港股社服行业投资策略：服务消费复苏可期，把握边际改善投资机遇

证 券 研 究 报 告服务消费复苏可期，把握边际改善投资机遇证券分析师：贾梦迪 A02305200100022026.6.3港股社服投资策略主要内容1. 澳门博彩：业绩具备韧性，估值处于低位2. 在线旅游：短期油价扰动，长期增长确定3. 餐饮茶饮：业绩筑底企稳，配置价值凸显2www.swsresearch.com证券研究报告31.1 博彩收入稳健增长：供给受限的高端消费具备韧性资料来源：澳门博彩监察协调局，申万宏源研究月度博彩收入复盘：2026年初至今的博彩收入达到1083.8亿澳门币，同比增长10.9%，主要受益于财富效应，非博彩元素例如演唱会的丰富，电子博彩桌的应用提高效率，签证的放松等。澳门博彩月度毛收入数据0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0501001502002503002020.012020.032020.052020.072020.092020.112021.012021.032021.052021.072021.092021.112022.012022.032022.052022.072022.092022.112023.012023.032023.052023.072023.092023.112024.012024.032024.052024.072024.092024.112025.012025.032025.052025.072025.092025.112026.012026.032026.05博彩毛收入对比2019年的恢复程度（右轴）(亿澳门币)www.swsresearch.com证券研究报告41.2 1Q26中场博彩收入占比环比略微提升，Ebitda表现好于收入表现资料来源：澳门博彩监察协调局，申万宏源研究中场博彩收入占比环比略微提升：1Q26的总博彩收入同比增长14%，恢复到2019年的87%，其中中场博彩收入同比增长7%，对比2019年增长19%，贵宾博彩收入同比增长35%，恢复到2019年的53%。中场博彩收入占比环比提升1个百分点至70.3%。Ebitda好于收入表现：1Q26博彩公司的Ebitda整体恢复至2019年的90%，好于博彩收入87%的恢复度，受益于高利润率的中场博彩收入占比的提升，以及行业竞争格局的稳定。对比2019年的恢复度1Q252Q253Q254Q251Q26银河娱乐77%79%85%92%93%永利澳门80%79%88%87%82%美高梅中国151%157%154%168%170%新濠博亚娱乐81%90%80%70%90%金沙中国65%74%79%74%74%澳博控股94%80%89%64%90%行业整体EBITDA81%86%88%86%90%行业整体博彩收入76%83%88%92%87%资料来源：公司财报，申万宏源研究博彩季度收入对比2019年的恢复度（%）博彩季度Ebitda对比2019年的恢复度（%）0%20%40%60%80%100%120%整体贵宾中场www.swsresearch.com证券研究报告51.3 澳门越来越受益于演唱会带动的悦己消费随着中国澳门的表演场馆设施逐渐完善，例如2023年开业的银河综艺馆（最多可容纳16,000名观众）以及2024年11月重新上线的威尼斯人综艺馆（最多可容纳14,000名观众），以及政府和各大娱乐公司积极推动非博彩元素的发展，越来越多的演唱会、艺术展览及体育赛事等在中国澳门举办，吸引不同类型的游客，促进中国澳门向国际旅游城市转型。资料来源：澳门本地宝，申万宏源研究中国澳门6月往后的非博彩娱乐项目列举时间项目举办场地6月伍佰演唱会澳门银河综艺馆6月谭维维演唱会澳门百老汇6月裴珠泫演唱会新濠影汇综艺馆6月周华健演唱会伦敦人综艺馆6月李洪基演唱会伦敦人剧场6月谭维维演唱会澳门百老汇7月杨丞琳演唱会澳门威尼斯人综艺馆7月陈奕迅演唱会澳门银河综艺馆8月关心妍演唱会澳门百老汇8月赵传演唱会伦敦人综艺馆www.swsresearch.com证券研究报告6彭博一致预期和估值1.4 估值处于低位公司代码公司名称市值（亿港元/美元）EV/EBITDA收入（亿元）EBITDA（亿元）财报单位26E27E 28E 25A26E27E28E25A26E27E28E00027.HK银河娱乐1,4298.1 7.5 7.1 492522488522129149162177港币01928.HK金沙中国1,3239.1 8.4 8.0 74835878320242627美元02282.HK美高梅中国4506.4 5.7 5.2 34836432936488869192港币01128.HK永利澳门3118.7 8.2 8.0 29031228231270778183港币00880.HK澳博控股1389.6 8.2 7.3 28225523425533404547港币MLCO.O新濠博亚娱乐226.2 5.5 5.0 52543815412131415美元资料来源：彭博，申万宏源研究（盈利预测使用彭博一致预期）；新濠博亚娱乐的市值是亿美元，其余都是亿港币；市场数据截至月日。www.swsresearch.com证券研究报告71.5 推荐标的：银河娱乐——在建项目提供未来增长驱动力◼1Q26业绩由高端业务驱动。公司的贵宾转码数同比增长61%，贵宾收入增长18%，中场博彩收入增长17%，受益于投注额增长6%以及较高的赢率28.2%，角子机收入增长10%。公司近期将高端博彩区嘉天峰的私人包厢数量由6个增加至10个。◼未来及翻新项目。澳门银河四期项目预计2027年竣工，包括1350间酒店房间、约5,000个座位的剧院、绿化园林、水上玩乐园区及娱乐场等。澳门星际酒店的翻新工程预计1Q27前完成。在建及未来项目开业时间位置简介澳门银河三期2023年4月开始试营业，12月正式开幕路氹建筑面积与一二期相同1150个酒店房间，16000 个座位的演出场地，40万平方英尺的会议中心，以及娱乐场等澳门银河四期预计2027年竣工发展面积约60万平方米，将引入多个高端并首度进驻中国澳门的酒店品牌，1350个酒店房间，拥有达至5,000 个座位的剧院、多元化的餐饮、零售、非博彩设施、园林、水上玩乐园区及娱乐场横琴项目规划中珠海土地2.7平方公里，预计开发成马尔代夫式的低密度休闲度假村，与集团在中国澳门的高密度项目优势互补资料来源：公司财报，申万宏源研究www.swsresearch.com证券研究报告8资料来源：公司财报，申万宏源研究◼1Q26业绩符合预期，利润率环比改善：净收入21亿美元，同比增长24%，赢率调整后Ebitda 6.2亿美元，同比增长13%，赢率调整后Ebitda率29.6%，环比改善0.7个百分点。◼高端业务增长强劲：VIP转码数同比增长68%，VIP收入增长101%；中场博彩收入增长22%，其中高端中场收入增长28%，普通中场收入增长16%。旗下项目简介：项目开业时间位置1Q26 EBITDA贡献1Q26 EBITDA率威尼斯人2007年8月路氹38%34%伦敦人2021年2月路氹35%30%巴黎人2016年9月路氹7%20%四季酒店2008年8月路氹18%39%澳门金沙2004年5月半岛