IP行业系列深度报告（二）：IP为核，生态融合，成长可期

[Table_RightTitle] 证券研究报告|传媒 [Table_Title] IP 为核，生态融合，成长可期 [Table_IndustryRank] 强于大市(维持) [Table_ReportType] ——IP 行业系列深度报告（二） [Table_ReportDate] 2025 年 12 月 03 日 [Table_Summary] 行业核心观点： 集换式卡牌(Trading Card Game,TCG)是一种融合了特定主题、收藏、交换及对战功能的卡牌游戏，通常基于影视动漫 IP、知名游戏 IP 或原创设计，为玩家提供丰富的游戏体验和文化享受。这是依托 IP 生态发展的复合型文化消费产品，以“收集-交换-价值沉淀”为核心逻辑，通过实体或数字形态呈现 IP 衍生内容，兼具娱乐属性与资产属性，其核心价值源于 IP 与消费者的深度情感绑定，并通过收集、即时体验、社交及投资四大维度实现多场景价值输出。 投资要点： 集换式卡牌市场已逐步构建起覆盖 IP 授权、内容创作、产品制造、渠道分发及社群运营的完整产业链闭环： 上游：IP 是集换式卡牌行业的核心引擎与价值基石。在集换式卡牌行业中，IP 是驱动用户认知、购买转化与长期留存的根本动力，其核心价值在于通过情感共鸣与粉丝认同，构建起产品与消费者之间的强连接。而卡游作为国内集换式卡牌行业的领军者，持续加码 IP 布局，从其收入组成来看，凸显出头部 IP 资源授权对于卡牌行业公司的“压舱石”作用，进一步验证了 IP 资源的战略重要性，IP 资源的储备与运营能力已成为集换式卡牌企业的核心竞争壁垒。 中游：设计是实现产品差异化、精准触达细分客群的关键竞争力。卡牌行业秉持“风格适配客群、工艺匹配需求”的设计逻辑，不仅让卡牌产品精准覆盖不同年龄层、不同爱好的用户群体，更通过差异化设计构建产品竞争壁垒，最终实现用户生命周期价值最大化与品牌溢价能力的双重提升。 下游：渠道布局呈现“线下筑基、线上扩容”的双轮驱动格局。线下渠道作为核心基本盘，以高触达性和体验感立足，核心覆盖校边文具店、社区超市、潮玩集合店等贴近大众的终端，同时延伸至官方授权店、主题道馆、展会等场景，既满足即时购买需求，又提供对战、换卡等社交体验，形成消费闭环。线上渠道则以灵活性和广覆盖性成为重要补充，涵盖综合电商平台、品牌自营店、社群电商、小程序等多元形态，既承接线下用户的复购需求，又通过精准运营触达更广泛的潜在消费者，构成“线下引流、线上沉淀”的渠道生态。 行业发展：卡牌+多元业态融合创新发展。1）宝可梦构建“线上数字赋能-线下场景深耕-全球竞技破圈”的多生态融合体系。宝可梦作为世界级 IP，已经形成了非常成熟的集换式卡牌运营产业链，其核心在于构建了“线上数字赋能-线下场景深耕-全球竞技破圈”的多生态融合体系， [Table_Chart] 行业相对沪深 300 指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 11 月游戏版号过审 184 款，西山居《星砂岛》布局生活模拟赛道 IP 价值深挖，拉动衍生品市场新引擎 10 月游戏版号过审 166 款，鹰角网络《明日方舟》客户端获批 [Table_Authors] 分析师: 夏清莹 执业证书编号： S0270520050001 电话： (0755) 8322 3620 邮箱： xiaqy1@wlzq.com.cn 分析师: 李中港 执业证书编号： S0270524020001 电话： 17863087671 邮箱： lizg@wlzq.com.cn -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%传媒沪深300证券研究报告 行业深度报告 行业研究 3225 [Table_Pagehead] 证券研究报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 17 页 以数字平台为枢纽打通虚实集换链路，以道馆场景与周边消费形成线下体验闭环，以层级化赛事体系锚定收藏与竞技价值，三大生态并非孤立存在，而是相互赋能、协同共振，共同构筑起覆盖收集、对战、社交、消费全场景的运营生态。2）瞄准卡牌市场，华立科技挖掘“游戏设备+卡牌”新赛道。华立科技作为国内最大的商用游乐设备发行与运营综合服务商之一，聚焦于设计、研发、制造、发行、营运、服务全球游乐场所和室内乐园等领域。立足于自身游艺设备龙头优势，华立科技探索自身业务新增长极，随着卡牌市场近年来快速发展，开始尝试卡牌与游艺设备的融合布局，实现多生态融合，为玩家提供更加丰富的沉浸消费体验。 投资建议：近年来，伴随 Z 世代消费崛起及情绪价值需求凸显，IP 经济在传媒行业中持续高速发展，谷子、卡牌、盲盒等形式在衍生品市场里呈现强劲增长态势。我们认为，集换式卡牌作为 IP 经济中衍生品重要组成部分，市场空间广阔。建议关注：1）上游 IP 资源储备丰富及具备原创 IP 开发能力的公司；2）中游卡牌设计及制造的龙头公司；3）下游销售渠道优势显著的公司。 风险因素：政策环境变化；市场竞争加剧与同质化风险；IP 授权期限风险；二手市场波动风险；内容制作不确定性风险；消费需求变动风险。 [Table_Pagehead] 证券研究报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 17 页 $$start$$ 正文目录 1 集换式卡牌：由 IP 与消费者产生情感链接，提供多维度价值 ................................. 4 1.1 分类：可分为竞技型和收藏型 ............................................................................ 4 1.2 四大维度价值：源于 IP 与消费者的深度情感绑定 ........................................... 5 1.3 发展历程：源于美国，日本助力，中国加速发展 ............................................ 5 1.4 市场规模：迅猛发展，潜力充足 ........................................................................ 6 1.5 竞争格局：行业集中度较高，卡游占据头部位置 ............................................ 7 2 产业链：以内容驱动为核心的完整产业链闭环 ........................................................... 8 2.1 上游：IP 是集换式卡牌行业的核心引擎与价值基石 ........................................ 9 2.2 中游：设计是实现产品差异化、精准触达细分客群的关键竞争力 .............. 10 2.3 下游：渠道布局呈现“线下筑基、线上扩容”的双轮驱动格局 .................. 11 2.