白色家电行业思考：这一轮是否会看到20倍的白电龙头？

行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 白色家电 证券研究报告 2020 年 03 月 18 日 投资评级 行业评级 强于大市(维持评级) 上次评级 强于大市 作者 蔡雯娟 分析师 SAC 执业证书编号：S1110516100008 caiwenjuan@tfzq.com 卢璐 联系人 llu@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《白色家电-行业专题研究:思考：这一轮是否会看到 20 倍的白电龙头？》 2020-03-16 2 《白色家电-行业专题研究:复盘十五年空调能效之路》 2020-01-21 3 《白色家电-行业点评:2019 年 1-2 月空调数据点评：出货端好于预期，零售 端景气度仍较低迷》 2019-03-20 行业走势图 思考：这一轮是否会看到 20 倍的白电龙头？ 从全球各央行宣布降息到多国股市熔断，最近全球金融市场表现十分动荡，但动荡中不乏机会，这一轮是否能看到 20 倍的白电个股呢？ 逻辑一：家电龙头企业基本面长期趋势向上 今年疫情无疑会对公司上半年的业绩带来一定持续性影响，并且由于全球疫情尚在发展中，最终的影响情况也暂时不能完全清晰地预测。但我们不能仅仅只专注短期业绩进行投资，基于公司在产业中的龙头地位，从全球产业角度来看，行业龙头地位确立，未来业绩向上趋势是非常明确的。在疫情带来“被动”下杀后，白电龙头的份额会进一步提升，对于长期具有竞争力的公司来说，这一轮的下跌有望成为最佳投资窗口之一。 逻辑二：家电企业市值的天花板还未到 从行业发展角度来看，海外家电企业所选择的路径和取得的成果来意味着国内企业在制造端是有进化空间的。另外以海外家电公司的市值来决定中国家电企业的天花板在合理性上还待考量，中国作为统一的大市场，在该品类上做到龙头企业的价值，本身就是超越海外同类龙头。如果我们再将白电企业在海外拓展和多元化纳入考量范围，那这些公司的天花板能进一步打开。 逻辑三：制造业的价值与价值重估 公司的价值可以拆分为品牌的价值+渠道的价值+产能的价值。首先，这三个品牌的价值是无法再轻易复制的。其次，公司拥有的渠道价值，渠道的价值在于先发优势不断累积后形成的强大护城河。再次，产能的价值并非产量的价值，不是生产线的机器设备加总，更多是在于整条生产线的技术含量，蕴含的是人的 know how，是产业链布局的价值。 逻辑四：全球角度加配中国 A 股 全球性资金面的宽裕叠加 A 股对外开放力度加大，且在疫情防控方面，中国已成为目前疫情可控性最清晰可见的国家，可能会变相成为部分资金的避险国，从全球配置角度会加大对中国资产的配置，后续加大流入的前景可以想象。 逻辑五：海外资金偏好长期持有高股息率的个股 外资的选股偏好则进一步决定了具体个股的涨幅。在当前海外市场利率处于较低水平甚至负数的大环境下，外资非常青睐具有低估值、高分红属性以及优质现金流和稳健经营表现的消费品公司，而白电企业公司分红金额逐年攀升，且从长期角度看，白电企业已经过了产能投资高峰期，未来分红水平大概率维持较高水平。回到当前时点，待海外疫情到了峰值之时，届时市场将具有全年的业绩预期，即基本面向下，但可以探明，因此也极有可能重新出现 18 年年底的情况，长期资金提前配置国内资产。 投资建议：综上所述，我们认为，尽管短期因为疫情影响，白电企业的基本面将遭遇海内外共同的压力，2020 年的业绩增长受困，但从长期角度来看，短期的波动实为龙头企业整合市场带来了契机，放眼全球也的确很难产生可供替代的产能。且近期海外政府针对疫情反映与行动速度在加快，疫情可控性有可能进一步加强，则全球疫情见顶时间表可期。同时叠加海外放水预期与国际配置性机会，以及现有的股息率预期，以及强劲的资产负债表，我们认为，白电个股的资产价值难以复制，估值水平有望在年内获得有效提升，估值中枢或将有效突破原有的中枢及上限，建议在这个季度的调整中，积极关注白电龙头格力电器、美的集团、海尔智家！ 风险提示：全球疫情情况进展不及预期；宏观经济波动风险等。 -7%-2%3%8%13%18%23%2019-032019-072019-11白色家电沪深300 行业报告 | 行业专题研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 前言....................................................................................................................................................... 4 逻辑一：家电龙头企业基本面长期趋势向上 ............................................................................... 4 逻辑二：家电企业市值的天花板还未到 ........................................................................................ 7 逻辑三：制造业的价值与价值重估 .............................................................................................. 10 逻辑四：全球角度加配中国 A 股 .................................................................................................. 12 逻辑五：海外资金偏好长期持有高股息率的个股 ..................................................................... 14 投资意见 ............................................................................................................................................ 17 图表目录 图 1：龙头企业在空调零售市场的占有率优势明显 ............................................................................ 4 图 2：龙头企业在冰箱零售市场的占有率优势明显 ............................................................................ 5 图 3：龙头企业在洗衣机零售市场的占有率优势明显 ....................................................................... 5 图 4：11 月空调线下均价明显下降（单位：元/台） ......