2026市场展望·城投债篇：2026，经纬擘画，城投新篇

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 2026，经纬擘画，城投新篇 证券研究报告 2025 年 12 月 06 日 作者 谭逸鸣 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525050005 tanyiming@tfzq.com 赵悦颖 分析师 SAC 执业证书编号：S1110525070008 zhaoyueying@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：2026 流动性：总量时代的转折？-2026 年市场展望·流动性篇》 2025-12-03 2 《固定收益：2026 年海外：大浪之前-2026 年 市 场 展 望 ： 美 国 经 济 篇 》 2025-12-02 3 《固定收益：2026 年海外：大浪之前-2026 年 市 场 展 望 ： 美 国 经 济 篇 》 2025-12-02 2026 市场展望·城投债篇 1、政策主线延续：统筹化债与发展 2025 年 9 月 12 日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，财政部部长蓝佛安发言：化债是手段，发展是目的。我们坚持化债和发展两条腿走路，有效推动经济发展和债务管理良性循环。“十五五”期间，我们将继续统筹好发展和安全，加快建立健全与高质量发展相适应的政府债务管理机制，在发展中化债、在化债中发展，为经济行稳致远提供有力支撑。 发展为基：高质量增长筑牢根基。《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》中关于基础设施建设与投资、产业发展升级的关键部署，为地方政府未来的规划发展提供了纲领性指引。 化债为器：多措并举化解风险。（1）债务管理司成立：成立债务管理司将过去分散的债务管理职能集中，从顶层设计进行优化，体现了“构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制”战略部署的落地与实践。（2）地方债化债“组合拳”：截至 2025 年 11 月 28 日，2025 年以来置换隐债专项债发行规模为 19989 亿元，特殊新增专项债发行 13508 亿元。（3）“退名单”进度：截至 2025 年 6 月末，超六成的融资平台实现退出。 2、2025 年城投债市场表现如何？ 一级发行：供给延续收缩。2025 年以来发行仍以借新还旧为主，新增政策未有大幅放松。截至 2025 年 11 月 28 日，2025 年以来城投债发行 63621亿元，偿还 59575 亿元，净融资 4070 亿元。发行端，2025 年以来保持发行期限拉长、发行利率走低的趋势。 二级市场：收益率呈 M 型走势。可大致分为 5 个阶段：（1）年初-3 月中旬资金面紧平衡，城投债收益率被动抬升；（2）3 月下旬-4 月：关税影响下，城投债收益率同步下行；（3）5 月-7 月 6 日：存款利率下调推动城投债抢券行情；（4）7 月 7 日-9 月：股市与公募新规扰动，城投债随之调整；（5）10 月以来：关税影响再现，城投债收益率随之下行，而后窄幅震荡。 3、2026，如何展望？ 对于 2026 年的城投债净融资测算，我们有如下几个假设：（1）提前偿还及要约收购方面，我们假设 2026 年提前偿还及要约收购的规模将在今年的基础上下滑 10%。（2）新增债券方面，我们假设 2026 年新增债券的规模与今年相近。（3）硬还方面，我们假设 2026 年每个省份均以 8.8%的比例硬还到期债券。根据以上假设，我们测算得到 2026 年城投债净融资规模约在3800 亿元左右。 展望 2026 年，在政策支持力度不减、区域化风险处置机制持续完善的背景下，城投债整体底线风险或将仍处于可控区间。 如何参与？ （1）短端品种可依托其流动性优势与信用安全边际，积极参与并精选区域开展下沉； （2）中长端则需结合负债端稳定性，聚焦中高资质平台进行择券布局，平衡收益与波动风险。其中可重点关注具备独特战略定位与发展优势的区域，如新疆、成渝、合肥等区域，可适度拉长久期布局，把握区域发展红利带来的机会。 （3）此外，可重点跟踪区域内新成立的产业投资主体，把握其中或有的超额利差。 风险提示：城投口径偏差；政策不确定性；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 政策主线延续：统筹化债与发展 ..................................................................................................... 4 1.1. 发展为基：高质量增长筑牢根基........................................................................................... 4 1.2. 化债为器：多措并举化解风险 ............................................................................................... 6 1.2.1. 顶层设计：债务管理司成立 ........................................................................................ 6 1.2.2. 落地支持：地方债化债“组合拳”........................................................................... 7 1.2.3. 各地“退名单”进度如何？ ........................................................................................ 9 1.2.4. 各地化债成效如何？ ................................................................................................... 11 2. 2025 年城投债市场表现如何？ ...................................................................................................... 14 2.1. 一级发行：供给延续收缩 ...................................................................................................... 14 2.2. 二级市场：收益率呈 M 型走势 ........................................................................................... 17 3. 2026，如何展望？ ................................