提质改革卓有成效，重塑核心竞争力

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 市场对酒店的关注集中于需求修复斜率，五一假期数据不及预期使得行业阶段性承压。我们认为，公司经历多年并购扩张后持续推进提质改革，正进入效率与利润势能的释放阶段，确定性 α 或被低估。 压缩管理链条，释放经营效率。公司过去多线并行，协同成本高。25 年起，公司推进“做精总部、做强区域、做实省区”改革，精简部门，下放经营权限，推动决策贴近一线。 改革后，员工总数 25 年减少 11.7%至 2.4 万，人均创收/创利稳步提升；管理费用率 26Q1 下降 1.69pct 至 17.84%，销售费用率 26Q1下降 0.14pct 至 6.70%，对比同业其他公司仍有较大空间。 优化资本结构，降低债务压力。公司过去杠杆收购实现规模扩张，推高有息负债规模，25 年达 141 亿元。后续资本结构优化具多重抓手：一是推进 H 股发行，2026 年 3 月 27 日，公司重新向香港联交所递交 H 股发行上市申请；二是退出低效业务，降低租赁负债；三是推进酒店 REITs，减少资产占用。26Q1 公司资产负债率同比下降 0.68pct 至 64.66%。 直营减亏见效，加盟提质推进。公司高质量发展酒店主业，26Q1 境内有限服务酒店 RevPAR 同比+3.7%，同期华住/首旅 RevPAR 同比+2.9%/+0.8%。直营端采取组织前置、激励优化及降本控费等措施，26Q1 境内直营 RevPAR 同比+13.9%，同期华住/首旅直营 RevPAR 同比+4.4%/+4.1%，大幅领先同业。海外推进“五年规划”，将通过系统战略争取扭亏。 盈利预测、估值和评级 我们预计，公司 26/27/28 年实现营业收入 144.01/149.04/155.49亿 元 ， 同 比 增 长 4.27%/3.49%/4.33% ； 实 现 归 母 净 利 润11.89/13.37/15.44 亿元，同比增长 28.46%/12.43%/15.49%；对应EPS 为 1.12/1.25/1.45 元。按当前股价计算，对应 PE 分别为18.04/16.04/13.89 倍。考虑到公司作为国内酒店龙头，具备规模优势、品牌优势及利润势能，给予公司 2026 年 22 倍 PE，对应目标价 24.53 元，给予“买入”评级。 风险提示 消费复苏不及预期；行业竞争加剧；直营减亏不及预期；海外修复不及预期；组织整合不及预期；H 股发行失败。 公司基本情况（人民币） 项目 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 14,063 13,811 14,401 14,904 15,549 营业收入增长率 -4.00% -1.79% 4.27% 3.49% 4.33% 归母净利润(百万元) 911 925 1,189 1,337 1,544 归母净利润增长率 -9.06% 1.58% 28.46% 12.43% 15.49% 摊薄每股收益(元) 0.851 0.868 1.115 1.254 1.448 每股经营性现金流净额 3.33 3.10 1.94 2.90 3.11 ROE(归属母公司)(摊薄) 5.91% 5.78% 7.19% 7.82% 8.71% P/E 31.55 29.12 18.04 16.04 13.89 P/B 1.87 1.68 1.30 1.25 1.21 来源：公司年报、国金证券研究所 02004006008001,0001,2001,4001,6001,80019.0021.0023.0025.0027.0029.0031.00250609250909251209260309人民币(元)成交金额(百万元)成交金额锦江酒店沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、锦江酒店：规模领先，全球化布局的综合酒店集团 ............................................... 4 1.1 重点关注行业供需关系改善 ............................................................... 4 1.2 发展稳步壮大，扎根中国布局全球 ......................................................... 5 1.3 长期整合资产，估值中枢逐步抬升 ......................................................... 8 二、架构理顺：成效初显，组织+资本结构优化齐头并进 .............................................. 9 2.1 整合组织架构，提质增效 ................................................................. 9 2.2 优化资本结构，筹备 H 股上市 ............................................................ 11 2.3 退出低效业务，改善盈利能力 ............................................................ 11 三、运营优化：直营先行，以质效提升重塑核心竞争力 .............................................. 12 3.1 直营运营优化见效，26Q1 RevPAR 超预期 ................................................... 12 3.2 重质发展加盟业务，拓店数量稳步增长 .................................................... 13 3.3 五年规划调改卢浮，品牌出海加速落地 .................................................... 16 四、数字转型：数智赋能，推动渠道效率与会员价值释放 ............................................ 18 4.1 打造“一中心三平台”，积极应用数字化工具 ................................................. 18 4.2 推进“断私联”，CRS 占比大幅上升 ......................................................... 19 4.3“小积分大生意”，锁定长期商旅客户........................................................ 19 五、盈利预测与投资建议 ........................................................................ 20