风电持续成长，绿色燃料开启新增长极

敬请参阅最后一页特别声明 1 60 公司深耕新能源发电，风电业务盈利领先行业且仍具成长性，未来两年集中投运保障业绩增量。同时进军绿色燃料打开第二成长曲线。绿醇项目受益技术路线带来的成本优势，有望获取高收益。 绿醇需求全球共振，公司卡位生物质路线具备超额收益潜力。国际航运减排政策持续加码，EU ETS 与 FUEL EU Maritime 已分别于24、25 年实施，IMO 措施预计 26Q4 投票，驱动绿色甲醇需求加速释放。公司黑龙江鸡东县 30 万吨绿氢醇航油化工联产项目获批，总投资 35.57 亿元，计划 2027 年 10 月建成，预计投资收益率10.44%。项目采用"秸秆发酵制乙醇+木质素气化制甲醇"分步利用技术，纤维素酶自制+原料利用率高，较行业平均成本具备优势，预计 28 年达产后贡献收入 12 亿元。 风电业务在手项目充沛，增量项目以规模增长与成本优化对冲电价下行。公司 2025 年底风电并网 2.2GW，宁夏、山东贡献 68%发电量，利用小时数高于省平均值。136 号文后新能源增量项目全面入市竞价，存量项目逐步提高市场化交易比例，负电价频发加剧行业压力。公司宁夏存量项目 30%电量享受机制电价，山东存量项目机制电价按 0.3949 元/千瓦时上限执行；增量方面，在建及待建风电项目 2.13GW，主要位于广西、黑龙江，将在未来 2-3 年陆续投产，以规模增量弥补单价下行，两省竞价机制均设有上下限。此外当前的低风机价格将为增量项目提供成本缓冲，部分对冲电价下行影响。预计 2026-2028 年电站业务收入 23.55/26.68/30.43亿元，同比+1.04/13.27/14.06%，毛利率为 58.40/57.42/56.44%。 实控人全额认购定增并回购股份，彰显长期发展信心。控股股东及其一致行动人全额认购定增 4.78 亿股，以 2.51 元/股发行价，募集约 12 亿元补充流动资金；2026 年 1 月公司公告拟以不超过6.63 元/股，计划回购 2.2~4.4 亿元股份用于注销。 我们预计 2026~2028 年公司实现归母净利润 7.48/8.70/11.70 亿元，现价对应 26 年 PE 为 22.63 倍。公司作为风电电站龙头具备成长性，新开发绿色甲醇、乙醇及绿色航煤（SAF）业务，迎来第二成长曲线。参考可比公司估值，给予公司 2026 年 30xPE，目标价 7.71 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 电价波动、绿醇和风电项目投产进度不及预期、竞争加剧、大股东质押比例高。 05001,0001,5002,0002,5003,0003.004.005.006.007.008.00250519250819251119260219人民币(元)成交金额(百万元)成交金额嘉泽新能沪深300 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 一、新能源发电为核心，五大业务板块协同并进 ..................................................... 4 1.1 聚焦新能源发电，风电业务为核心 ......................................................... 4 1.2 股息率位于行业前列，实控人全额认购定增展现管理层信心 ................................... 5 二、风电业务仍具成长性，区位优势显著、风电机组盈利能力较强 ..................................... 7 2.1 风电并网容量稳步增加，在手资源充沛 ..................................................... 7 2.2 机制电价托底，风电电价下行压力逐步趋缓 ................................................. 8 三、绿醇和航空燃油需求迎全球共振，公司卡位及成本优势显著 ...................................... 12 3.1 降碳政策及能源自主化驱动，全球绿醇需求共振 ............................................ 12 3.2 航空脱碳政策出台，强制加注打开 SAF 需求 ................................................ 15 3.3 公司进军绿色燃料打开增长空间，打开第二成长曲线 ........................................ 17 四、盈利预测与投资建议 ........................................................................ 18 4.1 盈利预测 .............................................................................. 18 4.2 投资建议及估值 ........................................................................ 19 五、风险提示 .................................................................................. 20 图表目录 图表 1： 公司五大核心业务，以新能源电站开发-建设-运营-出售为核心 ............................... 4 图表 2： 公司收入主要来自新能源电站开发-建设-运营-出售服务，25 年占比达 93% ...................... 4 图表 3： 公司营收稳健，风电电站开发带动增长 .................................................... 5 图表 4： 利息支出为净利润主要影响因素，25 年公司归母净利润增长约 13%............................. 5 图表 5： 公司新能源电站运维规模达 3GW（GW） ..................................................... 5 图表 6： 2018-2025 年公司股息率（%） ............................................................ 6 图表 7： 公司连续两年股息率处于行业较高水平（%） ............................................... 6 图表 8： 截至 2025 年底,公司转债累计转股数达 2.92 亿股（亿股） ................................... 6 图表 9： 公司股权穿透图 ....................