电子行业研究：英伟达业绩超预期，Rubin机架算力硬件价值量大幅提升

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 英伟达业绩超预期，Rubin 机架算力硬件价值量大幅提升。5 月 21 日，英伟达披露 2027 财年第一季度（26.1~26.4）业绩，实现营收 816 亿美元，同比+85%，环比+20%，GAAP 毛利率为 74.9%，同比+14.4pcts，环比-0.1pcts，GAAP 净利润 583 亿美元，同比+211%，环比+36%；Non-GAAP 毛利率为 75.0%，同比+14.2Pcts，环比-0.1pcts，Non-GAAP 净利润为 455 亿美元，同比+139%，环比+17%。超大规模客户收入占本季度数据中心销售额的 50%，其余 50%来自“AI 云、工业、企业和主权客户”等多种渠道。公司指引 2027 财年第二季度营收 910 亿美元（±2%），其中未考虑中国区数据中心收入，预计 GAAP、Non-GAAP 毛利率分别为 74.9%、75.0%。英伟达数据中心产品全线快速增长，第一季度数据中心营收达到 752 亿美元，同比+92%，环比+21%。目前 Blackwell 已经在客户端大量采用，英伟达 CEO 黄仁勋表示，2027 财年下半年开始出货的下一代 AI 计算平台 Vera Rubin 开局态势十分强劲，预计“将比 Grace Blackwell 更成功”，且该产品在其生命周期内都会供应紧张。英伟达表示首批 Vera CPU 在 5 月 15 日及 5 月 18 日陆续向 Anthropic、OpenAI、SpaceXAI 和甲骨文等北美云端大厂供货，启动这波 Vera Rubin 平台新 AI 服务器商机。从英伟达公布的业绩及指引来看，均超市场预期，我们认为随着 Vera Rubin 机架的大量出货，产业链迎来新一轮拉货旺季，目前 AI 覆铜板/PCB 及各算力硬件厂商正在积极备货，继续看好受益产业链。英伟达 Rubin 机架硬件价值大幅提升，根据对 Rubin VR200 机柜的 BOM 成本分析可知，Rubin VR200 机柜 ODM 采购 ASP 达 780 万美元，较上一代 GB300 机柜的 399 万美元接近翻倍，其中存储涨幅最大，一方面是容量的增加，另一方面存储芯片价格的上涨，单机架存储价值量达到 200.2万美元，比 GB300 增长 435%；PCB 价值量增加 233%，一方面是新增了很多新物料，一方面是层数的增加及材料的升级；其他还有 MLCC 价值量增加 182%，ABF 基板价值量增加 82%，液冷、电源价值量也有积极提升。我们认为，AI 覆铜板/PCB 等算力核心硬件技术不断升级，用量也在增加，价值量持续提升，继续看好核心受益公司。从近期 AI 产业链多家公司业绩超预期，英伟达新一代 Vera Rubin 平台需求强劲，谷歌 AI token 处理量一年同比增长 7 倍，Anthropic营收爆发式增长，台积电用于 AI 芯片的先进制程产能排满、加速扩产及 GPU 租赁价格上涨的情况来看，AI 短期、中期的需求都非常强劲。Token 数量的爆发式增长，带动了 ASIC 强劲需求，我们研判谷歌、亚马逊、Meta、Open AI 及微软的 ASIC 数量，2026-2027 年将迎来爆发式增长。整体来看，继续看好 AI 覆铜板/PCB 及核心算力硬件、半导体设备及苹果产业链。。 投资建议与估值  看好 AI 覆铜板/PCB 及核心算力硬件、半导体设备及苹果产业链。从近期 AI 产业链多家公司业绩超预期，英伟达新一代 Vera Rubin 平台需求强劲，谷歌 AI token 处理量一年同比增长 7 倍，Anthropic 营收爆发式增长，台积电用于 AI 芯片的先进制程加速扩产、CSP 大厂长协抢锁存储产能及 GPU 租赁价格上涨的情况来看，AI 短期、中期的需求都非常强劲。我们研判谷歌、亚马逊、Meta、Open AI 及微软的 ASIC 数量，2026-2027 年将迎来爆发式增长。目前多家 AI-PCB 公司订单强劲，满产满销，正在大力扩产，业绩高增长有望持续。AI 覆铜板也需求旺盛，由于海外覆铜板扩产缓慢，大陆覆铜板龙头厂商有望积极受益。  细分行业景气指标：消费电子（稳健向上）、PCB（加速向上）、半导体芯片（稳健向上）、半导体代工/设备/材料/零部件（稳健向上）、显示（底部企稳）、被动元件（加速向上）、封测（稳健向上）。 风险提示 需求恢复不及预期的风险；AIGC 进展不及预期的风险；外部制裁进一步升级的风险。 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 一、细分板块观点 1.1 消费电子：C 端落地场景持续拓展，关注 BOMB 成本涨价情况 随着多模态交互成为标配、Agent 应用生态成熟，以及模型推理成本的进一步优化，大模型调用量有望延续当前的高速增长曲线，AI 正从技术探索全面迈向大规模生产力赋能的新阶段。随着大模型的持续优化，原本参数规模庞大的生成式 AI 模型正在变小，同时端侧处理能力正在持续提升。 我们看好 AI 应用落地：1）AI 手机方面，重点看好苹果产业链，折叠手机、折叠 pad、AI 眼镜、智能桌面等产品陆续推进中，苹果将持续打造芯片、系统、硬件创新及端侧 AI 模型的核心竞争力，算力+运行内存提升是主逻辑，带动 PCB板、散热、电池、声学、光学迭代。2）多家厂商发布 AI 智能眼镜，重点关注海外大厂 Meta 发布新机的节奏，以及苹果、微软、谷歌、OpenAI、亚马逊等布局情况。3）AI 端侧应用产品正在加速，各大厂积极尝试不同品类产品，覆盖类 AIPin、智能桌面、智能家居等产品，有望给可穿戴等硬件产品带来创新和新的机遇。 1.2 PCB：高景气度继续维持，地缘冲突影响为未来增加不确定性 根据 4 月跟踪，整个产业链景气度判断为“保持高景气度”，主要原因来自于汽车、工控随着政策补贴加持同时 AI 持续大批量放量，PCB 行业仍然处于同比高速增长的景气度中。从产业链跟踪来看，一季度保持较高的景气度状态，我们预计二季度的景气度有望进一步走高（海外 AI 新品开始拉货），并且中低端原材料和覆铜板涨价至少持续到 6 月；近期发生的地缘冲突使得原材料价格大幅上涨、宏观预期变得复杂，不过近期预期波动有所平稳，建议保持密切观察。 图表1：台系电子铜箔厂商月度营收同比增速 图表2：台系电子铜箔厂商月度营收环比增速 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 图表3：台系电子玻纤布厂商月度营收同比增速 图表4：台系电子玻纤布厂商月度营收环比增速 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%台系铜箔-月度营收-YoY-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%台系铜箔-月度营收-MoM0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%台系玻纤布-月度营收-YoY-20%-10%0%10%20%30%40%50%台系玻纤布-月度营收-MoM 行业周报 敬请参阅最后一页特别声明 3 扫码获取更多服务 图表5：台系