500万吨天然碱项目开启战略新篇章

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：基础化工 | 公司点评报告 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 8.00 总股本/流通股本（亿股） 14.66 / 14.66 总市值/流通市值（亿元） 117 / 117 52 周内最高/最低价 10.48 / 7.04 资产负债率(%) 37.6% 市盈率 158.73 第一大股东 中盐吉兰泰盐化集团有限公司 研究所 分析师:刘海荣 SAC 登记编号:S1340525120006 Email:liuhairong@cnpsec.com 分析师:李家豪 SAC 登记编号:S1340525120005 Email:lijiahao@cnpsec.com 中盐化工(600328) 500 万吨天然碱项目开启战略新篇章 ⚫ 天然碱项目战略级布局，成本优势重塑竞争格局 事件：2026 年 5 月 15 日，公司公告拟投资建设 500 万吨/年天然碱矿产资源综合开发项目，总投资 252.83 亿元，项目具体情况如下： （1）项目落地后有望打开公司成长空间。项目位于内蒙古通辽市奈曼旗，公司已于 2025 年 6 月以 68.09 亿元竞得该地区天然碱采矿权，天然碱矿物储量达 14.47 亿吨，为国内已探明规模最大的天然碱矿。产品方案包括 3 条重质纯碱生产线（每条 120 万吨/年，共 360万吨/年）、1 条轻质纯碱生产线（120 万吨/年）和 1 条小苏打生产线（20 万吨/年），投产后公司纯碱总产能将从现有的 390 万吨/年大幅提升至 890 万吨/年。 （2）股权结构与资金安排。项目实施主体中盐碱业股权结构为中盐化工持股 51%、山东海化持股 29%、蒙盐化工持股 10%、国调基金持股 10%，80 亿元自有资金已由各方同比例出资到位。项目申请银行贷款 172.83 亿元（占比 68.36%），以 2025 年末数据测算，项目建成后公司资产负债率将从 37.55%上升至约 62%，财务杠杆显著提升。项目计划 2026 年 6 月开工，建设期 24 个月，预计 2028 年中投产，财务内部收益率（税后）8.01%。 （3）项目落地后有望显著优化成本曲线。天然碱法制碱相比传统氨碱法、联碱法具有显著的成本和环保优势，符合《西部地区鼓励类产业目录（2025 年本）》鼓励方向，且在"碳达峰、碳中和"战略下，天然碱新增产能不受政策限制。2025 年末国内天然碱产能占比约22.5%，公司借助此次大规模扩张，有望将天然碱权益产能提升至行业前列，实现由氨碱法为主向"氨碱+联碱+天然碱"三法并举的产业格局重构，构建长期差异化竞争壁垒。 ⚫ 盈利预测及投资建议 我们预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 1.24、3.08、7.14亿元，EPS 分别为 0.08、0.21、0.49 元，当前股价对应 PE 分别为95、38、16 倍。中长期看，公司天然碱项目有望于 28 年投产，天然碱工艺成本明显低于其他工艺，公司成长空间进一步打开，维持公司“买入”评级。 ⚫ 风险提示 纯碱行业景气持续低迷、财务杠杆大幅攀升、行业竞争加剧等风险。 -1%4%9%14%19%24%29%34%39%44%49%2025-052025-072025-102025-122026-022026-05中盐化工基础化工发布时间：2026-05-18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2025A 2026E 2027E 2028E 营业收入（百万元） 11343 11351 11989 13373 增长率(%) -12.02 0.07 5.62 11.54 EBITDA（百万元） 1192.26 2325.58 3311.92 4396.14 归属母公司净利润（百万元） 73.95 123.63 307.68 714.05 增长率(%) -85.75 67.18 148.87 132.08 EPS(元/股) 0.05 0.08 0.21 0.49 市盈率（P/E） 158.63 94.89 38.13 16.43 市净率（P/B） 0.98 0.97 0.95 0.92 EV/EBITDA 13.01 6.91 5.83 4.31 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2025A 2026E 2027E 2028E 主要财务比率 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表 成长能力 营业收入 11343 11351 11989 13373 营业收入 -12.0% 0.1% 5.6% 11.5% 营业成本 10267 10043 10216 10696 营业利润 -88.5% 90.1% 148.9% 132.1% 税金及附加 151 151 159 177 归属于母公司净利润 -85.7% 67.2% 148.9% 132.1% 销售费用 150 150 159 177 获利能力 管理费用 435 435 459 512 毛利率 9.5% 11.5% 14.8% 20.0% 研发费用 245 245 259 289 净利率 0.7% 1.1% 2.6% 5.3% 财务费用 73 202 287 355 ROE 0.6% 1.0% 2.5% 5.6% 资产减值损失 -48 -20 -20 -20 ROIC 0.6% 1.4% 2.4% 4.5% 营业利润 117 223 554 1286 偿债能力 营业外收入 11 0 0 0 资产负债率 37.6% 39.2% 44.8% 44.1% 营业外支出 16 0 0 0 流动比率 0.73 0.73 0.71 0.78 利润总额 112 223 554 1286 营运能力 所得税 -3 57 141 327 应收账款周转率 108.86 106.21 118.20 121.33 净利润 115 166 413 959 存货周转率 10.33 9.84 10.59 10.74 归母净利润 74 124 308 714 总资产周转率 0.50 0.41 0.41 0.42 每股收益（元） 0.05 0.08 0.21 0.49 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.05 0.08 0.21 0.49 货币资金 1918 2004 1747 2139 每股净资产 8.18 8.25 8.40 8.73 交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率 应收票据及应收账款 1381 1218 1286 1435 PE 1