即时配送行业：万物皆可即时达，配送物流迎机遇

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 27 [Table_Page] 深度分析|物流 证券研究报告 [Table_Title] 即时配送行业 万物皆可即时达，配送物流迎机遇 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 需求：从外卖到电商，近场供应链占比提升。即时配送市场以餐饮外卖为底盘（据艾瑞咨询，占行业订单量近八成），以跑腿和最后一公里服务为补充，即时零售市场则为增量引擎，据沙利文研究，2024 年中国即时配送行业订单规模达到约 482.8 亿单，同比增长 17.6%。从外卖到电商，即时配送市场的需求品类已从餐饮扩散至全场景（休闲零食、酒水饮料、日用家居、医药品类等），即时性、便利性的要求使用户需求更多样化、碎片化，24 小时即时响应成为产业链的发展趋势，近场供应链的占比将逐步提升。 ⚫ 供给：一方为主三方补充，骑手网络为核心。即时配送网络具备无中转、点对点、日内订单峰谷明显（午晚餐高峰）的特征，时效与服务是即时配送需求更关注的方面。在餐饮外卖/即时零售价值链中，骑手网络是关键一环，骑手配送环节大概能够占据完整价值链的一半以上（以收入角度，根据美团年报，2021 年配送收入占美团餐饮外卖业务总收入的 56%；根据 DoorDash 招股说明书，配送环节占扣除食物成本后收入的 61%），其中较大部分的收入需要支付给骑手（以 2024 年闪送数据为例，骑手成本占收入比约为 85%）。综合而言，骑手网络是即时配送供给的核心，而骑手中众包骑手占比持续上升（以美团为例，2024 年众包骑手占比已提升至 71.52%），代表着供给群体较强的自主选择性。由于上游的平台格局以及独特的供给形式，即时配送行业呈现出第一方为主、第三方补充的供给格局。 ⚫ 投资建议：商流决定物流，把握第三方的成长契机。商流决定物流，上游商流的变化决定了对应物流方向的变化。2025 年，电商平台玩家与本地生活服务企业在外卖/即时零售领域的竞争强度已提升到一个新水平，高频的外卖/闪购服务，是当前阶段流量获取的重要领域，京东、阿里、美团在即时零售领域的加码竞争，推动即时配送需求扩容。向后展望，即时配送供应链的时空分布或会变得更加均衡，骑手网络更稳定、服务质量更佳、时效保证更好、并且能够配合上游需求的即时配送企业更有望受益于产业的变化，综合而言，绑定商流的京东物流与第三方头部顺丰同城值得关注。 ⚫ 风险提示。餐饮外卖需求增长不及预期、即时零售配送需求增长不及预期、行业竞争加剧、骑手团队管理风险。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2025-11-25 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 许可 SAC 执证号：S0260523120004 SFC CE No. BUY008 0755-88285832 xuke@gf.com.cn 分析师： 周延宇 SAC 执证号：S0260523120008 0755-82534236 zhouyanyu@gf.com.cn 分析师： 钟文海 SAC 执证号：S0260523120011 021-38003630 zhongwenhai@gf.com.cn 请注意，周延宇,钟文海并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_DocReport] 相关研究： 物流行业:快递“反内卷”有望达成共识，涨价基本面弹性乐观 2025-07-27 AI+交运系列（二）:物流供给大变革，产业拥抱无人车 2025-06-06 [Table_Contacts] -10%-3%4%10%17%24%11/2402/2504/2506/2509/2511/25物流沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 27 深度分析|物流 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 顺丰控股 002352.SZ CNY 39.41 2025/10/31 增持 42.83 2.14 2.45 18.42 16.09 8.72 7.64 10.60 11.30 中通快递-W 02057.HK HKD 149.40 2025/11/21 买入 181.04 10.99 12.47 13.59 11.98 8.48 7.41 13.10 13.60 圆通速递 600233.SH CNY 16.79 2025/10/29 增持 18.74 1.25 1.44 13.43 11.66 7.68 6.84 12.30 12.80 申通快递 002468.SZ CNY 14.13 2025/10/28 增持 17.84 0.89 1.03 15.88 13.72 6.20 5.50 12.10 12.20 韵达股份 002120.SZ CNY 7.03 2025/09/02 增持 7.94 0.53 0.76 13.26 9.25 5.19 4.17 6.90 9.00 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：表中估值指标按照最新收盘价计算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 / 27 深度分析|物流 目录索引 一、需求：从外卖到电商，近场供应链占比逐步提升 ........................................................ 6 （一）即时配送市场的定义：服务半径集中于商圈或城市圈，更注重快好多的物流产品 ................................................................................................................................ 6 （二）餐饮外卖：订单量大，格局集中 ..................................................................... 8 （三）同城零售&近场电商：品类扩散，第二曲线 .................................................. 10 （四）近场服务：跑腿与最后一公里，订单补充 ..................................................... 13 （五）总结：从外卖到电商，近场供应链占比逐步提升 ....................................