首次覆盖：嘉士伯赋能，全国化、高端化、多品牌全面推进

[Table_RightTitle] 证券研究报告|食品饮料 [Table_Title] 嘉士伯赋能，全国化、高端化、多品牌全面推进 [Table_StockRank] 增持(首次) [Table_StockName] ——重庆啤酒（600132）首次覆盖 [Table_ReportDate] 2026 年 05 月 29 日 [Table_Summary] 投资要点: 全国性多品牌啤酒龙头，嘉士伯独家平台。重庆啤酒是嘉士伯在华唯一运营平台、国内啤酒行业前五龙头，1958 年创立、1997 年上市，2020年完成嘉士伯大陆啤酒资产整体注入，形成国际高端品牌+本土强势品牌双矩阵全国化布局。 足球基因浓厚，世界杯受益标的之一。需求端餐饮复苏、即时零售扩容、2026 年世界杯、厄尔尼诺高温等多重催化叠加利好啤酒消费，嘉士伯品牌拥有近 40 年足球基因，2026 年美加墨世界杯期间有望借助居家观赛趋势，拉动即时零售与高端产品销量增长。此外，以“苏超”“湘超”“渝超”为代表的地方性足球赛事快速崛起，赛事周期长、民众参与度高、消费场景丰富，对啤酒营销的效益显著，成为公司区域深耕的重要营销触点。 高端化+高盈利+高分红优势明显。手握嘉士伯/1664/乐堡等国际高端+乌苏/重庆/风花雪月等本土强势牌，精准覆盖体育、音乐、商务、文旅、餐饮全场景；高档/主流产品基本完成经济型替代，吨价与毛利率行业领先。高档产品占比超 60%，毛利率超 50%，ROE96%，股息率近 5%，均为行业领先，盈利质量与股东回报双优。经营性现金流状况优良，费用管控能力突出，确保业绩韧性。公司 2025 年重点在非现饮渠道推出 1升装罐装新品作为核心升级方向，较当前平均出厂吨价提升显著，基数较低但增速较快，未来有望成为拉动 ASP 和毛利率增长的重要抓手。 成本端安全边际充足。供给端大麦/纸箱/玻璃成本低位、核心原材料国产替代稳步推进，公司已对主要原材料、包材进行锁价，预计 2026 年整体采购成本相比 2025 年约有 1 个百分点的节约，成本端安全边际充足。 乌苏大单品引领爆发，矩阵复制空间广阔。乌苏凭“高麦汁、高酒精度、硬核社交”破圈，成为百万吨级全国大单品；乐堡、风花雪月有望复刻增长逻辑，推动多品牌协同放量。 [Table_ForecastSample] 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入(百万元) 14721.87 14940.53 15184.63 15386.47 增长比率(%) 0.53 1.49 1.63 1.33 归母净利润(百万元) 1230.90 1284.38 1350.20 1403.96 增长比率(%) 10.43 4.35 5.12 3.98 每股收益(元) 2.54 2.65 2.79 2.90 市盈率(倍) 20.06 19.22 18.29 17.59 市净率（倍） 17.93 14.01 11.39 9.54 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 [Table_BaseData] 基础数据 总股本（百万股） 483.97 流通A股（百万股） 483.97 收盘价（元） 50.01 总市值（亿元） 242.03 流通A股市值（亿元） 242.03 [Table_Chart] 个股相对沪深 300 指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 [Table_Authors] 分析师: 陈雯 执业证书编号： S0270519060001 电话： 18665372087 邮箱： chenwen@wlzq.com.cn -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%重庆啤酒沪深300证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 3001 [Table_Pagehead2] 证券研究报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 39 页 第二曲线启航，饮料打开增长空间。年轻消费群体消费习惯向“自主选择、微醺”转变，酒精、饮料边界模糊成为行业新趋势。公司 2024 年起布局汽水、能量饮料、发酵风味饮料，2025 年推出多款茶啤、果啤等创新产品，且通过即时零售渠道以缩短价值链和压缩中间加价环节，让新品以更具价格优势触达消费者。这些新品充分满足消费者对产品个性化、性价比的要求，中长期有望贡献增量，成为公司的第二增长曲线。 渠道创新及产能强化支撑增长。“大城市计划”已覆盖 105 城，即时零售深度合作京东、美团、淘宝等平台，公司前瞻布局有望持续享受渠道变革红利；餐饮端打造乌苏+烧烤、重啤+火锅强场景绑定，精准渗透高消费频次领域，线上引流+线下沉浸闭环成型，渠道掌控力持续提升。落后产能出清彻底，产能利用率行业领先，佛山等新产能陆续投产；原材料成本低位叠加智能工厂降本，盈利稳定性突出。 盈利预测与投资建议：公司盈利与股息率行业领先，乌苏全国扩张+世界杯营销有望进一步提份额，新品推广+即时零售打开增长空间。预计2026-2028 年营收 149.41/151.85/153.86 亿元，同比+1.49%/+1.63%/ +1.33%；归母净利润 12.84/13.50/14.04 亿元，同比+4.35%/+5.12%/ +3.98%；2026 年 5 月 27 日股价对应 PE 为 19.22/18.29/17.59x。建议重点跟踪体育赛事、高温天气、新品推广节奏。 风险因素：市场竞争加剧；铝价等原材料成本上升；新产品推广不及预 期。 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 39 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告 $$start$$ 投资核心观点 重庆啤酒是国内少有的“高端化+全国化+高分红”兼具的啤酒龙头。依托嘉士伯全球赋能与本土强势品牌矩阵，公司成功打造出乌苏、乐堡、风花雪月等差异化大单品，深度绑定烧烤、火锅、音乐、足球等高频消费场景。2026年世界杯、国内足球赛事、厄尔尼诺高温、1L装新品推广等多重催化叠加，当前估值处于合理区间，高分红属性突出，具备较高的安全边际与向上弹性。 ⚫ 公司整体判断 重庆啤酒是中国五大啤酒企业之一，具备“国际品牌+本土品牌”双轮驱动的独特优势。公司在高端化、全国化、场景化三大战略方向上均处于行业领先位置，盈利能力（2025年毛利率50.9%、净利率16.8%）、ROE（2025年96.1%）、股息率（近5%）等核心指标均位居行业前列。公司已从区域性品牌成功转型为全国性高端啤酒龙头，具备穿越周期的经营韧性与持续成长性。 ⚫ 差异化观点 市场普遍认为啤酒行业增速放缓、高端化见顶，但我们认为： ①通过渠道+产品创新进行高端化升级：市场普遍认为啤酒行业高端化见顶，但重庆啤酒的高端化路径具有独特性，通过1升装产品升级、即时零售渠道压缩加价环节、以及柔性供应链支撑的多SKU创新，实现了“结构性高端化”而非简单的“价格提升型高端化”，既能满足消费者对产品个性化、性价比的要求，又能提升公司毛利率水平。 ②大包装创新+非啤饮料打开第二增长曲线：市场普遍认为啤酒行业消费量见顶，但酒精、饮料边界模糊成为行业新趋势