光伏行业首次覆盖报告：光伏内外需求共振，龙头乘势而上，从日本光伏行业兴衰看中国光伏发展机遇

[Table_First1] 光伏设备 电气设备 行业报告 [TABLE_COVER] 光伏内外需求共振，龙头乘势而上 光伏行业首次覆盖报告 从日本光伏行业兴衰看中国光伏发展机遇 光伏是最为重要的可再生能源之一。世界各国均高度重视光伏产业的发展，纷纷出台产业扶持政策，抢占未来新能源时代的战略制高点。全球光伏市场趋于分散，海外呈现多元化发展。在技术进步的推动下，光伏发电成本步入快速下降通道，已有多地实现平价上网。而全球平均光伏发电渗透率仅为 2.2%，随着大规模平价上网的实现，光伏发电渗透率有望持续提升。 日本能源危机不断，光伏是可再生能源发展重点。经过持续的政策扶持，日本成为世界上最早实现光伏产业化和商业化的国家之一，曾连续多年光伏装机世界第一。在日本国内应用市场的快速发展下，日本形成了完整的光伏产业链，日本厂商采用垂直集成式发展，并引领全球光伏行业技术进步。但伴随日本太阳能补贴金额下降且需求持续低迷，叠加日企相比海外厂商失去成本优势，日本国内的光伏制造业受到巨大冲击，光伏企业大量破产，光伏产能不断出清。 中国现已发展成为光伏强国，新增装机量连续 7 年位居全球首位。中国光伏产业链各环节产量在全球市场份额超过 65%，并不断引领全球的新技术，国际竞争力继续巩固和增强，确立了全球领先地位。2019 年中国光伏产业开始实现由补贴推动向平价推动的转变。参考日本光伏行业的发展历程，竞争者的实力主要取决于成本控制、技术创新、品牌影响和资金保障能力。我们判断，中国光伏行业各环节集中度有望持续提升，行业龙头将强者恒强。 [Table_first2] 证券研究报告 2020 年 03 月 13 日 [Table_First3] 分析师 先进制造研究团队 张新和 xinhe.zhang@nomuraoi-sec.com SAC 执证编号：S1720519120001 [Table_Info1] 光伏设备 电气设备 [TABLE_TITLE] 光伏内外需求共振，龙头乘势而上 从日本光伏行业兴衰看中国光伏发展机遇 [Table_Info2] 证券研究报告 2020 年 03 月 13 日 [Table_Info3] 行业评级(首次) 强于大市 相对市场表现 [Table_Pic1] [Table_Author1] 分析师 先进制造研究团队 张新和 xinhe.zhang@nomuraoi-sec.com SAC 执证编号：S1720519120001 [TABLE_SUMMARY] 全球光伏景气延续向上，中国处于领先地位 全球光伏行业呈现持续增长态势，新增装机规模 CAGR15 近 37%。目前海外呈现多元化发展，梯次实现“平价上网”。根据 CPIA 分析，2020 年新增装机规模全球/中国有望分别超过 130GW（+8.3%）/40GW（+32.9%）。预计到 2025 年，新增装机规模保守情况下全球/中国分别达 165/65GW ，CAGR5 分别为6.6%/16.6%；乐观情况下全球/中国分别达 200/80GW ，CAGR5 分别为10.8%/21.6%，光伏行业未来发展空间广阔。截至 2019 年中国光伏新增装机量连续 7 年位居全球首位，中国多晶硅/硅片/电池片/组件产量分别为 34.2 万吨（+32%）/134.6GW（+25.7%）/108.6GW（+27.7%）/98.6GW（+17%），全球占比分别达到 67%/98%/83%/77%，中国光伏国际竞争力不断巩固和增强。 日本光伏厚积薄发，产业先荣后衰 日本在持续的政策支持下，形成了完整的光伏产业链，装机规模曾多年世界第一，专利数量/松下 HJT 转换效率至今仍世界第一。高峰时日本光伏产量占全球市场份额超过 45%，夏普（市占率最高达 27%）、京瓷、三菱、三洋占据全球光伏电池产量前五名的四个席位，但日本企业最终却败走光伏市场。分析其原因，主要在于日企核心技术难以实现产业化突破，相比海外厂商失去成本优势；且日企坚持垂直集成式发展，伴随日本太阳能补贴金额下降及本土需求持续低迷，负债过重、大幅亏损、现金流恶化进一步导致日企陷入绝境，品牌优势最终也逐步丧失。 中国光伏各环节集中度持续提升，龙头乘势而上 1）多晶硅：持续推进国产化，有望迎来量价齐升，2019 年前五大企业（CR5）占比提升 9 个百分点至 69.3%；2）硅片：单晶硅片渗透率逐步提升，双寡头格局将持续，2019 年 CR5 占比提升 4.2 个百分点至 72.8%；3）电池片：高效电池片占比稳步增加，专业化电池厂快速崛起，2019 年 CR5 占比提升 8.4 个百分点至 37.9%；4）组件：组件效率提升速度加快，头部竞争趋于稳定，2019 年CR5 占比提升 4.4 个百分点至 42.8%。头部企业不断加大新技术与新产能的投入，助力光伏系统制造成本下降和电池转换效率提升，加速光伏“平价上网”。光伏产业强者恒强，首选行业龙头 短期来看，2020 年光伏行业有望迎来内外需求共振；长期来看，光伏“平价上网”打开成长空间。目前中国大陆光伏厂商大多采用水平分工模式，全产业链分化明显，工艺落后、成本高企、偿债能力较弱的企业面临整合风险，少数具有成本控制、技术创新、品牌影响和资金保障能力的企业在产业整合过程中脱颖而出，行业集中度持续提升。参考日本光伏行业兴衰，我们重点看好通威股份（光伏多晶硅及电池片双龙头）和隆基股份（全球单晶硅产业链龙头）。 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 收盘价 目标价 评级 评级变动 市值 (百万元) EPS(元) PE(X) EV/EBITDA(X) ROE(%) 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 通威股份 600438.SH 14.76 19.10 增持 首次 57307.10 0.73 0.95 20.19 15.46 18.14 13.24 16.11 17.39 隆基股份 601012.SH 28.00 35.44 增持 首次 105616.47 1.35 1.69 20.75 16.59 17.32 13.57 20.03 20.03 资料来源：野村东方国际证券，股价为 2020/03/13 收盘价 -15-6312213019/0319/0619/0919/1220/03%光伏设备沪深300mNsRtNxOqRrRsNpMrOnRoPaQ8QbRtRrRoMpPiNmMnOlOqRsNbRpPpPuOnPsQwMoPtQ [Table_Info4] Nomura | 光伏设备 2020.03.13 [Table_Info4] 请务必阅读报告正文后各项声明 3 正文目录 全球光伏景气延续 中国处于领先地位 .......................................................................................................................6 晶体硅太阳能是光伏发电主流 .....................