青木科技(301110)全域代运营服务专家，品牌孵化打造增长新引擎

请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 上市公司 公司研究 /公司报告 证券研究报告 商贸零售 2025 年 11 月 18 日 青木科技 (301110) ——全域代运营服务专家，品牌孵化打造增长新引擎 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： ⚫ 青木科技：数据+技术驱动，一站式零售服务专家。青木科技于 2009 年在广州成立，2011 年聚焦电商代运营，已构建“代运营+品牌孵化+技术解决方案”三大高协同业务，覆盖大服饰、潮玩、美妆、健康消费品等赛道，服务 Skechers、李宁、泡泡玛特、Jellycat 等国内外知名品牌。1）股权：创始人吕斌、卢彬合计持股 39%，股权集中稳定；2）业务与管理：在大服饰等核心品类具备深厚资源，核心高管深耕行业十余年。3）财务：2024 年、25H1 营收 11.5、6.7 亿元，分别同比+19.2%、22.75%；归母净利为 0.91、0.52 亿元，分别同增+73.84%、-22.96%；2021-2025H1 公司毛利率稳定在 40%以上，盈利质量持续提升。 ⚫ 核心竞争力：数据×技术×品牌矩阵，三轮驱动放大全域价值。1）数据层：服务覆盖天猫、京东、抖音、小红书、微信小程序等主流平台，积累多平台用户行为与交易数据，训练预测用户行为模型，转化效率行业领先。2）技术层：自研“青灵 AI 中台+数据磨坊 CRM+OMS”打通商品、订单、会员全链路，AI 上新、智能定价、虚拟主播等工具降低直播成本。3）品牌矩阵：总代理→合资控股→自有品牌三级梯度，在大服饰、潮玩、美妆、健康消费品、宠物食品等核心赛道建立品牌矩阵；ECCO、Emporio Armani、H&M、APM Monaco、新秀丽、班尼路等品牌续约稳定，品牌孵化收入贡献核心增长渠道。 ⚫ 品类纵深+模式升级+平台扩张三轮共振。1）品类纵深：在大服饰基本盘外，公司已切入潮玩、美妆、健康消费品、宠物食品四大高景气赛道，2024 年承接泡泡玛特、Jellycat 等头部品牌抖音旗舰店运营；品牌孵化业务中，珂蔓朵、意卡莉等新品类贡献显著，成为第二增长曲线。2）模式升级：从单一服务费升级为“服务费+经销价差+股权收益”，分享品牌成长红利，孵化业务毛利率显著高于传统代运营。3）平台扩张：保持天猫六星、抖音金牌服务商资质，同步加码抖音、天猫国际及 TikTok Shop 东南亚运营，海外代运营收入占比持续提升，打开增量天花板。 ⚫ 全域零售服务专家，品牌孵化打造增长新引擎。青木科技以“数据+技术”为核心，形成电商代运营、品牌孵化与管理、技术解决方案三大高协同业务，在大服饰、潮玩、美妆、健康消费品等赛道已构建高粘性品牌矩阵，兼具规模与溢价能力。AI 中台与自研系统降本增效，人效及货币化率仍在提升通道。我们预计 2025-2027 年营收分别为 15.1/19.0/23.4 亿元，同比+30.5%、+26.5%、+23.0%；归母净利润 1.31/1.85/2.59 亿元，同比+45.2%、+40.4%、+40.4%，对应 PE 分别为 50/35/25 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示：平台经营风险；行业竞争加剧；品牌商合作风险；宏观经济环境波动；技术迭代与数字化能力风险。 市场数据： 2025 年 11 月 17 日 收盘价（元） 70.36 一年内最高/最低（元） 86.00/35.80 市净率 4.5 股息率%（分红/股价） 0.57 流通 A 股市值（百万元） 4,599 上证指数/深证成指 3,972.03/13,202.00 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2025 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 15.76 资产负债率% 16.05 总股本/流通 A 股(百万) 93/65 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 王立平 A0230511040052 wanglp@swsresearch.com 王盼 A0230523120001 wangpan@swsresearch.com 联系人 王盼 A0230523120001 wangpan@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2024 2025Q1-3 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 1,153 1,021 1,505 1,904 2,341 同比增长率（%） 19.2 26.3 30.5 26.5 23.0 归母净利润（百万元） 91 80 131 185 259 同比增长率（%） 73.8 10.2 45.2 40.4 40.4 每股收益（元/股） 0.98 0.86 1.42 1.99 2.80 毛利率（%） 50.1 56.3 51.6 52.7 54.1 ROE（%） 6.4 5.5 8.5 10.7 13.0 市盈率 72 50 35 25 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE -50%0%50%100%150%11-1812-1801-1802-1803-1804-1805-1806-1807-1808-1809-1810-18(收益率)青木科技沪深300指数 公司报告 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共27页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 青木科技以“数据+技术”为核心，形成电商代运营、品牌孵化与管理、技术解决方案三大高协同业务，在大服饰、潮玩、美妆、健康消费品等赛道已构建高粘性品牌矩阵，兼具规模与溢价能力。AI 中台与自研系统降本增效，人效及货币化率仍在提升通道。我们预计2025-2027 年营收分别为 15.1/19.0/23.4 亿元，同比+30.5%、+26.5%、+23.0%；归母净利润 1.31/1.85/2.59 亿元，同比+45.2%、+40.4%、+40.4%，对应 PE 分别为 50/35/25倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 关键假设点 我们按业务板块拆分核心假设： 电商代运营基本盘稳固，品牌孵化进入放量期，青木科技未来有望延续高增势能。1）电商代运营服务：公司电商代运营服务合作品牌众多，涉及品类广泛，同时借助大数据分析工具不断强化团队在商品规划、整合营销和流量运营方面的能力。预计 2025-2027年公司电商代运营服务收入增速分别为 16.26%/16.82%/11.77%，营收分别为6.57/7.68/8.58 亿元。2）品牌孵化与管理：公司深耕品牌孵化全流程，构建从定位到运营的一体化管理体系，预计 2025-2027 年营收分别为 4.06/5.27/6.71 亿元。3）经销代理：公司聚焦成熟知名品牌经销代理，搭建覆盖授权分销、多渠