公用事业行业研究：从“双碳”到“算电”，两轮电力行情对照

敬请参阅最后一页特别声明 1 公用事业与环保组 分析师：姜涛（执业 S1130525120007） jiang_tao＠gjzq.com.cn 分析师：许子怡（执业 S1130526030003） xuziyi＠gjzq.com.cn 联系人：郭仕豪 guoshihao ＠gjzq.com.cn 从“双碳”到“算电”，两轮电力行情对照 投资逻辑： ◼ 复盘 2020-2022 年双碳新能源行情，从点状到区域到全国、从主题行情到产业趋势到基本面改善 受双碳和电改深化推动，2020-2022 年电力板块出现持续超额收益，整体呈现从点状公司的主题行情→区域性绿电的新能源规划落地→全板块的电价上涨基本面改善的三轮次投资机会，期间电力板块最大涨幅达 65%，风电、光伏子版块涨幅达 203%、152%。复盘来看，2020 年 9 月双碳目标提出后，新能源运营商率先上涨，H 股低估值新能源运营商率先启动行情，主题行情驱动豫能控股至年底涨幅达 160%。随后进入 2021 年，区域性绿电运营商及全国性电力公司的新能源业务布局逐步显现，驱动上半年行情加速。随后伴随用电负荷高增、煤价上涨，2021 年 10 月 1439 号文出台，提出扩大电价上下限，电力的基本面自此改善，板块进入全国性公司领衔行情，并进一步外溢至火电等其他电源品种。复盘上轮行情演绎的路径，电力低配低估、产业趋势明确、基本面迎来改善，多维共振驱动行情。 ◼ 2026 年初至今算电融合行情由点及面，产业趋势趋于明朗，基本面也在持续改善 2026 年初至今的算电融合行情也有相似之处。本轮主题行情自 3 月开始，去年发布的 1192 号文促进新能源就地消纳、今年 3 月的两会及十五五规划强调算电融合，最初以点状行情为主，如豫能控股、华电辽能涨幅超 200%。进入5 月后，行情逐步向中大型公司演绎，5 月初大唐中卫云基地作为我国首个大规模算电协同绿电直供项目落地，688 号文同期发布，强化了市场对电力企业参与算力基础设施建设、绿电直供商业模式落地的预期，板块行情加速向数据中心节点所在省份的省属能源集团、全国性公司中推进电力大基地向电算大基地的企业进行延展。与此同时，南方电网负荷 5 月 25-28 日持续新高，相较往年提前约一月，广东最新现货电价和 6 月月度电价同比上涨 86%、8%，伴随煤炭等能源价格的上涨，市场对基本面改善的预期的共识也在持续形成。我们的观点是：算电融合的产业趋势已经明朗，看好电力企业未来将更多以参股甚至控股方式参与算力设施建设和运维，即从能源底座逐步转向算力底座，也通过产业链延伸提升电力资产的商品化。关注后续数据中心节点省份的算力规划，评估电力集团的参与强度。 ◼ 三维框架高度兑现：能源通胀下的电价上涨、业绩兑现中的时间线索、低配低估下的主题行情 我们 3 月就已提出当下煤与电行情的三维框架：（1）长期来看，能源通胀下的电价上涨：在上半年煤电需求低基数下高增长的驱动下、叠加地缘和煤矿事故等影响，煤价走势如期强劲（本周 Q5500 煤价达 848 元/吨，同比涨幅达235 元/吨），更多省份月度及现货电价中枢有所上涨，电价底部向上值得期待；（2）中期来看，业绩兑现中的时间线索：Q1 火电业绩好于市场预期，通过市场化交易、容量电价上涨抵抗了年度长协电价的大幅下行，呈现了充分的业绩韧性，分红和现金流也进一步彰显公用事业化。我们强调，看好火电在 Q2 业绩底部+估值底部，未来将迎逐季度改善，目前已经进入配置窗口期。此外，汛期水文改善带来的量价齐升基本确定；（3）短期来看，低配低估下的主题行情：算电融合行情仍将演绎，从点状公司向区域逻辑延展，并持续跟进投资进展，另外我们建议也关注能源强国，本周能源局赴深圳调研能源强国建设工作已显端倪，关注分子侧扩大能源需求、分母侧体现安全溢价。煤与电大部分龙头公司具备股息基础，攻守兼备。 ◼ 相关标的：关注时间线与事件线，重视算电融合与能源强国 时间线——当前的煤炭：兖矿能源、兖煤澳大利亚、中国神华、陕西煤业；一季报火电：皖能电力、宝新能源、华能国际电力股份、国电电力、华能蒙电；汛期的水电：国投电力、长江电力。 事件线——央国企市值管理与资本运作：川投能源、华电国际、涪陵电力。 风险提示 煤价波动幅度超预期；绿电装机及消纳情况不及预期；电力体制改革政策出台不及预期。 公用事业行业研究 2026 年 05 月 31 日 买入（维持评级） 行业周报 证券研究报告 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录 一、从“双碳”到“算电”，两轮电力行情对照 .......................................................... 3 二、电力煤炭高频数据跟踪 ....................................................................... 9 三、板块估值及交易情况 ........................................................................ 11 四、风险提示 .................................................................................. 12 图表目录 图表 1： 受双碳及电改政策催化 2020-2022 年电力板块持续上涨 ...................................... 3 图表 2： 复盘 2020-2022 年行情，部分区域公司、区域新能源、新能源龙头、全国火转绿龙头公司分批上涨 . 4 图表 3： 当前公用事业板块 PE 估值约 19-20 倍 ..................................................... 5 图表 4： 最新公用事业成交量占比为 9.3%、成交额占比为 4.0% ....................................... 5 图表 5： 受绿电政策及电价上涨催化 2026 年初至今电力板块上涨超 20% ................................ 6 图表 6： 2026 年初至今个股涨幅持续扩大 .......................................................... 6 图表 7： 煤与电行情的三维框架 .................................................................. 8 图表 8： 内贸煤价格维持高位运行 ................................................................ 8 图表 9： 广东现货电价本周迅速攀升 .............................................................. 8 图表 10： 20