业绩稳健增长，传奇盒子打造第二增长曲线

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：传媒 | 公司点评报告 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 17.04 总股本/流通股本（亿股） 21.36 / 18.89 总市值/流通市值（亿元） 364 / 322 52 周内最高/最低价 29.00 / 15.77 资产负债率(%) 18.4% 市盈率 22.13 第一大股东 金锋 研究所 分析师:王晓萱 SAC 登记编号:S1340522080005 Email:wangxiaoxuan@cnpsec.com 分析师:王思 SAC 登记编号:S1340525080002 Email:wangsi1@cnpsec.com 恺英网络(002517) 业绩稳健增长，传奇盒子打造第二增长曲线  事件 公司发布 2025 年及 2026Q1 业绩，与传奇 IP《和解协议》推动公司 26Q1 利润大幅增长。2025 年，公司实现营收 53.25 亿元，同比+4.04%；实现归母净利润 19.04 亿元，同比+16.9%；实现扣非归母净利润 18.43 亿元，同比+15.21%。2026Q1，公司实现营收 22.21 亿元，同比+64.19%；实现归母净利润 7.81 亿元，同比+50.65%；实现扣非归母净利润 5.45 亿元，同比+5.75%。26Q1 利润大幅增长，主要系公司与传奇 IP 签订《和解协议》，当期实现投资收益 7046.25 万元，同比增加 6968.69 万元（债务重组收益）；实现营业外收入 1.82 亿元，同比增加 1.82 亿（仲裁赔偿款）。  投资要点 “996 传奇盒子”快速崛起，为公司打开了用户平台业务的全新增长极。2025 年公司凭借“996 传奇盒子”业务异军突起，成为本轮业绩增长的核心增量，当年用户平台业务实现营收 12.23 亿元，同比增长 30.04%。据伽马数据测算，2025 年“传奇”IP 市场规模达 355.5亿元，累计创造超 3700 亿元价值，预计 2026 年将达 400 亿元量级。当前，游戏盒子跳出单一运营模式，向内容社区、直播、数字交易、云服务等领域延伸，提升了用户活跃度与停留时长，增强了广告、增值服务、交易佣金等变现能力，实现商业与用户价值双向提升。我们认为，随着公司与传奇 IP 版权关系逐步理顺，通过三九互娱、贪玩游戏等头部厂商深度合作，可进一步提升其在传奇 IP 生态中的话语权与市场份额。同时，依托平台积累的用户数据与社区氛围，公司有望探索自研内容、IP 衍生开发、跨游戏联运等高附加值路径，持续巩固在传奇品类及轻量化 MMO 赛道的领先地位。 版号充足叠加投流加码，新游流水或爆发。25 年公司新增《梦境守望者》、《冰雪王者》等 18 款版号，版号储备充足。26Q1，公司实现销售费用 9.66 亿元，同比+110.43%，主要系公司加大市场推广，从而推动公司 Q1 营收同比大增 64.19%。26 年 4 月，公司旗下 SLG 策略手游《巨兽战场》首日强势登顶日本、中国香港地区、中国台湾地区的 ios 游戏免费榜，同时韩国及中国澳门地区也同步冲入前三；策略手游《三国：天下归心》开启全民公测，预下载取得免费榜游戏榜 TOP1和总榜 TOP2 的好成绩。我们看好公司新游成长性，在投流助推下带动公司游戏研发、发行业务线快速增长。 前瞻布局多模态 AI 应用，C/B 端全线发展。公司战略投资自然选择，旗下两款 ToC 产品《EVE》、《Elys》为国内 AI 原生游戏探索先锋。有别于传统游戏，《EVE》的核心特点在于利用 AI 多模态工具满足用户的陪伴需求，4 月 10 日正式上线，并在点点数据免费榜排名第4；《Elys》定位新一代社交网络 AI 应用，旨在通过 AI 分身技术重构-6%2%10%18%26%34%42%50%58%66%2025-042025-072025-092025-112026-022026-04恺英网络传媒发布时间：2026-06-08 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 社交交互逻辑。ToB 方面，公司旗下极逸推出自主研发的 AI 全流程开发平台 SOON，实现游戏动画渲染、场景建模、剧情脚本生成等环节的效率提升。我们认为，未来 AI 技术将在体验端与研发端深度重塑游戏生产流程，公司通过在 C 端原生 AI 游戏与 B 端开发平台的前瞻布局，已初步构建起“内容+工具”的双轮驱动体系，有望在下一轮 AI游戏浪潮中占据有利身位。  盈利预测与投资建议 我们看好公司传奇盒子快速放量，构筑第二增长曲线，同时以前瞻性 AI 布局卡位游戏行业未来方向。我们预测公司 2026-2028 年实现营收 78.22、85.42、95.88 亿元，同比+46.9%、9.2%、12.24%；实现归母净利润 26.46、30.48、36.28 亿元，同比+39.01%、15.20%、19.02%。维持“买入”评级。  风险提示： 行业监管风险、新业务不及预期、新游推广不及预期等。  盈利预测和财务指标 项目\年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 5325 7822 8542 9588 增长率(%) 4.04 46.90 9.20 12.24 EBITDA（百万元） 2039.84 2909.71 3342.15 3884.67 归属母公司净利润（百万元） 1903.63 2646.32 3048.48 3628.32 增长率(%) 16.90 39.01 15.20 19.02 EPS(元/股) 0.89 1.24 1.43 1.70 市盈率（P/E） 17.34 12.47 10.83 9.10 市净率（P/B） 3.33 2.77 2.26 1.85 EV/EBITDA 20.92 9.73 7.73 6.03 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2025A 2026E 2027E 2028E 主要财务比率 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表 成长能力 营业收入 5325 7822 8542 9588 营业收入 4.0% 46.9% 9.2% 12.2% 营业成本 1020 1524 1648 1835 营业利润 18.3% 38.0% 15.6% 18.8% 税金及附加 22 29 33 37 归属于母公司净利润 16.9% 39.0% 15.2% 19.0% 销售费用 1676 2967 3263 3590 获利能力 管理费用 186 167 150 138 毛利率 80.8% 80.5% 80.7% 80.9% 研发费用 595 583 525 499 净利率 35.7% 33.8% 35.7% 37.8% 财务费用 -40 -37 -