AI应用行业点评：AI美股软件股梳理，2B AI Infra先行，2C Token经济学崛起

证券研究报告 | 行业点评 | 传媒 http://www.stocke.com.cn 1/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 传媒 报告日期：2026 年 06 月 08 日 AI 美股软件股梳理：2B AI Infra 先行，2C Token 经济学崛起 ——AI 应用行业点评 投资要点 ❑ IGV（标普北美扩展软件指数）超跌修复，5 月涨幅超 21% 受“AI 吞噬论”主导的极度悲观预期影响，软件指数 IGV 自 2025 年 9 月 22 日的高点至 2026 年 4 月 10 日回撤 36.6%，生成式 AI 被解读为对 SaaS 的颠覆、vibe coding 工具加剧恐慌。IGV（标普北美扩展软件指数）在 4 月初触及 52 周低点 74.6美元后，5 月涨幅超 21%，创 2001 年 10 月以来最佳月度表现。驱动修复的不是情绪回暖，而是 Snowflake、MongoDB、Okta 业绩集中超预期的 Q1 业绩对“AI吞噬论”的系统性证伪，主要集中在 AI Infra 和安全。 ❑ 反弹结构“Infra 先行”，数据底座、身份治理、安全、可观测涨幅居前。 我们认为，本次反弹逻辑如下：1）美国 Agent 已在 ToB 企业内部广泛渗透，海量Agent 并发运行需要合规、安全地高频访问企业内部数据，AI 直接拉动了对数据平台的用量与算力消耗。2）据 Okta 业绩会，目前超过 88%的企业已有 Agent 安全事件，但仅有 22%的企业能够有效治理 Agent。随着 Agentic AI 普及，大量新的“数字身份”正在产生，对身份认证、权限治理、特权访问管理（PAM）实时监控等需求将显著提升。3）中美 AI 应用率约有 6-12 个月的时间差，目前仍在 2C 和早期 ToB 阶段，相关领域后续在国内有望发力。 ❑ “AI 吞噬论”的线性叙事并不符合真实产业逻辑。 我们认为，Agent 时代减少软件调用的线性逻辑忽略关键事实：AI 从演示级走向生产级，企业对数据治理、安全、身份管理、可观测性、向量检索、工作流协同等系统能力的需求反而被结构性放大。AI 真正带来的并非 IT 预算消失，而是企业 IT 架构复杂度与系统化需求的全面提升。 Snowflake: AI 拉动的需求强劲增长，锁定 AWS 五年 60 亿美元 Graviton 算力。1）业绩超预期，客户质量和数量齐升。Snowflake Q1 营收$13.9 亿（+33%），产品收入+34%，非 GAAP 营业利润率为 13.5%，非 GAAP 产品毛利率为 75.0%。Q1公司净收入留存率 126%，客户粘性与内生增长能力强；Q1 公司净新增客户同比增长 38%，公司 Forbes 全球 2000 强客户达到 813 家，年产品收入超过 100 万美元的客户同比增长 29%达到 779 家。2）与 AWS 签署五年$60 亿合作协议锁定Graviton 算力，CEO 将 Q1 定义为“AI inflection point”3）收购 Natoma 强化治理能力：公司于 5 月签署最终协议，拟收购企业级模型上下文协议平台 Natoma，将治理能力从数据管理延伸至 Agent 执行与工具调用环节。 MongoDB：Atlas 云数据库业务强势。1）2026Q1 公司实现总营收 6.9 亿美元，同比增长 25.2%，Atlas 收入同比增长 29.4%至 5.1 亿美元，占总收入约 75%，Non-GAAP 运营利润率近 18%；2）FY26Q1 公司剩余履约义务（RPO）同比大增 88%达到 14.6 亿美元，净年度经常性收入扩展率达 121%，本季度公司新增 2,500 名客户，客户总数突破 6.77 万，年消费超 10 万美元的客户同比增长 15.5%至 2895 家；3）与 LangChain 战略合作打造 AI Agent 统一后端，简化了从原型到规模化的过渡。4）AI 工作负载增加驱动平台 AI 应用起量：公司已充分布局生产环境的规模化 AI 工作负载需求，Vector Search 采用率领先于公司整体增长，模型上下文协议（MCP）服务器等 AI 工具使用量亦显著增长。 Okta 验证了身份治理价值提升：1）公司 FY27Q1 实现总营收 7.7 亿美元，同比增长 11.2%，其中，订阅收入 7.5 亿美元，同比增长 11.4%，多季度延续稳定增长。2）公司 AI 相关项目的平均订单规模已经明显高于公司普通业务订单平均规模。3）Okta 围绕 Agent 身份治理推出双产品体系（Okta for AI Agents + Auth0 for AI Agents），CEO 称 AI 管线规模为公司史上最大。 Datadog、CrowdStrike、Fortinet 及 Palo Alto Networks 的业绩表现反映出 AI 规模化部署过程中监控与安全需求同步扩张。 行业评级: 看好(维持) 分析师：冯翠婷 执业证书号：S1230525010001 fengcuiting@stocke.com.cn 相关报告 1 《继续重点推荐中国电影及暑期档，AI 大模型景气度向好》 2026.06.07 2 《重点推荐中国电影及暑期档，关注补涨轮动》 2026.05.31 3 《“软切硬”逢调即买，“暑期档”一触即燃》 2026.05.25 行业点评 http://www.stocke.com.cn 2/4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ❑ Token 经济加速产业进入规模化落地，国内公司开始关注 Token 消耗量的考核 6 月 1 日黄仁勋在 GTC Taipei 明确指出“Token 就是资产，Token 已成为获利的营收单位”，Token 服务型商业模式加速成熟，Token 聚合平台、云厂商 MaaS、AI 中转站三足鼎立：1）Token 聚合平台（如 OpenRouter）一站式 API 调用平台成长迅速；2）云厂商 MaaS 服务面向企业提供统一计费与合规方案，云商转向 Token 生态化运营；3）AI 中转站通过跨境差价套利活跃于二级市场，国产模型性价比优势也催生 Token 出口新机会。从应用端来看，Token 经济率先在 AI 剧、营销与电商实现规模化变现：AI 剧大幅降本增效，市场规模快速扩张，AI 营销迈入全链路智能体时代，从 ToB/ToC 两端形成强化。 ❑ 投资建议：5 月美股 AI 软件股反弹核心逻辑三层：（1）反弹结构呈“Infra 先行”特征，数据底座、身份治理、安全、可观测涨幅居前；（2）Token 经济商业模式加速成熟，为应用层变现提供底层支撑。映射 A 股/港股，筛选标准不是“有 AI 概念”，而是有真实收入利润增速——增长质量才是核心；（3）2B 标的业绩跑出证伪“吞噬论”，但传统 Saas 软件股仍受 Seats 商业模式“被吞噬”的逻辑影响。除了计算机软件股外，我们互联网方向重点提示： ➢ 中美 AI 落地节奏有时间差距，目前国内仍处在大模型验证期：阿里巴巴、腾讯、智谱、MiniMax 等； ➢ AI 应用有业绩验证的公司，包