关注休闲零食板块投资机会：三重红利共振，估值底部蓄势

证券研究报告：食品饮料|点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分行业投资评级强于大市|维持行业基本情况收盘点位14879.2252 周最高18065.2352 周最低14857.95行业相对指数表现（相对值）2025-052025-072025-102025-122026-032026-05-17%-12%-7%-2%3%8%13%18%23%28%食品饮料沪深300资料来源：聚源，中邮证券研究所研究所分析师:蔡雪昱SAC 登记编号:S1340522070001Email:caixueyu@cnpsec.com分析师:杨逸文SAC 登记编号:S1340522120002Email:yangyiwen@cnpsec.com近期研究报告《白酒继续筑底，乳制品/调味品景气回升，量贩业态持续高增，餐供条线全面复苏 》 - 2026.05.12关注休闲零食板块投资机会：三重红利共振，估值底部蓄势l投资要点2026 年休闲零食板块迎来三重确定性利好——零食量贩渠道红利持续释放、山姆等高势能渠道加速渗透、传统渠道经历深度调整后触底企稳。当前板块估值处于历史低位（2026 年 PE 普遍 15-20 倍），而资金对零食股的偏好极低，市场认知与基本面改善形成显著预期差，布局窗口已开启。Ø零食量贩渠道红利仍在，后发企业迎开店+SKU+单店三重驱动2025 年零食量贩行业保持快速扩张，头部玩家持续扩张：鸣鸣很忙 2025 年 收入 661.7 亿元（+68.2% ），经调净 利润 26.92 亿 元（+194.97%）；万辰集团量贩业务收入 508.6 亿元（+60%），量贩业务净利率从 2024 年的 2.7%左右提升至 2025 年的 4.98%，2026Q1 进一步升至 5.84%（若剔除政府补助仍达 5.28%）。行业双寡头格局稳固，CR2 门店约 4 万家，且 2026 年春节同店表现优于上年，全年开店指引积极（我们预计很忙 26 年净增 4500 家门店；预计万辰 26 年净增门店数 4600+家），渠道红利仍在加速释放。零食制造商从顺应渠道变革转向“开店+新增 SKU+单店卖力提升”三重驱动。*以有友食品为例，零食量贩渠道收入占比逐渐提升，2026年预期保持高速增长，核心驱动力来自：①已有网点增加 SKU；②新增渠道定制产品；③单店陈列优化。2026 年 315 凤爪舆情事件进一步推动有友食品在细分赛道品牌影响力，有利于渠道渗透度提升。*盐津铺子零食量贩渠道占比持续攀高，公司与头部品牌深度绑定，同时向中腰部品牌持续增加 SKU。*劲仔食品零食量贩渠道增速最快、成为公司引领性渠道之一，2026Q1 保持高速增长、其占比进一步提升，渠道月销维持高增，9.9 元定量装小鱼、肉干组合装等定制产品表现突出。*甘源食品与主流量贩系统合作 SKU 持续增加，潜力单品渗透率仍有较大空间。*洽洽食品零食量贩渠道 2025 年快速渗透，直营渠道（含量贩、会员店、电商）收入同比增长 36.98%至 20.03 亿元，收入占比大幅提升至 30.5%，2026Q1 延续高增态势，成为公司核心增长引擎之一。Ø山姆等高势能渠道壁垒深厚，进入即构筑长期护城河山姆会员店选品逻辑严格，每款产品需经严苛的品质与供应稳定性验证。山姆对供应商的考核涵盖原料溯源、加工工艺、交付稳定性、食安管控等多维度，形成极高的进入壁垒。*有友食品核心单品脱骨鸭掌自进入山姆以来持续爬坡，2025 年山姆渠道产品曾下架 2 款产品，但脱骨鸭掌月销超预期增长、一季度发布时间：2026-05-20请务必阅读正文之后的免责条款部分2已填补上年下架造成的月销缺口，消费者对产品认可度强、复购率高。今年存在新品上架预期，与山姆渠道合作不断深化。*我们预计劲仔食品山姆合作接近落地。*甘源食品今年也有望在山姆渠道上新，有望平滑单一产品波动。*盐津铺子山姆渠道蛋皇鹌鹑蛋、鳕鱼卷稳居肉制品榜单前列。高势能渠道是企业品牌力与产品力的终极试金石。山姆等会员店在中国市场仍在快速扩张（2026 年山姆中国计划新开 13 家新店，门店数同比增长超 20%），持续为已进入供应商提供增量空间。Ø传统渠道调整触底，需求端或已到底过去两年传统渠道（商超、流通、夫妻老婆店）受新兴业态分流持续承压，2025 年头部企业纷纷深度调整。*劲仔食品 2025 年起启动流通渠道精细化管理改革，分渠道类型设置细化考核指标，完成流通渠道负责人及核心大区团队调整；*有友食品 2024 年底确定三步调整方案（直营化、淘汰落后经销商、优化 SKU），2025 年传统渠道收入同比微降，但 2025Q3 传统渠道实现超预期增长，Q4+Q1 合计来看增长趋势延续，预期全年止跌增长；*洽洽食品全面开展渠道精耕，传统渠道 2026Q1 企稳回升。从 2026Q1 数据看，传统渠道改善信号明确。2025 年大部分传统企业已走过最困难时期（经销商库存去化/终端动销初步改善/调整措施陆续见效）。预计 2026 年传统渠道对整体业绩的拖累将大幅减轻，部分企业甚至有望贡献正向增量。当前休闲零食板块基本面向好趋势明确、渠道红利持续兑现，但资金对零食股的风险偏好处于极低水平。盐津铺子已凭借魔芋大单品加速全渠道渗透，利润连续改善，劲仔食品依托小鱼和肉干/豆干双轮驱动取得结构性突破，有友食品依托新兴渠道后发增长。市场对零食板块的分化认知与基本面真实改善之间的预期差，重点推荐：1） 有友食品：山姆渠道脱骨鸭掌持续超预期，新品储备丰富；零食量贩渠道 2026 年高速增长；传统渠道止跌；全年收入目标 明 确 、 展 望 积 极 ， 预 计 2026-2028 年 实 现 收 入19.35/22.34/25.15 亿元，同比+21.77%/+15.47%/+12.58%；预计 2026-2028 年实现归母净利润 2.37/2.82/3.3 亿元，同比+27.73%/+18.99%/+17.05%。对应当前股价 PE 为 21/18/15倍。2） 劲仔食品：零食量贩渠道占比持续提升，会员店渠道有望实现突破；肉干已成第二大单品，豆制品产能即将释放；鱼制品保持稳定增长；根据员工持股计划 2026-2027 年收入触达目标 15、达标目标 20%。我们预计 2026-2028 年实现收入29.1/34.01/38.19 亿元，同比+19.11%/16.88%/12.29%，预计 2026-2028 年实现归母净利润 2.89/3.55/4.18 亿元，同比+19.18%/+22.82%/+17.68%，对应当前股价 PE 为 17/14/12请务必阅读正文之后的免责条款部分3倍。3） 盐津铺子：魔芋大单品龙头，2026 年预计保持高增；零食量贩、定量流通、高端会员店三大线下渠道增速亮眼；电商调整接近尾声，Q2 起有望转正。我们维持 2026-2028 年收入预测 66.95/77.07/87.96 亿元，同比+16.19%/15.12%/14.13%，维持 2026-2028 年归母净利润预测 8.92/10.88/13.0 亿元，对应当前股价 PE 为 18/15/12 倍。l风险提示：原材料价格大幅波动；消费需求复苏不及预期；行业