有色金属行业2026年度策略：物少天成贵，势来价自高

证券研究报告 | 行业策略 请仔细阅读本报告末页声明 gszqdatemark 有色金属 2026 年度策略：物少天成贵，势来价自高 贵金属：白银王者归来，黄金仍将闪耀。2026 年美联储仍有降息必要性，货币政策基准情形将维持适度宽松。黄金方面，全球央行增持黄金热度不减；黄金 ETF 往往在降息周期中持续流入。ETF 与央行共振下黄金牛市有望延续。白银方面，2025 年白银 ETF 持仓显著提升，金融属性主导银价上涨。我们认为，市场高估了工业需求的影响，而低估了金融属性所带来的投资需求拉动。同时，尽管 2025 年银价涨幅超过黄金，但目前金银比仍然显示银价相对金价低估。银价在 2025 年大幅上涨后，金银比依然位于 70 以上的历史偏高水平。历史上看，金银比多数时间运行在 40-80 区间，目前金银比仍显示银价相对于金价处于低估状态。 铜：供需缺口明确，铜价上行斜率提升。①宏观面：2026 年中美关键年份再度重合，“关税退坡+财货双松”支撑铜价牛市加速。②供给端：供给矛盾在2026 年依然存在，CAPEX 回升需要更高铜价激励。我们认为供给扰动的集中发生也并非简单的“黑天鹅”事件，而是中长期资本开支不足的必然结果。③需求端：电网需求维持高增，新能源、AI 需求方兴未艾。作为新能源后周期刚性配套，“十五五”有望维持高景气；AI 数据中心对铜已形成不可忽视的增量拉动。根据我们测算，2024 年全球数据中心用铜量为 41.7 万吨，预计 2030年将增长至 119.7 万吨。④库存端：当前美国地区库存天数 91.2 天，位于历史最高水平；但非美地区库存天数低至 7.4 天，位于 9 年 15%分位，表明全球铜产业链处在脆弱的供需平衡之中。展望后市，若没有高价格引发的矿端增速上行，供需缺口将呈现扩大趋势。我们认为铜供需缺口明确，铜价牛市有望加速。 铝：数据中心“抢电”引发供给担忧，2026 年全球供需格局或收紧。①供给端：2026 年国内供给或触碰“产能天花板”，数据中心“抢电”引发海外供给担忧，铝存在 204 万吨产能风险。库存端，2025 年全球铝库存处于 5 年内低位水平，铝价上升动力强。②需求端：预计中国将继续发布地产、汽车、光伏以及消费品方面的消费政策，届时将提振市场情绪，其中汽车、消费品方面将继续提振原铝终端消费水平。关注新能源汽车、光伏和储能的用铝需求增长情况。③供需平衡：根据我们测算，2025-2027 年全球电解铝供给增速为2.4%/1.8%/1.3%，需求增速为 3.3%/2.2%/2.2%。供需平衡方面，我们预计 2025-2027 年全球电解铝将分别短缺 32/65/135 万吨，倘若数据中心“抢电”及电价成本上涨导致海外供给扰动加剧，供需缺口可能继续扩大。④权益端：未来国内电解铝供给天花板，铝企资本开支需求或减少，红利属性逐渐凸显，具备较强配置价值。 锡：供给扰动&AI 驱动，供需紧平衡助力价格中枢上移。①供给：全球锡资源相对稀缺，供给侧缺乏弹性。我们按乐观情况估算 26-27 年全球锡供给增速为 3.6%，但缅甸复产相对缓慢，而刚果（金）政治扰动或影响产量释放，海内外扩建或新建项目大多处于前期阶段且成本有抬升趋势，投产预期可能缓慢，同时随着锡矿资源品位逐步下降，产量的增长或不及预期。②需求：半导体周期进入复苏区间，人工智能快速发展，AIPC 需求有望高增，全球精锡消费量稳中有升。综合来看，预计 2025-2027 年全球/中国锡供需平衡为-0.9 万吨/-1.7 万吨、-0.8 万吨/-1.5 万吨、-0.7 万吨/-1.3 万吨。 镍：印尼扰动再起，看好镍价筑底回升。印尼控制全球 60%镍供应，其供应政策直接影响镍供需。镍作为有色金属当中为数不多仍处于周期底部的品种，自然条件下距离出清尚有时日。但考虑其集中度可类比钨、钴、锑等品种，供给主导国政策可显著影响商品价格。今年以来，印尼基于市场地位，陆续出台增持（维持） 行业走势 作者 分析师 张航 执业证书编号：S0680524090002 邮箱：zhanghang@gszq.com 分析师 初金娜 执业证书编号：S0680525050001 邮箱：chujinna@gszq.com 分析师 王瀚晨 执业证书编号：S0680525070012 邮箱：wanghanchen@gszq.com 研究助理 何承洋 执业证书编号：S0680124070005 邮箱：hechengyang@gszq.com 相关研究 1、《有色金属：反内卷与逼仓情绪升温，铜价创历史新高》 2025-12-28 2、《有色金属：日央行加息靴子落地，白银继续创新高》 2025-12-21 3、《有色金属：美联储如期降息，看好金属价格上涨弹性》 2025-12-14 -10%12%34%56%78%100%2024-122025-052025-082025-12有色金属沪深3002026 01 01年 月 日 gszqdatemark P.2 请仔细阅读本报告末页声明 供应限制政策，意在抬升价格水平、将更多利润留存国内。我们认为，印尼控量稳价决心不容忽视，我们看好镍价加速筑底回升。 锂：储能腾势起，锂价新周期。①供给端：由于锂价自高位大幅回落，为应对价格波动和现金流压力，多数企业已主动放缓扩产节奏。企业资本开支下滑的直接表观为 2026-2028 年锂资源供应增速下滑。我们预计 2026-2028 年锂资源供应分别为 220/256/293 万吨 LCE，同比 24%/17%/14%。②需求端：储能接力成为需求核心增长点，2026 年需求结构中，动力电池占比 56%，储能需求占比或首超 3 成；动力电池方面，单车带电量提升及商用车渗透抵补销量增速下滑，预计动力电池用锂平稳增长。我们预计，2026-2028 年全球锂需求量分别为 216/260/300 万吨 LCE，同比+28%/20%/16%。③后市展望：我们预计锂供需有望在 2026 年实现紧平衡，2027 年迎来实质性短缺，当前锂板块已完成“出清预期”阶段，2026 年权益端有望迎来“现实兑现”，板块有望强势上行。 钴：刚果（金）出口管制，供需扭转钴价有望逐级上台阶。钴价核心矛盾在于刚果（金）出口管制政策。2026-2027 年年度配额 9.7 万吨，不足刚果（金）2024 年产量（22 万吨）的五成。我们认为，刚果（金）控钴决心或长期不变，尽管印尼钴产量有望在 MHP 产能释放的带动下保持高速增长，但根据镍钴比测算，印尼钴增长难以抵消刚果（金）带来的供应减少，钴价有望中长期高位运行。 钨：供需矛盾难解，看好钨价中枢延续上行。①供给端：2027 年以前全球钨矿供应难有明显增量。国内资源同时面临资源贫化与强监管双重限制难有更多增量。海外核心增量——哈萨克斯坦巴库塔钨矿已于 2025Q2 投产达产，其余新建、扩产项目普遍需要在 2028 年以后放量。考虑到尚有部分矿山面临枯竭问题，我们认为 2027 年以前全球钨矿供应难有显著增长。②需求端：在宏观环境相对宽松