Q1业绩表现亮眼，空白掩模板业务落地打开成长空间

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年05月26日优于大市聚和材料（688503.SH）Q1 业绩表现亮眼，空白掩模板业务落地打开成长空间核心观点公司研究·财报点评电力设备·光伏设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：李恒源010-88005313021-60875174wangweiqi2@guosen.com.cnlihengyuan@guosen.com.cnS0980520080003S0980520080009基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价114.44 元总市值/流通市值27698/0 百万元52 周最高价/最低价121.44/31.00 元近 3 个月日均成交额1088.89 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《聚和材料（688503.SH）-公司收购 SKE 空白掩模板块，助力国产半导体自主可控》 ——2025-09-10公司 26Q1 业绩大幅增长，实现归母净利润 2.90 亿元，同比+223.0%、环比+60.3%。2025 年公司实现归母净利润 4.20 亿元，同比+0.4%；扣非归母净利润 3.90 亿元，同比-3.8%；综合毛利率 7.3%，同比-1.4pct；光伏浆料出货1867 吨，同比约-8%。2026Q1，公司实现归母净利润 2.90 亿元，同比+223.0%、环比+60.3%；扣非归母净利润 2.50 亿元，同比+181.8%；综合毛利率 10.6%，同比+4.3pct、环比+2.0pct。26Q1 扣非吨净利约 78 万元/吨，海外放量与供应链优势共同推升主业利润中枢。2026Q1 公司光伏浆料出货约 320 吨，测算对应扣非吨净利约 78 万元/吨。利润弹性主要来自海外出货占比提升至 20%、采购体系优化及前期备货结转收益。26Q1 计提资产减值 0.99 亿元、信用减值 0.73 亿元，减值因素对报表形成短期扰动。2026Q1 公司信用减值损失 0.73 亿元，主要与银价上涨推升银浆货值、应收账款规模增加有关；资产减值损失 0.99 亿元，主要系期末银价回落后计提存货跌价准备。海外放量与少银化/无银化共振，主业盈利中枢有望持续抬升。海外电池产能扩张带动导电浆料需求提升，公司已切入海外主流客户供应链体系，海外加工费及盈利能力优于国内，有望持续贡献增量。同时，白银价格高位波动推动少银化、无银化趋势加速，公司银包铜、纯铜等产品 2026 年出货有望迈上百吨级台阶。半导体空白掩模业务完成交割，半导体材料布局进入兑现阶段。公司收购韩国 SKE 空白掩模业务已完成交割，实际支付交易对价约人民币 2.98 亿元。客户方面，公司已推进国内主要客户供应商代码建立，并陆续进入送样、测试、验厂及框架合作阶段；产能方面，韩国现有 1 万片/年产能，上海基地规划新增 4 万片/年产能，其中一期预计 2027 年下半年投产。风险提示:光伏行业需求不及预期；银价大幅波动导致库存减值或订单节奏变化；空白掩模板客户验证进度不及预期。投资建议:考虑银浆业务的海外放量以及半导体空白掩模板和少银化、无银化浆料的产业化推进，我们上调 2026-2027 年归母净利润预测至 8.21/8.93亿元（原预测为 5.10/6.39 亿元），新增 2028 年盈利预测 12.85 亿元，同比+95.7%/+8.7%/+44.0%，当前股价对应 PE 为 34/31/22 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)12,48814,59324,76725,16030,489(+/-%)21.4%16.9%69.7%1.6%21.2%净利润(百万元)4184208218931285(+/-%)-5.4%0.4%95.7%8.7%44.0%每股收益（元）1.731.733.393.695.31EBITMargin4.9%4.3%4.5%4.2%5.1%净资产收益率（ROE）8.6%8.6%15.2%14.5%18.2%市盈率（PE）66.366.033.731.021.6EV/EBITDA45.850.428.729.120.0市净率（PB）5.975.544.804.263.64资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩情况2025 年实现归母净利润 4.20 亿元，同比+0.4%，实现扣非归母净利润 3.90 亿元，同比-3.8%。2025 年公司实现营业收入 145.93 亿元，同比+16.9%；实现归母净利润 4.20 亿元，同比+0.4%；实现扣非归母净利润 3.90 亿元，同比-3.8%；综合毛利率 7.3%，同比下降 1.4pct。2025 年，公司光伏浆料出货 1867 吨，同比下降约8%。在出货量有所回落的背景下，公司收入仍实现增长，主要系白银价格上涨带动产品销售单价提升。2026Q1 实现归母净利润 2.90 亿元，同比+223.0%，扣非归母净利润 2.50 亿元，同比+181.8%。2026Q1，公司实现营业收入 56.15 亿元，同比+87.5%、环比+42.1%；实现归母净利润 2.90 亿元，同比+223.0%、环比+60.3%；实现扣非归母净利润 2.50亿元，同比+181.8%；综合毛利率为 10.6%，同比+4.3pct、环比+2.0pct。扣非吨净利约 78 万元/吨，海外放量与供应链优势共同推升主业利润中枢。2026年 Q1，公司光伏浆料出货约 320 吨，对应扣非吨净利约 78 万元/吨。Q1 利润弹性主要来自三方面：（1）海外出货占比提升，Q1 突破 20%，高毛利区域销售占比提升，对盈利形成正向拉动；（2）采购端由银粉采购向银锭、银粉并行的多渠道体系切换，增强了原材料成本管控能力；（3）在银价上行阶段，前期备货结转对当期利润形成一定增厚。26Q1 计提资产减值 0.99 亿元、信用减值 0.73 亿元，对报表形成短期扰动。2026Q1，公司确认投资收益-1.63 亿元，同时实现公允价值变动收益 1.68 亿元；信用减值损失 0.73 亿元，主要系银价上行推升银浆货值，应收账款规模随之增加所致；资产减值损失 0.99 亿元，主要为公司基于期末银价回落及谨慎性原则计提的存货跌价准备。海外放量与少银化/无银化共振，主业盈利中枢有望持续抬升。展望后续，公司光伏浆料业务仍具备较强成长韧性。行业供给紧张阶段，公司稳定交付能力进一步体现，客户粘性与市场份额同步提升。当前公司综合市占率已提升至 30%以上，部分优势产品市占率超过 40%，龙头地位进一步巩固。海外电池产能扩张带动导电浆料需求快速提升，公司已切入海外主流客户供应链体系。海外市场加工费水平和盈利能力优于国内，随着海外出货占比继续提升，公司产品结构和利润水平有望进一步改善。白银价格高位波动背景下，光伏金属化环节少银化、无银化趋势愈发明确，公司已布局银包铜、纯铜等新型浆料产品，并与主流电池客户及设备厂商持续推进验证。预计 2026 年公司银包铜/纯铜浆料出货有望迈上百吨级台阶，后续