并购粤丰实现规模跃升，供热收入+协同红利兑现可期

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 瀚蓝环境（600323.SH）：并购粤丰实现规模跃升，供热收入+协同红利兑现可期 2026 年 5 月 21 日 强烈推荐/维持 瀚蓝环境 公司报告 全国固废领域头部企业。瀚蓝环境成立于 1992 年，是国内固废处理领域的头部企业，业务覆盖固废处理、水务、能源服务等领域。2025 年，公司完成对粤丰环保的私有化整合，生活垃圾焚烧规模跃升至行业前三，正式跻身全国固废第一梯队。 存量竞争时代运营为王，出海与绿电直供成行业新增长点。国内垃圾焚烧行业已步入成熟期，行业增量空间收缩，部分项目产能利用率不足，行业已正式进入“运营为王”与存量优质项目整合并行的发展阶段。在此背景下，一方面出海布局已成为垃圾焚烧行业龙头企业突破国内存量市场瓶颈、打开长期增长空间的重要方向。与此同时，AI 时代算力需求的爆发式增长，给了垃圾焚烧＋IDC良好的发展契机，《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》明确 2025 年新建数据中心绿电占比需超 80%，为垃圾焚烧发电的绿电属性开辟了核心应用场景；垃圾焚烧直供 IDC，可在增厚发电收益的同时帮助 IDC 降本，通过电力直供、算力协同实现环保资产的价值升级。 国资治理稳健，分红稳健具备提升基础。公司扎根南海区域，背靠佛山市南海区国有资产监督管理局，兼具市场化属性与国资背景优势。作为南海区首家实行职业经理人制度改革的上市公司，治理高效兼具市场化活力。以金总为核心的管理团队，深耕环保行业多年，具备丰富的运营管理经验与敏锐的战略判断力，在多轮并购扩张与业务升级中展现出突出的战略规划与落地能力。公司燃气、供排水等公用事业板块深耕佛山南海及周边区域、经营稳健，智慧化转型夯实经营基本盘；经营现金流持续充裕，叠加明确的股东回报规划，分红比例具备稳步提升基础。 收购粤丰协同红利兑现可期，并购增厚确定性强。公司通过私有化收购粤丰环保，实现垃圾焚烧产能跃升，购前（2024 年底）瀚蓝环境垃圾焚烧产能为 4.51万吨/日，粤丰环保并入产能 5.254 万吨/日，截至 2026 年一季报，公司生活垃圾焚烧发电在手订单合计规模 97,590吨/日（含参股项目，控股口径为 79,240吨/日），其中已投产项目规模为 66,940 吨/日，在建项目规模 1,450 吨/日。公司产能利用率、运行小时数、发电效率等核心运营指标领跑行业，智能化运维与标杆电厂建设成效显著。并购后在供热拓展、产业协同、集团管控等方面红利持续释放，有效压降融资成本与期间费用，依托集中采购和精益运营进一步降本增效，稳固固废主业盈利韧性与长期成长确定性。当前公司瀚蓝穿透持有粤丰环保 52.44%的股份，若 2026 年底收购剩余股权完成 100%并表，将进一步消除少数股东损益、增厚业绩与现金流。 盈利预测与估值分析：预测公司 26-28 年营业收入 156.63/161.69/166.99 亿元,净利润 22.05/25.87/27.38 亿元，净利增速分别为 11.75%/17.31%/5.86%，EPS 分别为 2.70/3.17/3.36 元，PE 分别为 11/10/9。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：收购整合效果不及预期、应收账款回收不及预期、项目投产进度不及预期，行业政策变化等。 公司简介： 瀚蓝环境创立于 1992 年，于 2000 年 12 月在上交所上市，是一家专注于城市综合环境服务的专业化运营企业，业务主要涵盖供水、污水处理、生活垃圾焚烧发电、固废资源化及燃气能源五大板块，广泛应用于城市民生供水、市政污水处理、生活垃圾无害化处置、工业园区能源配套、绿色低碳环保等公共事业与生态环保领域。 资料来源：公司公告、iFinD 未来 3-6 个月重大事项提示： 无 交易数据 52 周股价区间（元） 32.47-24.26 总市值（亿元） 251.7 流通市值（亿元） 251.7 总股本/流通A股（万股） 81,535/81,535 流通 B 股/H 股（万股） -/- 52 周日均换手率 1.33 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52 周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：洪一 0755-82832082 hongyi@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480516110001 分析师：侯河清 010-66554108 houhq@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480524040001 分析师：吴征洋 010-66554045 wuzhy@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480525020001 -12.0%-1.3%9.5%20.3%31.0%41.8%5/208/1911/182/175/19瀚蓝环境沪深300P2 东兴证券深度报告 瀚蓝环境（600323.SH）：并购粤丰实现规模跃升，供热收入+协同红利兑现可期 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 财务指标预测 指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 11,886.25 13,936.91 15,663.22 16,168.79 16,699.21 增长率（%） -5.22% 17.25% 12.39% 3.23% 3.28% 归母净利润（百万元） 1,663.90 1,973.07 2,204.93 2,586.52 2,737.97 增长率（%） 16.39% 18.58% 11.75% 17.31% 5.86% 净资产收益率（%） 12.42% 13.50% 13.47% 14.04% 13.29% 每股收益（元） 2.04 2.42 2.70 3.17 3.36 PE 15.18 12.80 11.45 9.76 9.22 PB 1.88 1.73 1.54 1.37 1.23 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 东兴证券深度报告 瀚蓝环境（600323.SH）：并购粤丰实现规模跃升，供热收入+协同红利兑现可期 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 全国领先的纵横一体化固废龙头 .......................................................................................................................................... 5 1.1 从地方性市政公用企业，成长为全国性综合环境服务企业 .......................................................................................... 5 1.2 公司业绩持续增长，盈利能力稳健 ...............................................................................................................