可转债季报：转债风起，顺势而动

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 固定收益研究 证券研究报告 可转债季报 2020 年 03 月 12 日 [Table_Title] 相关研究 [Table_ReportInfo] 《蛰伏待机，深挖价值》2019.11.25 《逢低布局，结构为先》2019.11.24 《债牛波折，静待转机》2019.11.20 [Table_AuthorInfo] 分析师:姜超 Tel:(021)23212042 Email:jc9001@htsec.com 证书:S0850513010002 分析师:李波 Tel:(021)23154484 Email:lb11789@htsec.com 证书:S0850519080002 转债风起，顺势而动 [Table_Summary] 投资要点：  行情回顾：震荡上行，估值再升 一季度转债大幅波动。转债一季度经历了上涨-大跌-反弹-回调的波动，截至 2020年 2 月 28 日，中证转债指数上涨 2.16%。板块方面，三个行业表现较好：一是医药，受益于新冠肺炎疫情，表现一枝独秀。二是 TMT，权益市场仍是成长占优的风格。三是可选消费，其中主要是汽车板块涨幅较大。近期基建相关的环保建筑、建材等板块逐渐发力，银行也有小幅回暖，行业风格有轮动迹象。 转债上涨主要来自估值上升。一季度转债市场平均价格上涨 2.2%，平价均值下跌3.8%，转股溢价率均值上升 8.54 个百分点。因此从价格的拆分来看，一季度转债上涨主要得益于估值的上升。估值上升的背后是转债情绪的提前走强，一方面部分优质转债在价格 130 元以上是仍保持一定溢价；另一方面新券上市价格屡创新高，反映出市场抢筹情绪的高涨。 转债上有阻碍，下有支撑。一方面，从转债估值拉升情况看，市场情绪已提前达到牛市水平，一定程度上透支了后续上涨幅度，导致转债性价比明显降低，需等待后续正股继续向上突破。另一方面，货币宽松+资产荒格局不变，转债无需担忧流动性压力，股市方面短期波动加剧，但中期有政策和基本面支撑，转债向下空间也有限。  供需情况：供给平稳，需求旺盛 定增再度松绑。2 月中旬再融资新规落地，定增再度松绑，一定程度上会冲击转债的供给。但是转债有自身优势，近年来认可度也大幅提升，因此供给冲击可能有限。目前转债市场待发新券超过 4000 亿元，也可以支撑未来 2-3 年的新增供给。而未来转债市场规模变化更需关注赎回节奏，做一个简单测算，如果未来 6 个月转债平价整体上涨 0/10%/20%，则 6 个月内的赎回规模分别在 200/424/760 亿元左右。 发行节奏平稳。一季度前两个月共发行转债 13 只，与 19 年同期相当；规模 192 亿元，明显低于 19 年同期，但整体来看，发行节奏较平稳。此外，转债发行需补年报，因此年初一般是发行淡季，随年报业绩逐渐披露，3 月份之后转债发行或将加速。 需求依然旺盛。从上交所转债持仓数据来看，基金依然是转债增持量最高的机构，19 年持仓增加 218 亿元左右；保险和年金成为重要的增持力量，19 年持仓分别增加 121 亿元和 130 亿元。转债配臵机构日趋多元化，由曾经的公募基金主导，变成基金、保险年金、券商等多机构参与，市场关注度和机构接受度大幅提升。  转债策略：板块轮动，顺势而为 转债近期走势较弱。转债近期走弱原因有三：一是转债前期估值过高，尤其是成长板块部分标的。二是权益市场市场波动过大。三是创业板前期涨幅已不低，行业轮动至基建、地产等板块，而转债这些板块的优质标的不多，导致其跟涨能力受限。 短期关注海外和一季报，中期关注政策。目前海外疫情仍在蔓延，全球股市大幅波动，A 股仍可能会受波及。国内方面，一季报业绩受疫情影响也可能出现大幅下滑。需等待全球股市止跌、一季报业绩利空落地。中期来看，政策依然是最重要的变量，关注货币政策以及需求端托底政策的变化，布局政策利好的相关板块。 转债投资策略：板块轮动，顺势而为。目前股市估值仍处于合理区间，转债目前估值已然不低，但流动性宽松+资产荒+政策托底仍是转债的重要支撑。转债布局策略：底仓品种在目前市场波动加剧的背景下，性价比有所提升，如银行、物流、电力等。短期市场风格轮动，关注政策可能发力的需求侧板块，如基建、地产、汽车等。成长+券商仍是中期主线，如新能源、5G、计算机、券商等。 风险提示：股市大幅下跌，业绩不及预期，政策不及预期。 固定收益研究—可转债季报 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 行情回顾：震荡上行，估值再升 ................................................................................ 5 1.1 一季度转债大幅波动 ......................................................................................... 5 1.2 医药、TMT、汽车等表现较好 .......................................................................... 5 1.3 估值再度上升 .................................................................................................... 6 1.4 转债上有阻碍下有支撑 ..................................................................................... 8 2. 供需情况：供给平稳，需求旺盛 ................................................................................ 9 2.1 定增再度松绑 .................................................................................................... 9 2.2 关注赎回情况 .................................................................................................. 11 2.3 发行节奏平稳 .................................................................................................. 11 2.4 需求：资产荒下转债需求旺盛 ..............................................................