如何看公司利润换市场份额优势

公司点评 · 家用电器行业 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 如何看公司利润换市场份额优势 2026 年 01 月 17 日 核心观点 ⚫ 事件：公司发布关于香港联交所审议公司发行 H 股的公告，根据前三季度已审计业绩及后三个月未经审计业绩，预计 2025 年全年归母净利润（未审计）不低于 13.4 亿元。折合 25Q4 归母净利润不低于 3 亿元（同比-40.1%），低于市场预期，预计单季度净利润率约 5%，创下历史新低。虽然公司利润持续低于预期，但在份额方面的领先优势越发明显，公司正处于整合市场的过程中，短期以利润换份额的战略也不失为当下符合产业特征的策略。展望 2026 年，公司通过控制洗衣机等业务的亏损幅度，以及减少自补，利润率将有所改善。 ⚫ 24Q3 以来坚持规模导向：1）石头虽然是全球扫地机品牌第一，但在中国、美国、欧洲单一市场都未能取得明显市场份额优势。在此背景下，公司执行规模导向策略，一方面收入快速增长，另一方面单季度净利润率持续走低。2）公司净利润率持续走低，在财务方面的体现是多元化的，包括增加引流导致销售费用率提升，中国市场自补政策导致毛利率下降；新业务的亏损也有重要影响，上半年洗衣机业务亏损较多，第四季度割草机新品的推广也导致亏损；以及高强度的研发投入。3）公司在中国、美国、欧洲单一市场第一的优势还未明显，我们预计 2026 年策略依然更注重收入规模。但是对自补，以及洗衣机业务的亏损预计会有控制和改善。 ⚫ 内销国补退坡，但海外业务持续高增长：1）国补退坡导致国内清洁电器零售下滑。2025 年上半年，许多地方政府选择补贴清洁电器；2025 年下半年国补减少，企业以自补为主，导致盈利能力下降。我们预计 2026 年部分地方将继续补贴清洁电器。2)据 AVC 数据，2024 年 10 月国内清洁电器市场开始高基数，2025Q4 线上扫地机/洗地机零售额分别实现 53.1/31.9 亿元，分别同比-32.2%/-20.7%。其中，石头 25Q4 线上扫地机/洗地机零售额分别为 18.8/8.8亿元，分别同比-4.3%/+157.1%。石头扫地机份额提升，零售下滑幅度明显小于市场；石头洗地机份额大幅提升，零售规模同比高增长。3）海外市场，据Sensor Tower 数据，石头科技海外 APP 下载量 2025Q4 同比+61%，全年累计同比+56%。石头在美国市场线上影响力大，线下渠道影响力小。随着美国iRobot 破产重组，中国扫地机代工龙头杉川控股 iRobot。在美国线下渠道切换过程中，石头或有机会。 ⚫ 新品开发，具身智能是重要方向：1）石头在 CES 2026 发布全球首款轮腿架构扫地机器人石头 G-Rover，可以在楼梯、斜坡、多级门槛等传统清洁“盲区”中自主移动与清扫。带机械手臂的扫地机、以及可以爬楼梯的扫地机属于高端探索产品，目前还不具备大规模推广的体验。2）活水洗扫地机受消费者欢迎，公司产品体验目前处于追赶中。3）我们预计，未来公司发展具身智能的家庭服务机器人是重要的发展方向。 ⚫ 投 资 建 议 ： 我 们 下 调 盈 利 预 测 。 预 计 公 司 2025-2027 年 营 业 收 入 分 别 为188.6/231.5/289.7 亿 元 ， 分 别 同 比 +57.9%/+22.7%/+25.2%， 归 母 净 利 润13.8/21.2/28.3亿 元 ， 分 别 同 比 -30.1/+53.7%/+33.2% ， EPS分 别 为5.33/8.19/10.91 元每股，当前股价对应 29.1/18.9/14.2 P/E，维持“推荐”评级。 ⚫ 风险提示：国补政策持续性风险；美国关税风险；市场竞争加剧风险。 石头科技（股票代码：688169） 推荐 维持评级 分析师 何伟 ：hewei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525010001 刘立思 ：liulisi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130524070002 杨策 ：yangce_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520050005 陆思源 ：lusiyuan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130525060001 市场数据 2026 年 01 月 16 日 股票代码 688169 A 股收盘价(元) 155.01 上证指数 4,101.91 总股本(万股) 25,911 实际流通 A 股(万股) 25,911 流通 A 股市值(亿元) 402 相对沪深 300 表现图 2026 年 01 月 16 日 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究1.【银河家电】公司点评_石头科技：规模继续明显扩张，费用控制在推进中 2.【银河家电】公司点评_石头科技：转向经营质量与规模并重 3.【银河家电】公司点评_家电行业_石头科技：筹划H 股上市，有助企业国际化-20250607 -40%-20%0%20%40%2025/1/162025/2/162025/3/162025/4/162025/5/162025/6/162025/7/162025/8/162025/9/162025/10/162025/11/162025/12/162026/1/16石头科技沪深300 公司点评 · 家用电器行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 主要财务指标预测 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 11,945 18,862 23,147 28,969 收入增长率% 38.03 57.91 22.72 25.15 归母净利润(百万元) 1,977 1,381 2,123 2,827 利润增长率% -3.64 -30.11 53.67 33.18 摊薄 EPS(元) 7.63 5.33 8.19 10.91 PE 20.32 29.08 18.92 14.21 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司点评 · 家用电器行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 一、公司经营情况 公司目前专注于提升产业优势：1）2020 年公司上市，当年归母净利润率达到 30.2%，但因缺乏必要销售投入，收入规模处于二线水平。2）2021 年~2023 年，随着销售费用投入增加，利润率有所下降，但市场份额持续上升，规模上升至一线。2023 年，iRobot、科沃斯、石头扫地机销量分别 303 万台、284 万台、260 万台。3）到了 2024 年第三季度，石头的竞争策略更加注重市场份额提升。具体措施包括，在中国加大营销投入；在美国承担关税成本而不提高产品价格；在欧洲一方面降价，另一方面显著提升线上直销的比例，这些因素共同导致了利润率的下降。 2024 年，石头的营收达到 119.4 亿元，同比+38.0%