合：有明确可药靶点的患者 局限性：需基因检测出明确靶点，且有对应药物、易耐药、费用高 分子靶向治疗 原理：通过激活免疫细胞或解除免疫抑制，恢复机体抗肿瘤免疫应答，利用自身免疫系统杀伤肿瘤。具有拖尾效应，如PD-(L)1单抗 适用场合：癌种广泛，高突变负荷肿瘤、MSI-H/dMMR型癌症等 局限性：起效慢（2~3个月）、个体差异性、激活自免反应 免疫治疗 3 PD-(L)1单抗是最常用的免疫治疗药物 免疫治疗原理：通过激活免疫细胞或解除免疫抑制，恢复机体抗肿瘤免疫应答，利用患者自身免疫系统杀伤肿瘤。免疫治疗主要包括过继免疫细胞疗法、肿瘤疫苗、非特异性免疫激活剂及免疫检查点抑制剂四大类，其中以肿瘤免疫检查点抑制剂的临床研究最为成熟和充分，包括CTLA-4抑制剂、PD-1抑制剂和PD-L1抑制剂等。 抗肿瘤免疫反应的基本过程包括：抗原呈递细胞（APC）或肿瘤细胞将肿瘤抗原呈递给T细胞→肿瘤特异性T细胞被激活，多种共刺激（co-stimulatory）和抑制性（inhibitory）分子参与其中。近年来，越来越多的检查点和免疫通路被研究出来，具有成为治疗新靶点的潜力。 PD-1靶点普遍存在于活化的T细胞、B细胞、单核细胞及其他免疫细胞的跨膜蛋白。它能和配体PD-L1或者PD-L2结合，负向的调节人体免疫反应。PD-1免疫治疗在肺和支气管癌、结直肠癌、非霍奇金淋巴瘤、黑色素瘤表现更优异的客观反映率，ORR大于30%。 数据来源：Cell，CCR，西南证券整理 PD-(L)1抑制剂在不同癌症的ORR表现 肿瘤免疫过程涉及的细胞相互作用 4 PD-(L)1单抗：商业化最