2025年客户结构调整收入下滑4%，创新业务成长迅速

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2026年05月11日优于大市天下秀（600556.SH）2025 年客户结构调整收入下滑 4%，创新业务成长迅速核心观点公司研究·财报点评传媒·广告营销证券分析师：张衡证券分析师：陈瑶蓉021-60875160021-61761058zhangheng2@guosen.com.cnchenyaorong@guosen.com.cnS0980517060002S0980523100001基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价6.29 元总市值/流通市值11371/0 百万元52 周最高价/最低价9.45/4.66 元近 3 个月日均成交额381.61 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《天下秀（600556.SH）-2024 年收入下滑 3%，经营端持续拓展红人营销商业边界》 ——2025-04-28《天下秀（600556.SH）-上半年收入下滑 5%，经营端持续完善红人经济产业布局》 ——2024-08-262025 年客户结构调整收入下滑 4.0%，毛利率提升 1.8 个百分点。1）2025年，公司营业收入 39.0 亿元，同比-4.0%，主要由于公司主动优化客户结构，分业务看红人营销/红人经济生态链业务收入分别为 37.0/2.0 亿元，同比分别-6.7%/+102.3%；毛利率为 19.0%，同比+1.8 个百分点，其中红人营销/红人经济生态链业务毛利率分别为 17.8%/40.5%，分别同比+0.6/+25.0 个百分点；归母净利润 0.3 亿元，同比-40.1%，主要由于递延所得税费用同比增长0.5 亿。2）2026 年第一季度，公司营业收入 9.4 亿元，同比+4.7%；归母净利润 0.03 亿元，同比-75.8%，主要由于销售和管理费用的增长。主业占据红人经济卡位优势，创新业务初见成效。1）主业红人营销平台方面，活跃客户与红人数持续提升；客户方面，截至 2025 年 12 月末，WEIQ 累计注册商家客户数超过 22 万，同比增长 1.74 万个；从红人方面看，红人账户累计数量达379.7 万，其中专职红人账户数/MCN 机构数分别为 239.6/2.04万,夯实公司的“超级连接器”地位。2）新业务方面，公司在持续完善在红人经济行业的业务布局，布局红人职业教育（红人职业教育品牌“天下秀教育”）、潮流内容街区“西五街”（针对 Z 世代人群的潮流内容 App）、IMSOCIAL加速器（为红人和 MCN 机构提供加速成长服务）、TOPKLOUT 克劳锐国内领先的权威自媒体价值排行及版权经纪管理第三方数据检测机构）等创新业务。此外，公司还布局电商、IMsocial 创新业务，主要通过红人营销、红人分销方式进行。AI Agent 产品落地，出海业务初具规模。1）主业方面，公司目前已积累大量数据、客户、媒体资源，在分析及监测等方面占据优势，2025 年基于 WEIQ平台搭建 SAAS 系统，开发并落地“BOSS 红人智投”AI Agent 产品，为广告主提供从需求输入、AI 选号、达人匹配分析到智能投放的全流程服务。2）出海方面，公司在中国香港、新加坡、日本、韩国等国家/地区设立子公司，提供红人经济全链路营销支持。技术方面 2025 年 9 月 AIGC SAAS 海外版上线并交付首个海外客户。风险提示：宏观经济下行；创新业务回收周期长；客户压低毛利率。投资建议：看好公司在红人经济行业的布局和出海成长前景，维持“优于大市”评级。由于海外业务销售推广费用较高，我们下调盈利预测，预计 26-28年归母净利润分别为 0.7/1.2/1.7 亿（原 26-27 年预测为 1.4/1.6 亿），同比增长 140.9%/64.7%/41.0%.公司在红人经济行业具备大量客户、红人、数据等资源积累，具备稀缺性，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202420252026E2027E2028E营业收入(百万元)4,0663,9044,2114,4584,676(+/-%)-3.2%-4.0%7.9%5.9%4.9%净利润(百万元)513174122173(+/-%)-44.5%-40.1%140.7%64.7%41.0%每股收益（元）0.030.020.040.070.10EBITMargin3.3%2.8%3.0%4.0%5.0%净资产收益率（ROE）1.3%0.8%1.9%3.1%4.3%市盈率（PE）213.8356.7148.290.063.8EV/EBITDA79.994.380.359.047.7市净率（PB）2.872.872.852.812.77资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算2026年05月12日2026年05月13日请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告22025 年客户结构调整收入下滑 4.0%。1）2025 年，公司营业收入 39.0 亿元，同比-4.0%，主要由于公司主动优化客户结构，分业务看红人营销/红人经济生态链业务收入分别为 37.0/2.0 亿元，同比分别-6.7%/+102.3%；归母净利润 0.3 亿元，同比-40.1%，递延所得税费用同比增长 0.5 亿。2）2026 年第一季度，公司营业收入 9.4 亿元，同比+4.7%；归母净利润 0.03 亿元，同比-75.8%，主要由于销售和管理费用的增长。图1：天下秀营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：天下秀归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：天下秀单季营收及增速（单位：亿元、%）图4：天下秀单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率提升 1.8 个百分点，销售费用增加主要由于出海业务需求。2025 年，公司的毛利率为 19.0%，同比+1.8 个百分点，其中红人营销/红人经济生态链业务毛利率分别为 17.8%/40.5%，分别同比+0.6/+25.0 个百分点。公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.7%/6.1%/1.8%/0.2%,分别同比+2.1/+0.3/-0.2/-0.1 个百分点，销售费用率上升的原因主要是公司加大了“灵感岛”海外版的推广费用以及出海团队人工成本的增加。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：天下秀毛利率变化情况图6：天下秀费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理主业占据红人经济卡位优势，创新业务初见成效。1）主业红人营销平台方面，活跃客户与红人数持续提升；客户方面，截至 2025 年 12 月末，WEIQ 累计注册商家客户数超过 22 万，同比增长 1.74 万个；从红人方面看，红人账户累计数量达 379.7万，其中专职红人账户数/MCN 机构数分别为 239.6/2.04 万,夯实公司的“超级连接器”